沖縄電力 9511

規制料金の改定で、借り換えによる利払いの増加がきちんと電気の値段に乗る。燃料も落ち着き、石炭と LNG の使い分けがうまく回って、電気事業の利益率は 7% 台まで戻る。観光客の増加と電気自動車の普及で販売電力量は今より 1 割近く増え、データセンターの立地も一部で実現する。

沖縄セルラーなどの関連事業も堅調で、その他の事業の稼ぎも伸びる。自己資本比率は 30% に戻り、経営は借金の重さから解放される。配当は 4 割程度に引き上げられ、市場もこの会社を「燃料の振れる小さな電力会社」ではなく、安定した島のインフラとして扱い直す。石炭から LNG への置き換えも、規制が費用を認める形で進み、脱炭素の投資が利益を圧迫しない。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の113億円が10年後に約 130億円（物価で一律に増やすと約 104億円）。営業利益は +26億円。建築費の上昇で膨らむ投資を借入で賄うため、新しい借入の利払い年 9億円（3.5%）を純利益から引いた。送配電などの規制事業（償却の約52%）は、償却と利払いが託送料金（収入上限）などで売上に戻るので、利益には動かしていない。上の数字は規制外の分。

• 電気事業（発電・小売・送配電）：数量 79.3（販売電力量（億 kWh））× 価格 39（平均単価（円/kWh、燃料費調整後））→ 売上 3,115 億円・営業利益 260 億円。数量 1.08 倍・価格 1.38 倍・利益率8.3%・償却は物価で増やさず按分（10年後 130億円）
• その他（情報通信・建設・リース・不動産など）：数量 1,200（グループ会社の人員（人、推定））× 価格 1,405（1 人あたり売上（万円））→ 売上 169 億円・営業利益 27 億円。人員 1.09 倍・単価 1.38 倍・利益率 16%

倍率：事業の純利益 144 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 7.9% が k 8.25% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 12.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.1 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）28 億円。全体の PER 12.12 倍、時価総額 1,780 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：規制料金の見直しで利払いの増加が価格に乗り、燃料も落ち着く条件が 10 年そろう必要がある。2022 年度の赤字を知る会社なので、上振れの確率は 1 割を切る水準に抑えた。

新しい中期計画の筋書きに近い展開になる。経常利益は 2030 年度に 100 億円水準へ届き、その後も大きくは崩れない。販売電力量は観光と電化で 4% ほど増え、電気の値段は物価に近い形で上がる。

規制料金の見直しは遅れながらも利払いの増加を拾い、電気事業の利益率は 6% 台に乗る。自己資本比率は 27% 前後まで戻り、配当は DOE の方針を守る。ただし燃料の振れそのものは消えず、市場は半信半疑のまま、評価は慎重なままで推移する。会社の計画が全て実現するわけではなく、2025 年度の目標に届かなかった前の計画と同じく、数字は少し足りない形で着地する。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の113億円が10年後に約 130億円（物価で一律に増やすと約 106億円）。営業利益は +24億円。建築費の上昇で膨らむ投資を借入で賄うため、新しい借入の利払い年 10億円（3.5%）を純利益から引いた。送配電などの規制事業（償却の約52%）は、償却と利払いが託送料金（収入上限）などで売上に戻るので、利益には動かしていない。上の数字は規制外の分。

• 電気事業（発電・小売・送配電）：数量 76.4（販売電力量（億 kWh））× 価格 39（平均単価（円/kWh、燃料費調整後））→ 売上 2,956 億円・営業利益 216 億円。数量 1.04 倍・価格 1.36 倍・利益率7.3%・償却は物価で増やさず按分（10年後 130億円）
• その他（情報通信・建設・リース・不動産など）：数量 1,150（グループ会社の人員（人、推定））× 価格 1,385（1 人あたり売上（万円））→ 売上 159 億円・営業利益 24 億円。人員 1.05 倍・単価 1.36 倍・利益率 15%

倍率：事業の純利益 108 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.2% が k 8.25% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 12.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.1 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）28 億円。全体の PER 12.12 倍、時価総額 1,343 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：会社が掲げる 2030 年度の経常利益 100 億円水準に、遅れながらも近づく展開。計画は過去 2 回続けて未達なので、中立より低い 2 割にとどめた。

燃料費調整と規制料金が役目を果たし、大きな赤字は出ない。ただし値上げの認可は毎回遅れ、利益はいつも一歩遅れて追いつく。販売電力量は観光と電化の増加を、人口の頭打ちと省エネが打ち消して、ほぼ横ばいに終わる。

電気事業の利益率は 5% 台半ばまで戻る。借り換えで利払いが年 75 億円ほど増えるため、営業利益が増えても株主に残る利益は薄いままだ。自己資本は少しずつ積み上がるが、ROE は資本コストに届かない。配当は 3 割台半ばの水準を保つ。島のインフラとして生き残るが、株主にとっての魅力は乏しい。会社が掲げる 2030 年度の経常利益 100 億円水準には、ほぼ届かないまま、10 年が過ぎていく。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の113億円が10年後に約 130億円（物価で一律に増やすと約 108億円）。営業利益は +22億円。建築費の上昇で膨らむ投資を借入で賄うため、新しい借入の利払い年 11億円（3.5%）を純利益から引いた。送配電などの規制事業（償却の約52%）は、償却と利払いが託送料金（収入上限）などで売上に戻るので、利益には動かしていない。上の数字は規制外の分。

• 電気事業（発電・小売・送配電）：数量 73.4（販売電力量（億 kWh））× 価格 38（平均単価（円/kWh、燃料費調整後））→ 売上 2,801 億円・営業利益 176 億円。数量 1.00 倍・価格 1.34 倍・利益率6.3%・償却は物価で増やさず按分（10年後 130億円）
• その他（情報通信・建設・リース・不動産など）：数量 1,100（グループ会社の人員（人、推定））× 価格 1,364（1 人あたり売上（万円））→ 売上 150 億円・営業利益 21 億円。人員 1.00 倍・単価 1.34 倍・利益率 14%

倍率：事業の純利益 74 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 4.5% が k 8.25% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 12.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.1 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）28 億円。全体の PER 12.12 倍、時価総額 931 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：燃料費調整と規制料金の仕組みが働き、利益が薄いまま少しずつ戻る展開が最も自然なので、5 つの筋書きで最大の 34% を置いた。

燃料や為替が荒れる年が何度かあり、そのたびに調整のラグと規制料金の遅れで利益が削られる。石炭火力は温室効果ガス削減の要請を受けて使い方を絞らざるを得ず、高いが量の少ない LNG に置き換える費用が重くなる。

販売電力量は人口の頭打ちと省エネで 5% ほど減る。電気の値段も認可の遅れで物価に追いつかない。電気事業の利益率は 3% 台にとどまり、利払いの増加が営業利益の大半を食う。自己資本は 1,500 億円前後で足踏みし、配当は据え置きがやっとになる。2023 年の値上げ認可のような制度の追い風は来ず、規制の見直しも利益を増やす方向には動かない。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の113億円が10年後に約 130億円（物価で一律に増やすと約 113億円）。営業利益は +17億円。建築費の上昇で膨らむ投資を借入で賄うため、新しい借入の利払い年 14億円（3.5%）を純利益から引いた。送配電などの規制事業（償却の約52%）は、償却と利払いが託送料金（収入上限）などで売上に戻るので、利益には動かしていない。上の数字は規制外の分。

• 電気事業（発電・小売・送配電）：数量 69.7（販売電力量（億 kWh））× 価格 37（平均単価（円/kWh、燃料費調整後））→ 売上 2,581 億円・営業利益 107 億円。数量 0.95 倍・価格 1.30 倍・利益率4.1%・償却は物価で増やさず按分（10年後 130億円）
• その他（情報通信・建設・リース・不動産など）：数量 1,050（グループ会社の人員（人、推定））× 価格 1,303（1 人あたり売上（万円））→ 売上 137 億円・営業利益 16 億円。人員 0.95 倍・単価 1.28 倍・利益率 12%

倍率：ROE 0.8% で稼ぐ力は小さい（純利益 12÷k 8.25% ＝約 133 億円）。発電所と送配電設備を売った時の株主の取り分から、今の自己資本 1,304 億円の 0.30 倍に置いた。稼ぐ力より資産の価値で見ている。純有利子負債を足した EV÷営業利益は 32 倍と 20 倍を超えるが、営業利益が薄い年で測ったためで、この筋書きの値は資産の価値で見ている。

確率：燃料や為替が荒れると、調整のラグと規制料金の遅れで利益が削られる。利払いの増加も重なるため、4 分の 1 の確率を置いた。

2022 年度のような燃料と為替の急騰が再び襲う。調整の上限と規制料金の遅れで費用が価格に乗らず、数年にわたり赤字が続く。利払いも 100 億円規模に増えるため、自己資本は減り、自己資本比率は 15% 台まで下がる。

石炭火力には脱炭素の規制が強まり、更新と環境対策の投資も重なる。配当は事実上止まり、借り換えの条件も厳しくなる。独立した系統で代わりの電力会社もない島のため、事業が消えることはない。だが、株主にとっての価値は大きく損なわれる。10 年の純利益の合計は赤字になり、年 6 億円ほどの配当は、手元の資金と資産の売却でかろうじて払うのがやっとになる。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の113億円が10年後に約 130億円（物価で一律に増やすと約 119億円）。営業利益は +11億円。建築費の上昇で膨らむ投資を借入で賄うため、新しい借入の利払い年 22億円（3.5%）を純利益から引いた。送配電などの規制事業（償却の約52%）は、償却と利払いが託送料金（収入上限）などで売上に戻るので、利益には動かしていない。上の数字は規制外の分。

• 電気事業（発電・小売・送配電）：数量 64.6（販売電力量（億 kWh））× 価格 36（平均単価（円/kWh、燃料費調整後））→ 売上 2,299 億円・営業利益 22 億円。数量 0.88 倍・価格 1.25 倍・利益率1%・償却は物価で増やさず按分（10年後 130億円）
• その他（情報通信・建設・リース・不動産など）：数量 1,000（グループ会社の人員（人、推定））× 価格 1,222（1 人あたり売上（万円））→ 売上 122 億円・営業利益 7 億円。人員 0.91 倍・単価 1.20 倍・利益率 6%

倍率：赤字で稼ぐ力はゼロ以下。島の独立した系統は他社が代わりにならず、設備は売らなくても事業は残るが、株主の取り分は借金を引いた設備の価値に限られる。今の自己資本 1,304 億円の 0.25 倍に置いた。純有利子負債を足した EV÷営業利益は 180 倍を超えるが、利益が消えた年の数字で、この筋書きは資産の価値で見ている。

確率：2022 年度のような燃料の急騰が、借金の重い今の体力で再び来る展開。起きれば自己資本が 3 割近く消える実績があり、10 年では 1 割を超える確率とした。