Zalando SE

分析の要約

2026年11月6日のXetra終値は27.72EUR。発行会社公式と同年9月30日EQSは法定発行株数250,250,456株・資本金250,250,456EURと一致する。これに対して2026年Q3 IFRS連結貸借対照表のIssued capital246.6百万EURは自己株の純額表示に関わる会計項目であり、H1持分変動表では自己株買いによる14.0百万EUR減少と自己株交付による1.8百万EUR増加が明示される。差3,650,456株は厳密な自己株実績と確認できないため、主評価には控除せず法定発行株を採用。参考時価総額は69.37億EURで、246.6百万株を条件付きの経済代理とすると68.36億EUR。2026年9月末IFRS普通株主資本25.679億EUR、9MのIFRS EBIT0.445億EUR、親会社損失-0.318億EUR、売上95.952億EUR、GMV137.310億EURが確認値。11月3日の会社通期ガイダンスと前年Q4実績を基に、未公表2026年Q4売上45.0億EUR、IFRS EBIT2.0億EUR、親純利益1.27億EUR、SBC費用0.295億EUR、SBC資本振替0.255億EUR、現金オプション払込0.010億EUR、OCI-0.040億EURを独自推計し、2027年期首資本代理を27.174億EURとする。2026Q4の利益・資本は会社実績ではない。2027～2036年の5シナリオ各10年について売上、費用、SBC控除後普通株利益、配当、総買戻し、株式交付代理、現金増資、純還元、自己資本を年次積算。資本コスト10.5%、2036年終価10年目と10年間累積正味還元5年目割引で確率加重現在価値は59.06億EUR、株価換算23.60EUR、現値比-14.9%。中立ケース現在価値は51.24億EUR。ABOUT YOUは2025年7月11日以降IFRS連結、2026年9Mは全9か月が含まれる。B2CにABOUT YOU Commerce、B2BにSCAYLEを含め、GMVに含まれるパートナー取引額をIFRS売上へ二重計上しない。2026年9月末の厳密な自己株数、11月6日の厳密な外部保有株数、Q4実際の利益・SBC資本処理と将来発行による希薄化は未確定。純額資本に対応する約246.6百万株を参考分母とする場合の理論株価は23.95EUR。

事業

model

B2CはZalando本体、ABOUT YOU、Lounge by Zalando等の消費者向け通販とマーケットプレイス、パートナー手数料、リテールメディア。B2BはZEOS物流、Tradebyteの連携、ABOUT YOUから加わったSCAYLEの法人ECソフト。B2CとB2Bは会社が開示するIFRS報告セグメントで、ブランド別・国別の独立IFRS損益はQ3資料から識別できない。

acquisition

ABOUT YOUの91.45%を2025-07-11に取得し連結開始、2025-11-06に少数株主スクイーズアウトが法的に完了。2026年9MのB2CとB2BにそれぞれABOUT YOU CommerceとSCAYLEが含まれ、ブランド別の売上を連結に追加加算しない。2025年9M前年比は連結月数が非対称。

gmv_vs_revenue

2026年9M GMV137.310億EURは返品・取消後、VAT込の商品取引総額で、B2B売上・その他B2C手数料を含まない。IFRS売上95.952億EURは直販の商品販売額にパートナー取引のコミッション、広告、物流・ソフト収入等を加え内部取引を消去したもの。パートナー商品の総販売額を売上に二度含めない。

commercial_drivers

2026年9月末のLTM稼働顧客63.2百万人、2026年9M注文220.8百万件。注文当たり認識B2C売上39.10824EURは会計売上を注文数で割った代理指標で、客単価やGMVの注文平均単価とは異なる。B2Bは開示された収益以外の処理件数・契約単価が非開示なので指数×単価を使う。

競争力・事業の質

2026年Q3のB2B売上3.544億EURは前年同期比約27.9%増、B2B調整後EBIT0.422億EUR。B2Cのパートナー比率はGMVの33.6%、広告収益はB2C GMVの約2%まで上昇。物流と高マージンソフトに競争力がある反面、2026年9MのIFRS営業利益は0.445億EUR、SBC0.785億EUR、リストラ1.970億EUR、買収関連費0.745億EURを控除済み。事業拡大が普通株主利益へ転化するかを厳しく検証する。2026年9M営業CF-0.223億EUR、FCF-2.185億EURのため、会計上の調整後利益をそのまま現金還元余力にしない。

業界と環境

欧州ファッションECはマクロ消費、価格競争、返品率、配送・倉庫コスト、マーケットプレイスの集客料率が鍵。29市場にまたがる物流網と63.2百万人の稼働顧客は強みだが、AIによる購買導線変更、ブランドの直販、ECプラットフォーム間の競争がリスク。B2BはZEOSの物流規模とSCAYLE・Tradebyteのソフト収益を区別し、ソフトの高収益をB2B全体へ機械的に適用しない。

財務・資本配分

reported_basis_date

2026-09-30

reported_on

2026-11-03

reported_9m2026_group_gmv_oku

137.31

reported_9m2026_revenue_oku

95.952

reported_9m2026_b2c_revenue_oku

86.351

reported_9m2026_b2b_revenue_oku

9.858

reported_9m2026_intersegment_elimination_oku

-0.257

reported_9m2026_ebit_oku

0.445

reported_9m2026_adjusted_ebit_oku

3.762

reported_9m2026_parent_net_oku

-0.318

reported_9m2026_sbc_expense_oku

0.785

reported_9m2026_restructuring_oku

1.97

reported_9m2026_acquisition_related_oku

0.745

reported_9m2026_other_adjustment_oku

-0.183

reported_9m2026_finance_cost_oku

0.547

reported_9m2026_tax_oku

0.216

reported_9m2026_capex_oku

1.855

reported_9m2026_fcf_oku

-2.185

reported_cash_oku

12.169

reported_convertible_bonds_current_oku

4.899

reported_lease_liabilities_oku

8.516

reported_equity_total_oku

25.679

reported_parent_equity_oku

25.679

reported_non_controlling_equity_oku

0

nci_why

2025年11月6日のABOUT YOU少数株式スクイーズアウト完了後、2026年9M親会社帰属利益は連結純損益と同額で、四半期表示のNCI損益は0.0百万EUR。

equity_asof_2026_12_31_oku

未確認

equity_asof_2026_12_31_reason

FY2026/Q4のIFRS利益・OCI・SBC・株数変動は2026/11/06現在未公表。2027/03/11の2026年通期決算公表予定より前のため、ここでのQ4および2027年期首はガイダンス・前年実績を使う独自予測である。

fy2027_opening_common_equity_proxy_oku

27.174

opening_proxy_why

2026/09/30確認済み親会社普通株主資本25.679億EURから、2026Q4季節利益・非現金SBC資本振替・オプション払込・OCIをそれぞれ独立に予測し2027/01/01期首代理NAV27.174億EURとする。Q4親純利益1.270億EURは推定、会社実績ではない。

reported_2026_buyback_purchase_oku

2.9999999231

reported_2026_buyback_cash_flow_oku

2.975

reported_2026_buyback_ownshares_cancelled

13992508

reported_2026_buyback_completed_on

2026-05-11

post_2026_09_buybacks_confirmed_oku

未確認

post_2026_09_buybacks_reason

11月6日までに2026年9月末以降の新規買戻し額を確認できない。既済約3億EURは2027～2036年の還元に再計上しない。

treasury_shares_exact

未確認

treasury_proxy_shares

未確認

treasury_why

厳密自己株数はnull。連結純額Issued capital246.6百万EURから生じる約246.6百万株の経済保有代理は感応度のみ。主評価は登録済250250456株。

future_sbc_policy

IFRS営業費用にSBC控除済み。2026Q4ではSBC費用0.295億EURを純利益1.270億EURに含め、株式決済型資本振替0.255億EURだけを別に親会社資本へ加算。2027-36では年次表で純還元=配当+総買戻し-SBC資本振替-オプション行使等現金払込と定義し、株式移転欄は振替の内数、SBC費用を足し戻さない。主分母法定株数250250456を固定し、将来株数減少/希薄化をEPSへ再加算しない。この固定株数方式は非現金SBC資本振替と外部株主の希薄化価値が一致するという検証できない代理条件を伴う。

reported_issued_registered_capital_oku_2026_09_30

2.50250456

reported_net_issued_capital_oku_2026_09_30

2.466

reported_net_issued_capital_oku_2026_06_30

2.46

h1_2026_registered_vs_net_capital_explanation

2026年上期の会社発行持分変動表は、2026/01/01 net Issued capital 258.2百万EURに、条件付資本増加+0.1百万EUR、自己株交付+1.8百万EUR、自己株買い-14.0百万EURを記録し、6/30に246.0百万EURと表示。よって連結貸借対照表Issued capitalは法定発行資本の時点株数と同義ではなく、自己株額面控除等の純表示を伴う。Q3では246.6百万EURへ+0.6百万EUR変動したが、Q3報告に株数単位の自己株残高・包括的持分変動表はない。

h1_2026_capital_recon_m_eur

内容を開く

net_issued_at_2025_dec

258.2

conditional_capital_increase

0.1

treasury_shares_issued

1.8

treasury_shares_repurchase

-14

net_issued_at_2026_jun

246

share_based_payment_credit

54

deferred_tax_on_sbc

0.5

total_equity_jun_2026

2565.8

q3_2026_capital_recon_m_eur

内容を開く

net_issued_jun

246

net_issued_sep

246.6

net_issued_change

0.6

capital_reserves_jun

1042.4

capital_reserves_sep

1064.5

other_reserves_jun

14.2

other_reserves_sep

11.4

retained_earnings_jun

1263.1

retained_earnings_sep

1245.4

total_equity_jun

2565.8

total_equity_sep

2567.9

q3_parent_net

-18

share_registration_asof

2026-09-30

legal_issued_shares

250250456

latest_exact_treasury_shares

未確認

latest_exact_external_ordinary_shares

未確認

treasury_shares_midpoint_estimate_only

3650456

treasury_shares_conditional_range

1

3600457

2

3700456

prior_estimated_treasury_exceeds_evidence_explanation

旧稿は250250456-246600000=3650456株を自己株実績として使ったが、246.6百万EURは0.1百万EUR単位の純額表示。半期持分変動表から自己株の純額処理は裏付けられるものの、3650456という単位株数は実測できない。主評価は会社開示の法的発行数で計算、条件付き純額株数は感応度へ移管。

buyback_double_count_warning

2026年5月11日までに完了した13,992,508株買戻しは2026年上期持分変動表と9月末法定株数・資本に既に反映されている。11月6日以降の株主還元として再計上せず、法定株数から再度13,992,508株を控除しない。

2026_q4_forecast_bridge

内容を開く

状態

unreported_analyst_estimate_not_actual

period

2026-10-01/2026-12-31

historical_2025q4_group_revenue_oku

40.71

historical_2025q4_ifrs_ebit_oku

1.714

historical_2025q4_parent_net_oku

0.937

historical_2025q4_adjusted_ebit_oku

2.621

historical_2025q4_formulas

FY2025 minus 9M2025: revenue(12346.1-8275.1)=4071.0百万EUR, IFRS EBIT(387.2-215.8)=171.4百万EUR, parent profit(215.1-121.4)=93.7百万EUR, adjusted EBIT(590.7-328.6)=262.1百万EUR。2025年第4四半期の実績であって2026年実績ではない。

forecast_q4_2026_gmv_oku

62

forecast_q4_2026_b2c_revenue_oku

40

forecast_q4_2026_b2b_revenue_oku

5.15

forecast_q4_2026_intersegment_elimination_oku

-0.15

forecast_q4_2026_group_revenue_oku

45

forecast_q4_2026_adjusted_ebit_oku

3.238

forecast_q4_2026_sbc_expense_oku

0.295

forecast_q4_2026_restructuring_and_acquisition_and_other_adjustments_oku

0.943

forecast_q4_2026_total_adjustments_oku

1.238

forecast_q4_2026_ifrs_ebit_oku

2

forecast_q4_2026_net_finance_cost_oku

0.18

forecast_q4_2026_tax_oku

0.55

forecast_q4_2026_parent_net_oku

1.27

forecast_q4_2026_oci_oku

-0.04

forecast_q4_2026_equity_settled_sbc_credit_oku

0.255

forecast_q4_2026_cash_share_issuance_oku

0.01

forecast_q4_2026_dividend_oku

0

forecast_q4_2026_buyback_oku

0

forecast_q4_2026_acquisition_ordinary_equity_oku

0

forecast_fy2026_revenue_oku

140.952

forecast_fy2026_gmv_oku

199.31

forecast_fy2026_adjusted_ebit_oku

7

forecast_fy2026_ifrs_ebit_oku

2.445

forecast_fy2026_parent_net_oku

0.952

forecast_fy2026_sbc_expense_oku

1.08

fy2026_guidance_check

2026/11/03経営側ガイダンス: 売上138～144億EUR、GMV197～206億EUR、調整後EBIT6.8～7.2億EUR。予測値140.952、199.31、7.00はいずれもこの範囲。会社は2026Q4 IFRS利益・SBC・OCIを予想として公表していない。

reported_2026q3_equity_oku

25.679

bridge_to_model_fy2027_opening_equity_oku

27.174

bridge_formula

2026/09/30 IFRS親普通株主資本25.679 + Q4推計親会社純利益1.270 + SBC株式決済型資本振替0.255 + オプション等現金増資0.010 + OCI(-0.040) -配当0 -買戻し0 = 2027/01/01期首代理27.174億EUR。Q4 SBC費用0.295は1.270純利益に既に含む。

forecast_asof_cutoff

2026-11-06

fy2026_q4_actual_equity_and_profit

未確認

forecast_sensitivity_parent_net_plus_minus_oku

0.6

forecast_sensitivity_sbc_credit_plus_minus_oku

0.1

why

2026年10～12月財務諸表は基準日時点で未公表。2025年Q4の季節性と2026年11月3日維持のFY2026売上・GMV・調整後EBITガイダンスを利用するが、IFRS一時費用、税額、株式決済資本振替・OCIは独立推計。

評価の前提と確認

reference_share_basis

2026-09-30_registered_legal_ordinary_shares_no_unverified_treasury_deduction

share_proxy

250250456

share_proxy_is_exact_2026_11_06

いいえ

market_cap_proxy_oku

69.369426

conditional_ex_treasury_share_proxy

246600000

conditional_ex_treasury_market_cap_oku

68.35752

value_oku

59.05787

value_per_share_eur

23.599505

gap_to_price

-0.14864699

conditional_ex_treasury_value_per_share_eur

23.948852

conditional_ex_treasury_gap_to_price

-0.13604429

discount_rate

0.105

discount_year_terminal

10

discount_year_payout

5

discount_factor_terminal

2.714080847

discount_factor_payout

1.647446766

model_fy2027_opening_common_equity_oku

27.174

fy2027_opening_source

2026-09-30公表普通株資本25.679+2026Q4予測親純利益1.270+SBC資本振替0.255+現金増資0.010+OCI(-0.040)=27.174億EUR

base_pv_oku

51.243596

discount_formula

sum_s prob_s * (mcap_s/(1.105)^10 + payout_s/(1.105)^5)。2027–2036年の全10年間純還元は5年目一括受領近似、逐年割引とは併用しない。

ending_equity_formula

equity_t=equity_t-1 + IFRS親普通株純利益_t - (普通株現金配当_t + 総買戻し_t - SBC資本振替_t - 現金増資_t)。SBC費用を利益に足し戻さず、SBC移転内数を二重に控除しない。

terminal_formula

equity_2036 * (IFRS親普通株純利益2036/equity2036 - g)/(0.105-g) = (net2036-g*equity2036)/(0.105-g)。市場倍率回帰を使用しない。

asof_share_reconciliation

法定発行数250250456は9月30日の会社EQS公表、Q3連結純額issued capital246.6百万EURはH1の自己株交付+1.8百万EUR/買戻し-14.0百万EURで純額となる資本表示。厳密自己株数はnull、246.6百万株は条件付き代理のみ。

market_value_why

2026/11/06 Xetra二次株価27.72EUR×会社の法定発行普通株250250456株。自己株を控除しない保守的分母なので実際の外部流通株時価総額より最大約1.5%高く表示され得る。

about_you

ABOUT YOUは2025/07/11以降連結済み。B2Cは同社Commerce、B2BはSCAYLE等。GMVと会計売上は別、取得価値と既連結事業売上は二重に足さない。

資本コストの前提

資本コスト

10.50%

事業の質

0.62

事業の質の内訳

内容を開く

customer_and_brand

0.7

platform_and_logistics

0.72

pricing_power

0.48

cash_conversion

0.5

balance_sheet_and_dilution

0.58

事業の質の根拠

基礎要求収益率8.0%に欧州衣料景気・競争・季節性・返品物流の変動、株式報酬希薄化・ABOUT YOU統合を加味して10.5%。ネットワーク・物流規模とB2Bソフトの優位を考慮し過大な苦境上乗せはしない。全ケース共通k=0.105。品質点数は分析者の仮定で公表実績ではない。

事業別データ

事業別の内訳と、収録されている年度別データを確認できます。

事業別データを開く →

10年のシナリオ

シナリオごとの確率、期間内の株主還元・追加負担、終価です。金額は億EUR。株主の範囲や受取時点は各分析の前提を確認してください。

分析基準とデータ

価格・単価

27.72

株数

250250456

株価の出所

2026-11-06 Xetra終値27.72EUR。日次履歴 https://www.investing.com/equities/zalando-se-historical-data に11/06の27.72、11/05の28.48が明示。会社・Deutsche Börse公式取引履歴からの同日終値直接抽出は未達のため、二次市場価格データと明記。

株数の出所

発行会社公式 https://corporate.zalando.com/en/investor-relations/zalando-share は2026-09-30時点の発行普通株250,250,456株/法定資本金250,250,456EURを明記。発行会社EQS 2026-09-30 https://live.deutsche-boerse.com/nachrichten/EQS-NVR-Zalando-SE-Release-according-to-Article-41-of-the-WpHG-the-german-securities-trading-act-with-the-objective-of-Europe-wide-distribution-73907066-5923-47c2-a2fa-9cb190b78e60 は同日の総議決権数250,250,456を確認。2026年10月16日基準の主要株主議決権通知でも分母250,250,456が使用された。法定発行株を安全側の評価分母に採用し、正確な自己株控除後株数ではないと明示。

share_basis

registered_legal_ordinary_shares_proxy_includes_any_treasury

share_count_effective_date

2026-09-30

shares_is_2026_11_06_exact

いいえ

legal_issued_shares_2026_09_30

250250456

registered_capital_eur_2026_09_30

250250456

reported_consolidated_issued_capital_m_eur_2026_09_30

246.6

reported_consolidated_issued_capital_m_eur_2026_06_30

246

reported_consolidated_issued_capital_m_eur_2025_12_31

258.2

treasury_shares_exact_2026_09_30

未確認

treasury_shares_exact_2026_11_06

未確認

treasury_midpoint_implied_shares_not_exact

3650456

conditional_treasury_shares_range_sep30

1

3600457

2

3700456

conditional_treasury_range_why

IFRS上のissued capital=登録済株数－自己株額面として処理され、かつ純額246.6百万EURの四捨五入以外に差がないと仮定する場合のみ、暗黙自己株数は約360万～370万株。2026/上期持分変動表に「issue of treasury shares」+1.8百万EURと「repurchase of treasury shares」-14.0百万EURを確認。しかし2026/09/30の正確な期末自己株数を株数単位で独立開示した一次資料は未確認。したがって差3,650,456を確定自己株数として主計算に採用しない。

consolidated_net_issued_share_equivalent_proxy

246600000

economic_ex_treasury_proxy_is_exact

いいえ

2026_buyback_shares_repur_and_cancelled

13992508

2026_buyback_spend_eur

299999992.31

2026_buyback_was_reflected_in_legal_and_equity_numbers

はい

post_2026_09_30_issuance_cancellation_exact

未確認

proxy_market_cap_oku

69.369426

conditional_economic_market_cap_oku

68.35752

share_issuance_registration_caveat

2026/09/30発行会社通知は条件付資本増加を反映した法定議決権の基準日を示す。新株発行・登記日と従業員への自己株移転/決済時点は異なる。2026/09/30～11/06の新株登記・消却の完全履歴と自己株残高を同日現在で確証できないため、9月30日法定株数を直近確認値として固定。

検証上の留意点

1

報告通貨EUR、金額単位は億EUR、株価はEUR/株、税率等は小数。会社確定資料は基準日2026-11-06以前に公表のものだけを使用。会社の2026Q4通期決算は2027-03-11公表予定であり、Q4の数値はすべてモデル推計。

2

会社公式株式情報および2026-09-30 EQS-NVRで法定発行株250,250,456、法定資本金250,250,456EURを直接照合。新株発行に係る条件付資本増加の効力日が2026-09-30である。2026-10-16の主要株主議決権通知でも同数を分母として使用。登録日/交付日/決済日を混同せず、2026-11-06厳密外部保有株数はnull。

3

Q3 2026 IFRS連結貸借対照表のIssued capital246.6百万EURは法定発行済資本250.250456百万EURと同一尺度ではない。2026H1持分変動表では年初258.2百万EUR、条件付増資+0.1、自己株交付+1.8、自己株買い-14.0、6月末246.0百万EURと純額表示の動きを確認。9月末純額246.6百万EURへの+0.6百万EURも照合。よって差は自己株額面控除と整合するが、発行済外部株数の完全で精密な直接開示ではない。

4

法定発行株250,250,456から純額表示246.6百万EURを単純減算した3,650,456株は推測上の中点であって自己株の確定実株数ではない。0.1百万EUR単位の四捨五入を仮定した条件付き自己株数約360万～370万株、純額経済保有株約246.55～246.65百万株に幅を設ける。正確な自己株数と2026-11-06の自己株控除後普通株数はnull。

5

主評価の株数は法定発行普通株250,250,456で、2026-11-06 Xetra終値27.72EURを掛けた時価総額は69.369426億EUR。これは自己株を含む可能性がある安全側の評価分母。条件付き純額経済株246,600,000株の時価総額は68.357520億EURだが実績として断定しない。

6

2026/03/12～05/11実行の約3億EUR、13,992,508株の買戻しは当年9月末法定発行株と会計資本に反映済み。自己株買いの現金支払は2026年9M財務諸表で297.5百万EUR、執行価格総額299.999992百万EUR。差を再度株数控除に使わない。2027～2036の純還元に2026年実施額を加えない。

7

2026-09-30実績：9M B2C売上8635.1百万EUR+B2B売上985.8百万EUR-内部消去25.7百万EUR=連結9595.2百万EUR。連結9MのGMV13731.0百万EUR、IFRS EBIT44.5百万EUR、金融損失54.7百万EUR、税21.6百万EUR、親会社帰属損失31.8百万EUR、親会社普通株主資本2567.9百万EUR。

8

2026年9M IFRS営業利益橋渡し（百万EUR）: 9595.2売上-5797.0売上原価-2291.2物流-902.0マーケ-385.9一般管理+28.6その他収益-203.2その他費用=44.5EBIT。SBC78.5百万EURはこれら営業費用に含まれる。調整後EBIT376.2百万EURとは区別。

9

ABOUT YOUは2025-07-11の取得日から連結開始し、2025年9M比較値は取得後のみ、2026年9Mは通年ベース9か月を含む。B2CセグメントはABOUT YOU Commerceを、B2BはSCAYLE・ZEOS等を含む。両事業ブランドの売上を連結公表売上に追加しない。GMVはVAT込・返品取消控除後取引額でIFRS売上と異なり、パートナー商品のGMVを手数料売上に二重加算しない。

10

2026年Q3時点で公開される売上・EBIT開示はB2C、B2B、消去調整であり、Zalando単独、ABOUT YOU単独、SCAYLE単独のIFRS売上と営業利益・国別事業別利益は未確認。開示範囲外の独立売上はnull相当として扱い、仮想の地域別実績を捏造しない。

11

2025Q4実績は2025通期引く9M2025：売上4071.0百万EUR、IFRS EBIT171.4百万EUR、親会社利益93.7百万EUR、調整後EBIT262.1百万EUR。これは2026Q4予測の季節性比較に使い、2026年実績にしない。

12

2026-11-03ガイダンスはFY2026売上138～144億EUR、GMV197～206億EUR、調整後EBIT6.8～7.2億EUR。Q4予測は売上45.0億EUR、GMV62.0億EUR、調整後EBIT3.238億EURであり、通期は売上140.952億EUR、GMV199.31億EUR、調整後EBIT7.00億EURと会社開示レンジ内。会社はQ4 IFRS営業利益/純利益/OCI/SBC資本振替は予想開示していない。

13

2026Q4予測利益橋渡し（億EUR）: 調整後EBIT3.238 -SBC費用0.295 -その他再編・買収・一時調整0.943 = IFRS EBIT2.000。金融純費用0.180、法人税0.550、NCI 0.000で親普通株純利益1.270。Q4利益は前年季節性・2026ガイダンスを使ったアナリスト仮定。

14

2027年期首代理親会社資本=2026/09/30確定25.679+2026Q4予測純利益1.270+予測株式決済SBC資本振替0.255+予測現金増資0.010+予測OCI(-0.040)-配当0-買戻し0=27.174億EUR。Q4のSBC費用0.295は親純利益1.270の内部に既に費用として控除し、資本振替0.255はIFRS資本内の非現金貸方として一度のみ反映。

15

2026Q4実際の純利益、期末株主資本、SBC資本振替・信託残高・登記新株数はnull。Q4純利益±0.60億EUR、SBC資本振替±0.10億EUR等の推定誤差が年次末NAVと終価に影響する。前年季節性と会社adjusted EBIT guidanceだけではIFRS利益を確定できない。

16

2027-2036年度の数量単価売上は、B2C:百万件の注文×注文当たり認識会計売上EUR×0.01、B2B:2026年9M=100の活動指数×億EUR/指数単価、内部B2B消去を差引く。GMVを収益合計へ別加算しない。2026年9M B2C/注文単価約39.11EURは客単価・GMV単価でなく認識会計売上の代理指標。

17

各年IFRS EBIT=連結会計売上-売上原価-物流費-マーケ費-SBCを除く一般管理費-その他営業純費用-株式報酬SBC費用。利益橋渡しはEBIT-純財務費用-税費用-非支配持分。税額は原則tax_rate×max(EBT,0)のケース別仮定。既存ABOUT YOU買収のれん・統合費用を将来IFRS売上や利益に二重加算しない。

18

各年配当と総買戻し、SBC費用、SBC持分振替（報酬交付）、オプション行使・現金資本流入を別表示。sbc_transfer_okuはsbc_equity_credit_okuの約半分を自己株から交付する説明用内数であり、純還元から二重控除しない。SBC費用はnetに含む。厳密な将来希薄化株数・公正価値と振替簿価は実測されておらず、金額ベースの希薄化オフセットは代理仮定。

19

2027-2036各年payout_oku=dividend_oku+gross_buyback_oku-sbc_equity_credit_oku-cash_issuance_oku、equity_oku=前年equity_oku+net_oku-payout_oku。株式決済SBC資本振替・外部資本払込を分母株数調整と二重に計上しない。全5ケースで同じ27.174億EURを2027期首代理に使用。

20

2026Q4までの配当・買戻し・増資は2027年以降のpayoutに再計上しない。将来の自己株買いによる株数減少を2036年終価のEPS成長として追加しない。使用する分母は2026/09/30法定普通株数を固定した比較代理で、未確認の2026/11/06外部実効株数ではない。

21

2036年末価値: ROE=2036年IFRS普通株純利益/2036年期末普通株資本、長期成長率gをbull3.5%、mild_bull3%、base2.5%、mild_bear1.2%、bear0%、共通k=10.5%としてP/B=(ROE-g)/(k-g)、終価=mcap_oku=期末普通株資本×P/B。2036年資本を別途時価総額へ加算せず、市場PER/PBRへの回帰もない。

22

株譜方式の現在価値は全ケースで2036年終価/(1.105)^10 + 2027～2036年累計純還元/(1.105)^5。累計還元は全10年の合計であり5年分ではない。一度5年目にまとめて受領すると仮定し、毎年の個別割引価値を別加算しない。

23

株価27.72EURは2026-11-06の日次履歴で確認した二次取引所株価で、Xetra公式の当日日次履歴直接抽出はできていない。法定発行数は会社EQS一次公表、連結資本は11/03Q3一次財務。自己株未開示・Q4未実績の区別を守る。

24

年次予測50行はすべてアナリスト仮定であり会社ガイダンスではない。確率は統計的に校正されていない。株式報酬の将来決済、会社買収・売却と新株発行、配当金の法的可能性は別の不確実性。

25

bull: FY2027～2036の10年累積親普通株利益176.16780億EUR、配当+買戻し-SBC持分振替-現金増資による正味還元43.55000億EUR。2027期首代理27.174+利益-還元=2036期末資本159.79180億EUR。終価422.89553億EUR、株譜割引後現在価値182.25022億EUR。

26

mild_bull: FY2027～2036の10年累積親普通株利益113.92190億EUR、配当+買戻し-SBC持分振替-現金増資による正味還元22.25000億EUR。2027期首代理27.174+利益-還元=2036期末資本118.84590億EUR。終価239.79897億EUR、株譜割引後現在価値101.85941億EUR。

27

base: FY2027～2036の10年累積親普通株利益69.60180億EUR、配当+買戻し-SBC持分振替-現金増資による正味還元10.35000億EUR。2027期首代理27.174+利益-還元=2036期末資本86.42580億EUR。終価122.02819億EUR、株譜割引後現在価値51.24360億EUR。

28

mild_bear: FY2027～2036の10年累積親普通株利益25.56880億EUR、配当+買戻し-SBC持分振替-現金増資による正味還元1.00000億EUR。2027期首代理27.174+利益-還元=2036期末資本51.74280億EUR。終価30.83534億EUR、株譜割引後現在価値11.96824億EUR。

29

bear: FY2027～2036の10年累積親普通株利益5.24830億EUR、配当+買戻し-SBC持分振替-現金増資による正味還元1.20000億EUR。2027期首代理27.174+利益-還元=2036期末資本31.22230億EUR。終価4.33714億EUR、株譜割引後現在価値2.32641億EUR。

30

確率合計=1.0000、各ケースPV確率加重=59.057870億EUR、会社法定株基準の現値時価総額=69.369426億EUR、株価=27.72EUR、理論価値=23.599505EUR/株、乖離-14.8647%。条件付き246.6百万株基準は理論価値=23.948852EUR、時価総額=68.357520億EUR、乖離-13.6044%。

追加データ・検証記録

分析ごとに収録された追加の前提、年度別データ、検証上の注意を確認できます。

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分析に使用した資料

• Zalando公式株式情報：2026-09-30法定発行普通株250,250,456、発行資本金250,250,456EUR
• Zalando 2026-09-30 Article 41 WpHG総議決権通知（発行会社EQS/Deutsche Börse） 2026-09-30
• Zalando 2026H1報告、持分変動表p23-24、自己株出庫+1.8mEUR/買戻し-14.0mEUR、会計資本純額 2026-08-04
• Zalando 2026Q3 Quarterly Statement、p12-15、9M利益と9月末財務状態・自己株買いCF 2026-11-03
• Zalando 2026Q3公式発表、2026年通期売上138～144億EUR・GMV197～206億EUR・調整後EBIT6.8～7.2億EUR 2026-11-03
• Zalando 2025通期IFRS損益（2026年Q4季節性予測の比較元） 2026-03-12
• Zalando 2025通期決算、売上・B2C/B2B・調整後EBIT 2026-03-12
• Zalando 2026Q3 IRプレゼン、9月末の資本金・株数・未行使株式報酬 2026-11-03
• Zalando 2026年3～5月自己株買い（合計13,992,508株の消却）
• Zalando/ABOUT YOU 2025年7月11日連結開始 2025-07-11
• Zalando/ABOUT YOU 2025年11月6日の完全取得手続き 2025-11-06
• ZAL Xetra 2026-11-06終値27.72 EUR（二次履歴、取引所公式履歴の直接抽出未達） 2026-11-06
• Zalando 2026-10-22持株比率通知：10月16日現在の分母250,250,456の照合 2026-10-22