平河ヒューテック 5821

北米の太陽光は、補助が細る年を越えても、データセンターの電力需要が下支えして堅調を保つ。大口顧客の工場は増設を続け、メキシコ拠点の販売先は広がる。当社は関税の面で優位を保ち、1GW あたりの売上は物価を超えて伸びる。

車載では ADAS の新案件が相次いで量産に入り、搭載率が上がる。産業用ロボットの吉野川電線は、半導体の検査装置向けとともに、工場の自動化が進む世界で需要を取り込む。医療用の部品も、分析装置の高度化で新しい量産品が立ち上がる。

営業利益率は 12〜13% と、過去の山を少し超える。ただし、これは太陽光、車載、半導体検査の三つが同時に当たった姿だ。一つでも外れると届かないため、確率は低く置いた。

• エネルギー産業向け（北米メガソーラー）：数量 36.0（北米の太陽光の新設量（GWdc／年、実質））× 価格 8.38（1GW あたりの当社売上（億円）＝当社のシェア×単価。物価と銅の転嫁を含む名目）→ 売上 302 億円・営業利益 50 億円。北米の新設 36GW×1GW あたり売上 8.4 億円（物価 1.34 倍に、シェア・品目の上乗せ 1.25 倍）、利益率 16.5%
• 車載：数量 13.5（世界の自動車生産（百万台）×当社ケーブルの搭載率（搭載相当の百万台））× 価格 16（搭載相当 100 万台あたりの当社売上（億円）。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 210 億円・営業利益 22 億円。搭載相当 1,350 万台×価格は物価に 1.1 倍の上乗せ、利益率 10.5%
• 産業・半導体検査・ロボット用ケーブル：数量 4,000（世界の産業・半導体検査・ロボット向け特殊ケーブル市場（億円、実質））× 価格 5.6%（当社のシェア（今は 3.6%）の指数。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 225 億円・営業利益 28 億円。市場 4,000 億円（実質 1.6 倍）×シェア 4.2%、利益率 12.5%
• 電子・医療部品：数量 4,200（医療・ネットワーク向け部品の対象市場（億円、実質））× 価格 2.4%（当社のシェア（今は 1.6%）の指数。物価を含む名目）→ 売上 101 億円・営業利益 19 億円。市場 4,200 億円（実質 1.4 倍）×シェア 1.7%、利益率 18.5%

倍率：事業の純利益 84 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 10.0% が k 8.00% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.0%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 13.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 13.9 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）34 億円。全体の PER 13.92 倍、時価総額 1,205 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：太陽光・車載・半導体検査の三つが同時に当たる必要がある。利益率が過去の山を超えるため、確率は 1 割を切らせた。

太陽光は、補助の期限に向けた駆け込みが終わり、新設は今より少し細る。それでも主要顧客の受注残は 2030 年まで積み上がっており、当社の売上は急には落ちない。メキシコ拠点の優位も続くが、利益率は 15% に落ち着く。

車載は ADAS 向けの新案件が広がり、搭載台数は今の 1.3 倍になる。半導体の検査装置向けは AI 投資で復調し、ロボット向けも手堅く伸びる。

営業利益率は 11% 台に乗る。過去の山と同じ水準で、10 年間それを保つには、太陽光の次の稼ぎ頭を車載と産業用で育てる必要がある。それができる、という見立てを少し強めの確率で置いた。

• エネルギー産業向け（北米メガソーラー）：数量 32.0（北米の太陽光の新設量（GWdc／年、実質））× 価格 7.71（1GW あたりの当社売上（億円）＝当社のシェア×単価。物価と銅の転嫁を含む名目）→ 売上 247 億円・営業利益 37 億円。北米の新設 32GW、価格は物価に 1.15 倍の上乗せ、利益率 15%
• 車載：数量 12.0（世界の自動車生産（百万台）×当社ケーブルの搭載率（搭載相当の百万台））× 価格 15（搭載相当 100 万台あたりの当社売上（億円）。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 178 億円・営業利益 18 億円。搭載相当 1,200 万台、価格は物価に 1.05 倍、利益率 10%
• 産業・半導体検査・ロボット用ケーブル：数量 3,300（世界の産業・半導体検査・ロボット向け特殊ケーブル市場（億円、実質））× 価格 5.2%（当社のシェア（今は 3.6%）の指数。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 173 億円・営業利益 20 億円。市場 3,300 億円×シェア 3.9%、利益率 11.5%
• 電子・医療部品：数量 3,700（医療・ネットワーク向け部品の対象市場（億円、実質））× 価格 2.3%（当社のシェア（今は 1.6%）の指数。物価を含む名目）→ 売上 85 億円・営業利益 15 億円。市場 3,700 億円×シェア 1.7%、利益率 18%

倍率：事業の純利益 60 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 8.0% が k 8.00% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 8.0%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 12.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.5 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）34 億円。全体の PER 12.51 倍、時価総額 790 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：主要顧客の受注残が 2030 年まで積み上がっており、車載の新案件も量産に入りつつある。太陽光の山が少し長引く筋書きなので、慎重な見方の側を厚くしても 2 割は置く。

太陽光の山は 10 年のうちに引く。米国の税額控除の期限が近づき、大口顧客の新設ペースも落ち着く。当社の太陽光向けの売上は今の 1.4 倍に止まり、利益率は推定 17% から 13% 台へ下がる。

代わりに車載が伸びる。ADAS 向けの新案件が量産に入り、売上は今の 1.7 倍になる。産業用では、吉野川電線のロボット用と半導体検査用が積み上がる。医療・電子部品は、得意先の在庫調整が終わって元の道に戻る。

全体の営業利益は 60 億円台で、利益率は 10% 前後。直近の山（11.5%）を下回る。これが中立だ。現金は積み上がり、株主に戻る割合は低いまま続く。ROE は資本コストに届かない。

• エネルギー産業向け（北米メガソーラー）：数量 28.0（北米の太陽光の新設量（GWdc／年、実質））× 価格 7.37（1GW あたりの当社売上（億円）＝当社のシェア×単価。物価と銅の転嫁を含む名目）→ 売上 206 億円・営業利益 28 億円。北米の新設 28GW（今の 0.93 倍）、シェア・品目の上乗せ 1.1 倍、利益率 13.5%（今は推定 17.5%）
• 車載：数量 11.5（世界の自動車生産（百万台）×当社ケーブルの搭載率（搭載相当の百万台））× 価格 14（搭載相当 100 万台あたりの当社売上（億円）。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 163 億円・営業利益 16 億円。搭載相当 1,150 万台（ADAS の新案件で今の 1.28 倍）、価格は物価並み 1.34 倍、利益率 9.5%
• 産業・半導体検査・ロボット用ケーブル：数量 3,500（世界の産業・半導体検査・ロボット向け特殊ケーブル市場（億円、実質））× 価格 4.8%（当社のシェア（今は 3.6%）の指数。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 169 億円・営業利益 18 億円。市場 3,500 億円（実質 1.4 倍）×シェア 3.6%、価格は物価並み、利益率 10.5%
• 電子・医療部品：数量 3,900（医療・ネットワーク向け部品の対象市場（億円、実質））× 価格 2.2%（当社のシェア（今は 1.6%）の指数。物価を含む名目）→ 売上 85 億円・営業利益 14 億円。市場 3,900 億円（実質 1.3 倍）×シェア据え置き、利益率 17%

倍率：事業の純利益 48 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.8% が k 8.00% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 12.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.5 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）34 億円。全体の PER 12.5 倍、時価総額 640 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：太陽光の山が引き、車載と産業用が支えるのが、二つの見方の落としどころ。ただし最大顧客と政策への依存が大きく、中立の幅は 35% に止めた。

太陽光の需要が想定より細る。補助の期限後に新設が 3 割減り、大口顧客の受注が伸びない。当社は固定費の重い設備を抱え、利益率は 9% に下がる。

車載では、中国・東南アジアの電線メーカーが価格を下げて入ってくる。当社の ADAS 案件は残るが、値上げは通らず、利益率は 6% になる。産業用では、ロボット用の需要が景気で揺れ、吉野川電線の買収で払った 30 億円の価値が重荷に感じられる。

営業利益は 28 億円ほどと、2020 年代前半の水準に戻る。倒れる筋書きではなく、「太陽光の山で膨らんだ利益が元に戻る」姿だ。配当は性向を保てず、増配の流れが止まる。

• エネルギー産業向け（北米メガソーラー）：数量 22.0（北米の太陽光の新設量（GWdc／年、実質））× 価格 6.70（1GW あたりの当社売上（億円）＝当社のシェア×単価。物価と銅の転嫁を含む名目）→ 売上 147 億円・営業利益 13 億円。北米の新設 22GW、価格は物価並み 1.34 倍、利益率 9%
• 車載：数量 9.5（世界の自動車生産（百万台）×当社ケーブルの搭載率（搭載相当の百万台））× 価格 14（搭載相当 100 万台あたりの当社売上（億円）。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 134 億円・営業利益 8 億円。搭載相当 950 万台、価格 1.34 倍、値下げ圧力で利益率 6%
• 産業・半導体検査・ロボット用ケーブル：数量 3,000（世界の産業・半導体検査・ロボット向け特殊ケーブル市場（億円、実質））× 価格 4.4%（当社のシェア（今は 3.6%）の指数。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 133 億円・営業利益 10 億円。市場 3,000 億円×シェア 3.3%、利益率 7.5%
• 電子・医療部品：数量 3,300（医療・ネットワーク向け部品の対象市場（億円、実質））× 価格 2.1%（当社のシェア（今は 1.6%）の指数。物価を含む名目）→ 売上 68 億円・営業利益 9 億円。市場 3,300 億円×シェア 1.5%、利益率 13%

倍率：ROE 3.2% は k を大きく下回る。上限 11.8 倍の約 7 割（8.0 倍）。固定費の重い設備と値下げ圧力で、稼ぐ力の持続に不安が残る。

確率：利益の半分近くが太陽光に偏る推定で、政策と大口顧客に左右される。値下げ圧力も車載で続くため、同領域の会社（2〜3 割）よりやや厚く置いた。

米国で太陽光への優遇が大きく後退し、関税の枠組み（USMCA）の見直しでメキシコ生産の優位が消える。大口顧客が内製や他社への切り替えに動き、当社の太陽光向けは 4 割減る。

同じ時期に、車載は中国勢の値下げ攻勢で利益が消え、産業用は景気後退で稼働が落ちる。固定費の重い国内の工場は再編が必要になり、減損が重なる。2026 年 3 月期にすでに 24 億円の減損が出た会社だ。同じことがもう一度起きても不思議はない。

営業利益は 10 億円を割り込む。配当は削られ、事業の価値は稼ぐ力ではなく、積み上げた純現金で測られる。長く優良だった会社が、ただの中堅電線メーカーに戻る 10 年だ。

• エネルギー産業向け（北米メガソーラー）：数量 15.0（北米の太陽光の新設量（GWdc／年、実質））× 価格 6.03（1GW あたりの当社売上（億円）＝当社のシェア×単価。物価と銅の転嫁を含む名目）→ 売上 91 億円・営業利益 4 億円。北米の新設 15GW（半減）、価格は物価に届かず 1.2 倍、利益率 4%
• 車載：数量 9.0（世界の自動車生産（百万台）×当社ケーブルの搭載率（搭載相当の百万台））× 価格 13（搭載相当 100 万台あたりの当社売上（億円）。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 115 億円・営業利益 3 億円。搭載相当 900 万台（伸びず）、価格 1.2 倍、利益率 3%
• 産業・半導体検査・ロボット用ケーブル：数量 2,600（世界の産業・半導体検査・ロボット向け特殊ケーブル市場（億円、実質））× 価格 4.0%（当社のシェア（今は 3.6%）の指数。物価と配線量の増加を含む名目）→ 売上 105 億円・営業利益 4 億円。市場 2,600 億円×シェア 3.0%、利益率 4%
• 電子・医療部品：数量 3,000（医療・ネットワーク向け部品の対象市場（億円、実質））× 価格 2.0%（当社のシェア（今は 1.6%）の指数。物価を含む名目）→ 売上 59 億円・営業利益 5 億円。市場 3,000 億円×シェア 1.5%、価格 1.2 倍、利益率 8%

倍率：稼ぐ力は純利益 5 億円ほどで、事業の価値は小さい。値は純現金の約 99 億円を床とみて、今の自己資本 424 億円に PBR 0.23 倍を掛けた（床は純現金と売れる遊休資産の税後）。

確率：太陽光の優遇縮小・関税の見直し・大口顧客の離反が重なる、構造的な負けの姿。電線の中堅は景気後退でも倒れにくいが、利益の偏りを考え、同領域の悲観（1 割）より少し上に置いた。