ＳＯＭＰＯホールディングス 8630

10年間で政策保有株式のゼロ化が完了し、浮いた資本が大規模な自社株買いに回る。2025年のＡｓｐｅｎ買収に続く海外での非連続成長が積み上がり、再保険世界10位規模からさらに上位を目指す体制が定着する。国内の値上げサイクルも循環を経ながら利益率の改善が続き、2027年に発足した「ＳＯＭＰＯグループ」の体制のもとで損保・生保・介護の連携が深まる。介護事業は「ＳＯＭＰＯケアソリューションズ」のノウハウ外販が業界標準として広がり、本体以外からの収益比率が高まる。ビッグモーター問題・カルテル認定からの信頼回復も完了し、代理店網の評価が最も高まる、中期経営計画が描く理想が最も実現した10年になる。

• 国内損害保険：数量 11.8（国内損害保険の正味収入保険料市場（兆円。今の値段で測った実質＝契約の量））× 価格 33.5%（グループの国内シェア（%）× 保険料率の物価の指数（今＝1））→ 売上 39,530 億円・営業利益 8,308 億円。値上げサイクルの循環的な改善が続く
• 海外保険事業：数量 3.3（海外正味収入保険料（兆円。今の値段で測った実質））× 価格 30.2%（保険引受・資産運用を合わせた利益率（経常利益÷正味収入保険料、%）× 物価の指数（今＝1））→ 売上 9,950 億円・営業利益 9,648 億円。Ａｓｐｅｎ統合後の非連続成長が積み上がる
• 国内生命保険：数量 3.4（国内生命保険の保有契約高（兆円））× 価格 1.7%（実質利回り差（利差益等、%））→ 売上 562 億円・営業利益 543 億円。資産形成型商品の浸透
• 介護事業（ＳＯＭＰＯケア）：数量 105,000（利用者数（人））× 価格 0.04（利用者1人当たり年間収益（億円））→ 売上 3,940 億円・営業利益 174 億円。外販事業が業界標準として広がる

倍率：事業の純利益 12,672 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 14.2% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 11.0%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 17.0 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 17.0 倍。全体の PER 16.96 倍、時価総額 214,917 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：政策保有株式ゼロ化の完了、Ａｓｐｅｎ統合の完全な収益化、介護事業の外販拡大がすべて噛み合う前提で、確度は高くない。

政策保有株式のゼロ化が完了し、浮いた資本が自社株買いの原資として定着する。Ａｓｐｅｎ統合も定着し、ロイズ市場・米国スペシャルティ保険市場での収益機会を安定的に取り込む体制が整う。国内の自動車・火災保険は値上げサイクルを循環的に繰り返しながら、修理費・医療費の上昇に合わせた実質的な値上げを続け、緩やかに利益率を改善させる。介護事業は高齢化の進行で利用者数が緩やかに増加し、外販事業も一定の規模に育つ。国内損害保険の寡占的な地位という堀は大きくは変わらないが、グループ全体の利益構成は海外の比率が一段と高まり、国内の成熟を海外の成長で補う10年になる。

• 国内損害保険：数量 11.3（国内損害保険の正味収入保険料市場（兆円。今の値段で測った実質＝契約の量））× 価格 32.8%（グループの国内シェア（%）× 保険料率の物価の指数（今＝1））→ 売上 37,098 億円・営業利益 6,861 億円。循環的な値上げ効果の定着
• 海外保険事業：数量 3.0（海外正味収入保険料（兆円。今の値段で測った実質））× 価格 26.8%（保険引受・資産運用を合わせた利益率（経常利益÷正味収入保険料、%）× 物価の指数（今＝1））→ 売上 8,040 億円・営業利益 7,718 億円。海外利益比率の持続的拡大
• 国内生命保険：数量 3.3（国内生命保険の保有契約高（兆円））× 価格 1.5%（実質利回り差（利差益等、%））→ 売上 487 億円・営業利益 468 億円。安定的な利差益
• 介護事業（ＳＯＭＰＯケア）：数量 100,000（利用者数（人））× 価格 0.03（利用者1人当たり年間収益（億円））→ 売上 3,350 億円・営業利益 134 億円。外販事業が一定の規模に育つ

倍率：事業の純利益 10,697 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 12.3% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 10.0%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 16.0 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 16.0 倍。全体の PER 16 倍、時価総額 171,152 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：中期経営計画の方向性が10年間おおむね維持され、海外保険事業の比率拡大が国内の成熟を補う、業界見通しの上位レンジに近い想定。

10年の間に政策保有株式のゼロ化が完了し、国内損害保険事業の値上げ効果も自然災害費用の平年化とならして見れば緩やかな利益率改善にとどまる。2025年に合意したＡｓｐｅｎ統合の効果は定着し、再保険世界10位規模の体制が維持されるが、グループ全体として資本コストを上回る水準に落ち着く。海外保険事業は標準的な成長軌道に乗り、米国労災保険会社など小粒な買収を積み重ねながら地域・商品のポートフォリオを広げる。介護事業は高齢化の進行で利用者数自体は緩やかに増えるが、人材不足と公的介護保険の報酬改定の影響を受けながら現状程度の収益性を維持する水準にとどまる。国内上位としての代理店網の厚さは変わらず維持され、ビッグモーター問題・カルテル認定からの信頼回復も一巡する。保険株として標準的な倍率で評価される、特別な上振れも下振れもない10年になる。

• 国内損害保険：数量 10.8（国内損害保険の正味収入保険料市場（兆円。今の値段で測った実質＝契約の量））× 価格 32.2%（グループの国内シェア（%）× 保険料率の物価の指数（今＝1））→ 売上 34,733 億円・営業利益 5,735 億円。値上げ効果と災害費用の平準化
• 海外保険事業：数量 2.7（海外正味収入保険料（兆円。今の値段で測った実質））× 価格 23.5%（保険引受・資産運用を合わせた利益率（経常利益÷正味収入保険料、%）× 物価の指数（今＝1））→ 売上 6,332 億円・営業利益 6,017 億円。標準的な成長軌道
• 国内生命保険：数量 3.2（国内生命保険の保有契約高（兆円））× 価格 1.3%（実質利回り差（利差益等、%））→ 売上 415 億円・営業利益 395 億円。標準的な利差益
• 介護事業（ＳＯＭＰＯケア）：数量 96,000（利用者数（人））× 価格 0.03（利用者1人当たり年間収益（億円））→ 売上 2,830 億円・営業利益 101 億円。現状程度の収益性を維持

倍率：事業の純利益 8,973 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 10.4% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.1%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 14.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 14.9 倍。全体の PER 14.9 倍、時価総額 133,698 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：政策保有株式ゼロ化が完了し、自然災害費用も景気循環・災害サイクルを経て平均的な水準に戻る、最も重みを置く中心シナリオ。

気候変動により国内の自然災害費用が従来の料率設定の前提を上回る頻度で発生し、自動車・火災保険の値上げ効果を断続的に打ち消す。海外保険市場でも競争激化と再保険コストの上昇が続き、2025年に合意したＡｓｐｅｎ統合の収益化も伸び悩み、完全子会社化で抱えたのれんの一部減損を迫られる局面も出る。介護事業は人材不足がさらに深刻化し、公的介護保険の報酬改定も収益に不利に働く場面が増え、「ＳＯＭＰＯケアソリューションズ」の外販事業の拡大も計画より遅れる。政策保有株式のゼロ化は完了するが、災害費用の増加分を自社株買いの抑制で吸収する場面も出る。ビッグモーター問題・カルテル認定のようなガバナンス上の問題への警戒も市場で続く、自然災害と海外競争の両方の重さが国内の値上げメリットを一部相殺する10年になる。

• 国内損害保険：数量 10.2（国内損害保険の正味収入保険料市場（兆円。今の値段で測った実質＝契約の量））× 価格 30.2%（グループの国内シェア（%）× 保険料率の物価の指数（今＝1））→ 売上 30,753 億円・営業利益 3,846 億円。災害費用の頻発で利益率低迷
• 海外保険事業：数量 2.3（海外正味収入保険料（兆円。今の値段で測った実質））× 価格 15.4%（保険引受・資産運用を合わせた利益率（経常利益÷正味収入保険料、%）× 物価の指数（今＝1））→ 売上 3,544 億円・営業利益 3,296 億円。海外競争激化で伸び悩み
• 国内生命保険：数量 3.0（国内生命保険の保有契約高（兆円））× 価格 1.0%（実質利回り差（利差益等、%））→ 売上 301 億円・営業利益 277 億円。利回り改善が鈍る
• 介護事業（ＳＯＭＰＯケア）：数量 90,000（利用者数（人））× 価格 0.02（利用者1人当たり年間収益（億円））→ 売上 2,171 億円・営業利益 60 億円。人材不足がさらに深刻化

倍率：事業の ROE 8.5% は資本コスト 7.75% を上回る。RONIC＝k＋残る割合 1/2×（ROE−k）＝8.1%、g 4.0% から正当化 PER＝(1−g÷RONIC)÷(k−g)＝13.5 倍。自然災害での利益の振れは資本コストの循環（＋0.5%）で、ビッグモーター問題とカルテル認定の傷は筋書きの利益率と確率で見ているので、倍率では重ねて引かず、上限の 9.0 割、12.2 倍に置いた。

確率：気候変動による自然災害の頻発と海外保険市場の競争激化が重なり、成長ペースが計画より鈍る想定。10年という期間では災害の多い年も相応に混ざる。

10年のどこかで世界的な金融危機と巨大自然災害の同時発生が起き、保険金支払いと保有資産の評価損が重なる。気候変動により自然災害の頻度・規模が従来の料率設定の前提を超えて悪化し続け、再保険コストの上昇が保険料改定に追いつかない。Ａｓｐｅｎ統合も当初の狙いほどの効果を生まず、完全子会社化で抱えたのれんの減損が業績を圧迫する。ビッグモーター問題・カルテル認定のようなガバナンス上の問題が再発し、代理店網からの信頼も低下する。介護事業は人材不足の深刻化で事業縮小を余儀なくされる拠点も出る。政策保有株式のゼロ化で資本の安定性は増しているが、含み益のクッションが無くなった分、災害や市場悪化のたびに資本の薄さがそのまま業績に直結する。ＲＯＥは資本コストを下回る水準にとどまり、国内上位という規模の優位だけでは資本効率の低さを補えない苦しい10年になる。

• 国内損害保険：数量 9.3（国内損害保険の正味収入保険料市場（兆円。今の値段で測った実質＝契約の量））× 価格 22.8%（グループの国内シェア（%）× 保険料率の物価の指数（今＝1））→ 売上 21,185 億円・営業利益 844 億円。災害頻発と再保険コスト高で利益率低迷
• 海外保険事業：数量 1.8（海外正味収入保険料（兆円。今の値段で測った実質））× 価格 4.0%（保険引受・資産運用を合わせた利益率（経常利益÷正味収入保険料、%）× 物価の指数（今＝1））→ 売上 724 億円・営業利益 489 億円。Ａｓｐｅｎ統合失敗でのれん減損
• 国内生命保険：数量 2.7（国内生命保険の保有契約高（兆円））× 価格 0.2%（実質利回り差（利差益等、%））→ 売上 59 億円・営業利益 38 億円。市場停滞で運用利回り低迷
• 介護事業（ＳＯＭＰＯケア）：数量 82,000（利用者数（人））× 価格 0.01（利用者1人当たり年間収益（億円））→ 売上 1,099 億円・営業利益 13 億円。人材不足で事業縮小

倍率：この筋書きは純利益 1,284 億円で稼ぐ力は ÷k で 1.7 兆円ほど。それより大きい資産の床として、損保の契約を移管・売却したとき株主に残る額を、今の自己資本 51,678 億円の 4 割の 20,700 億円と見積もった（巨大災害の支払いと債券の含み損で 6 割を失うとみた筆者の推定）。

確率：リーマン級の複合悪材料に加え、気候変動による自然災害の恒常的な悪化、Ａｓｐｅｎ統合の失敗やガバナンス問題の再発が10年のどこかで重なる想定。過去20年に希薄化・純損失の期があったことを踏まえ、相応の確率を置く。