SBA コミュニケーションズ SBAC

10 年後、国内のリース数は 2026 年比で年 +1.5%（約 39.7 千件）、1 件あたり年 +3.6%（約 72.1 千ドル）。海外は数量 年 +2.0%・単価 年 +3.8%。売上は国内 28.6 億ドル・海外 14.1 億ドルで、国内の利益率は借地の買い取り（SBA の土地は借地が多く、買い取りを進める）と増収の固定費効果で 85% へ、海外は 75%。調整後 EBITDA は 32.8 億ドル、正味 AFFO は 22.3 億ドル。純負債はほぼ横ばいで、比率は 3.6 倍へ下がり、余力は自社株買いに回る。10 年の還元（配当と、株式報酬を打ち消す分を超える自社株買い）の正味は約 97 億ドル。g 4.0%・ROE 55.8%・k 8.50% の式（正当化 PER 20.0 倍）の 7.3 割にあたる 14.60 倍を利益に掛けて、時価総額は約 326 億ドル。 オーナー利益（AFFO）の累計は約 167 億ドル、GAAP 純利益の累計は約 125 億ドル（10 年の減価償却ほか約 42 億ドルを引いた後）。自己資本は今 -48.5 ＋ 累計 − 還元 97 で約 -20 億ドル。

• 米国のタワー区画貸し：数量 39.7（貸出中のリース数（千件）＝ 米国の携帯向けリースの市場（約 40 万・推定）× SBA のシェア（約 8.7%））× 価格 72（1 リースあたりの年間の収入（千ドル））→ 売上 29 億ドル・営業利益 24 億ドル。米国のリース数 年 +1.5%・1 件あたり 年 +3.6%（2026 年比）
• 海外のタワー区画貸し：数量 52.0（貸出中のリース数（千件）＝ 海外のタワー約 2.9 万本 × テナント約 1.5（推定））× 価格 27（1 リースあたりの年間の収入（千ドル。為替は 2026 年の水準で固定））→ 売上 14 億ドル・営業利益 11 億ドル。海外のリース数 年 +2.0%・1 件あたり 年 +3.8%（為替は 2026 年の水準で固定）
• サイト開発（工事）：数量 11.7（年間の工事件数（千件・推定））× 価格 2.73（1 件あたりの売上（万ドル・推定））→ 売上 3 億ドル・営業利益 1 億ドル。サイト開発（工事）

倍率：利益ベースの正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g)。k は 基本 8.0% ＋ quality +0.50% ＝ 8.50%。 検査の g は 4.0%（長期の上限）。 帳簿の自己資本 -20.0 億ドルは減価償却・還元で小さく、帳簿の ROE （負・計算不能） は使えない。決まりどおり ROIC の式で出す：ROIC ＝（利益 22.3 ＋ 借入金利 5.75% × 純負債 149）÷（今の自己資本 -48 ＋ 純負債 149）＝ 30.8%、ROE ＝ ROIC ＋(ROIC − 借入金利)× 負債比率 1（上限）＝ 55.8%。 moat は 強い（残る割合 0.67）、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 40.0%、正当化 PER は 20.0 倍。 上限は利益 22.3 × 20.0 倍 ＝ 446 億ドル。置いた 14.60 倍は上限の 7.3 割。

確率：新しい周波数の整備が数回続き、エッジの計算・高密度化で国内の区画が増え、海外（ブラジル・南アフリカ・タンザニアなど）の解約が和らぐ確率を 11% に置く。10 年後もタワーは必要で堀は広がる可能性が高い。

10 年後、国内のリース数は年 +1.0%（約 38.0 千件）、1 件あたり年 +3.4%（約 70.9 千ドル。物価に少し届かず実質で毎年 0.1% 下がる程度）。海外は数量 年 +1.5%・単価 年 +3.6%。売上は国内 26.9 億ドル・海外 13.2 億ドル、調整後 EBITDA は 30.2 億ドル、正味 AFFO は 19.9 億ドル。純負債 ÷ EBITDA は約 4.2 倍へ下がり、10 年の正味の還元は約 94 億ドル。携帯会社の統合や衛星の置き換えは限定的で、3 社寡占の秩序が保たれる。国内の市場（約 40 万区画）が年 +1% で増え、SBA はシェア（約 8.7%）をほぼ守る。 オーナー利益（AFFO）の累計は約 157 億ドル、GAAP 純利益の累計は約 115 億ドル（10 年の減価償却ほか約 42 億ドルを引いた後）。自己資本は今 -48.5 ＋ 累計 − 還元 94 で約 -28 億ドル。 g 4.0%・ROE 51.0%・k 8.50% の式（正当化 PER 19.8 倍）の 7.0 割にあたる 13.87 倍を利益に掛けて、時価総額は約 276 億ドル。

• 米国のタワー区画貸し：数量 38.0（貸出中のリース数（千件）＝ 米国の携帯向けリースの市場（約 40 万・推定）× SBA のシェア（約 8.7%））× 価格 71（1 リースあたりの年間の収入（千ドル））→ 売上 27 億ドル・営業利益 23 億ドル。米国のリース数 年 +1.0%・1 件あたり 年 +3.4%（2026 年比）
• 海外のタワー区画貸し：数量 49.7（貸出中のリース数（千件）＝ 海外のタワー約 2.9 万本 × テナント約 1.5（推定））× 価格 27（1 リースあたりの年間の収入（千ドル。為替は 2026 年の水準で固定））→ 売上 13 億ドル・営業利益 10 億ドル。海外のリース数 年 +1.5%・1 件あたり 年 +3.6%（為替は 2026 年の水準で固定）
• サイト開発（工事）：数量 10.6（年間の工事件数（千件・推定））× 価格 2.73（1 件あたりの売上（万ドル・推定））→ 売上 3 億ドル・営業利益 1 億ドル。サイト開発（工事）

倍率：利益ベースの正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g)。k は 基本 8.0% ＋ quality +0.50% ＝ 8.50%。 検査の g は 4.0%（長期の上限）。 帳簿の自己資本 -28.0 億ドルは減価償却・還元で小さく、帳簿の ROE （負・計算不能） は使えない。決まりどおり ROIC の式で出す：ROIC ＝（利益 19.9 ＋ 借入金利 5.75% × 純負債 149）÷（今の自己資本 -48 ＋ 純負債 149）＝ 28.4%、ROE ＝ ROIC ＋(ROIC − 借入金利)× 負債比率 1（上限）＝ 51.0%。 moat は 強い（残る割合 0.67）、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 36.8%、正当化 PER は 19.8 倍。 上限は利益 19.9 × 19.8 倍 ＝ 394 億ドル。置いた 13.87 倍は上限の 7.0 割。

確率：解約の山が過ぎ、新規・変更とエスカレーターで有機成長 4% 台を保つ確率を 22% に置く。

10 年後、国内のリース数は 2026 年比で年 +0.5%（約 36.3 千件）、1 件あたり年 +3.2%（約 69.6 千ドル。固定の上げ幅（約 3%）に更新の上積みで、物価 3.5% を下回り実質で毎年 約 0.3% 目減り）。海外は数量 年 +1.0%・単価 年 +3.5%（物価連動が多く、為替は 2026 年の水準で固定）。売上は国内 25.3 億ドル・海外 12.6 億ドル、国内の利益率は 83%、海外は 73.5%。調整後 EBITDA は 27.9 億ドル、利払いは借換えが一巡して 2026 年から約 2.2 億ドル増え、正味 AFFO は 17.7 億ドル（2026 年から年 約 +4.3%）。純負債は横ばいで比率は約 4.6 倍まで下がる。10 年の還元の正味は約 92 億ドル。g 4.0%・ROE 46.6%・k 8.50% の式（正当化 PER 19.6 倍）の 7.0 割にあたる 13.72 倍を利益に掛けて、時価総額は約 243 億ドル。 オーナー利益（AFFO）の累計は約 147 億ドル、GAAP 純利益の累計は約 105 億ドル（10 年の減価償却ほか約 42 億ドルを引いた後）。自己資本は今 -48.5 ＋ 累計 − 還元 92 で約 -35 億ドル。

• 米国のタワー区画貸し：数量 36.3（貸出中のリース数（千件）＝ 米国の携帯向けリースの市場（約 40 万・推定）× SBA のシェア（約 8.7%））× 価格 70（1 リースあたりの年間の収入（千ドル））→ 売上 25 億ドル・営業利益 21 億ドル。米国のリース数 年 +0.5%・1 件あたり 年 +3.2%（2026 年比）
• 海外のタワー区画貸し：数量 47.6（貸出中のリース数（千件）＝ 海外のタワー約 2.9 万本 × テナント約 1.5（推定））× 価格 26（1 リースあたりの年間の収入（千ドル。為替は 2026 年の水準で固定））→ 売上 13 億ドル・営業利益 9 億ドル。海外のリース数 年 +1.0%・1 件あたり 年 +3.5%（為替は 2026 年の水準で固定）
• サイト開発（工事）：数量 9.5（年間の工事件数（千件・推定））× 価格 2.73（1 件あたりの売上（万ドル・推定））→ 売上 3 億ドル・営業利益 1 億ドル。サイト開発（工事）

倍率：【オーナー利益】2026 年の見通しは GAAP 純利益 8.15 ＋ 減価償却・償却 3.38 − 売却益 0（見通しに売却益はない）− 維持の設備投資（必須のみ）0.70 − 非現金のストレートライン 0.19 ＋ 会社が足し戻す資産の減損・撤去費 0.90 ＋ 非現金の税・利息・買収費・その他収益の差引 0.57 ＝ 12.1 億ドル。会社の AFFO 12.94 から株式報酬 0.85 を引いた値と一致する。撤去費 0.9 億ドルは毎年出る費用だが、会計上の償却と同じ現金の出ない損として戻した（これを引くと 11.2 億ドルで 7% 小さい）。この筋書きの net_oku は 12.1 億ドルを起点にした正味の AFFO で、GAAP の純利益より償却の分だけ大きい。 利益ベースの正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g)。k は 基本 8.0% ＋ quality +0.50% ＝ 8.50%。 検査の g は 4.0%（長期の上限）。事業の g は 3.9%（市場（リース数）で、式の値はその分だけ上限より低い。 帳簿の自己資本 -35.0 億ドルは減価償却・還元で小さく、帳簿の ROE （負・計算不能） は使えない。決まりどおり ROIC の式で出す：ROIC ＝（利益 17.7 ＋ 借入金利 5.75% × 純負債 149）÷（今の自己資本 -48 ＋ 純負債 149）＝ 26.2%、ROE ＝ ROIC ＋(ROIC − 借入金利)× 負債比率 1（上限）＝ 46.6%。 moat は 強い（残る割合 0.67）、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 33.9%、正当化 PER は 19.6 倍。 上限は利益 17.7 × 19.6 倍 ＝ 347 億ドル。置いた 13.72 倍は上限の 7.0 割。

確率：業界ノートの中立（有機 年 +4% 前後）に沿い、成長が 10 年後に g 3.9% へ落ち着く筋書きを 34% に置く。

10 年後、国内のリース数は年 −0.2%（約 33.2 千件）、1 件あたりは更新時の値下げ要求で年 +2.8%（約 67.2 千ドル）。海外は数量 年 +0.4%・単価 年 +3.0%。売上は国内 22.3 億ドル・海外 11.5 億ドル、調整後 EBITDA は 24.0 億ドル、正味 AFFO は 13.9 億ドル（2026 年から年 約 +1.5%）。利益率は国内 81.5%・海外 72%。借地の買い取りは進まず、純負債 ÷ EBITDA は約 5.0 倍までしか下がらない。10 年の還元の正味は約 81 億ドル。式の g は 2.8%（国内の区画 −0.2%＋単価 +2.8% と海外の加重）、ROE は 11% に下げた。 オーナー利益（AFFO）の累計は約 130 億ドル、GAAP 純利益の累計は約 88 億ドル（10 年の減価償却ほか約 42 億ドルを引いた後）。自己資本は今 -48.5 ＋ 累計 − 還元 81 で約 -42 億ドル。 g 4.0%・ROE 39.0%・k 8.50% の式（正当化 PER 19.1 倍）の 5.8 割にあたる 11.01 倍を利益に掛けて、時価総額は約 153 億ドル。

• 米国のタワー区画貸し：数量 33.2（貸出中のリース数（千件）＝ 米国の携帯向けリースの市場（約 40 万・推定）× SBA のシェア（約 8.7%））× 価格 67（1 リースあたりの年間の収入（千ドル））→ 売上 22 億ドル・営業利益 18 億ドル。米国のリース数 年 -0.5%・1 件あたり 年 +2.8%（2026 年比）
• 海外のタワー区画貸し：数量 45.5（貸出中のリース数（千件）＝ 海外のタワー約 2.9 万本 × テナント約 1.5（推定））× 価格 25（1 リースあたりの年間の収入（千ドル。為替は 2026 年の水準で固定））→ 売上 12 億ドル・営業利益 8 億ドル。海外のリース数 年 +0.5%・1 件あたり 年 +3.0%（為替は 2026 年の水準で固定）
• サイト開発（工事）：数量 8.1（年間の工事件数（千件・推定））× 価格 2.73（1 件あたりの売上（万ドル・推定））→ 売上 2 億ドル・営業利益 0 億ドル。サイト開発（工事）

倍率：利益ベースの正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g)。k は 基本 8.0% ＋ quality +0.50% ＝ 8.50%。 検査の g は 4.0%（長期の上限）。事業の g は 2.8%（市場（リース数）で、式の値はその分だけ上限より低い。 帳簿の自己資本 -42.0 億ドルは減価償却・還元で小さく、帳簿の ROE （負・計算不能） は使えない。決まりどおり ROIC の式で出す：ROIC ＝（利益 13.9 ＋ 借入金利 5.75% × 純負債 149）÷（今の自己資本 -48 ＋ 純負債 149）＝ 22.4%、ROE ＝ ROIC ＋(ROIC − 借入金利)× 負債比率 1（上限）＝ 39.0%。 moat は 強い（残る割合 0.67）、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 28.9%、正当化 PER は 19.1 倍。 上限は利益 13.9 × 19.1 倍 ＝ 266 億ドル。置いた 11.01 倍は上限の 5.8 割。

確率：区画の頭打ち、アメリカン・タワーとの取り合い、携帯 3 社の設備投資の低迷が重なる確率を 21% に置く。国内の顧客が 3 社に集中し、2026 年にエコースターの脱落が実際に起きているため。

10 年後、衛星の直接通信が地方の携帯の需要を削り、携帯会社が統合してタワーの数を減らすので、国内のリース数は年 −1.5%（約 30.3 千件）、1 件あたりは更新時の値下げ交渉で年 +2.2%（約 63.8 千ドル）。海外は数量 年 −0.5%・単価 年 +2.5%。売上は国内 19.3 億ドル・海外 10.1 億ドル、調整後 EBITDA は 19.5 億ドル、正味 AFFO は 9.6 億ドルまで落ちる。利益率は国内 79%・海外 69%。配当は据え置きでも正味 AFFO の半分を超え、増配は止まり、純負債 ÷ EBITDA は 6 倍台に戻る。存続に疑いはないが、衰えた姿の倍率で測る。10 年の還元の正味は約 63 億ドル。 オーナー利益（AFFO）の累計は約 108 億ドル、GAAP 純利益の累計は約 66 億ドル（10 年の減価償却ほか約 42 億ドルを引いた後）。自己資本は今 -48.5 ＋ 累計 − 還元 63 で約 -46 億ドル。 g 4.0%・ROE 30.5%・k 8.50% の式（正当化 PER 18.4 倍）の 5.3 割にあたる 9.74 倍を利益に掛けて、時価総額は約 94 億ドル。

• 米国のタワー区画貸し：数量 30.3（貸出中のリース数（千件）＝ 米国の携帯向けリースの市場（約 40 万・推定）× SBA のシェア（約 8.7%））× 価格 64（1 リースあたりの年間の収入（千ドル））→ 売上 19 億ドル・営業利益 15 億ドル。米国のリース数 年 -1.5%・1 件あたり 年 +2.2%（2026 年比）
• 海外のタワー区画貸し：数量 41.6（貸出中のリース数（千件）＝ 海外のタワー約 2.9 万本 × テナント約 1.5（推定））× 価格 24（1 リースあたりの年間の収入（千ドル。為替は 2026 年の水準で固定））→ 売上 10 億ドル・営業利益 7 億ドル。海外のリース数 年 -0.5%・1 件あたり 年 +2.5%（為替は 2026 年の水準で固定）
• サイト開発（工事）：数量 5.9（年間の工事件数（千件・推定））× 価格 2.73（1 件あたりの売上（万ドル・推定））→ 売上 2 億ドル・営業利益 0 億ドル。サイト開発（工事）

倍率：利益ベースの正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g)。k は 基本 8.0% ＋ quality +0.50% ＝ 8.50%。 検査の g は 4.0%（長期の上限）。事業の g は 2.0%（市場（リース数）で、式の値はその分だけ上限より低い。 帳簿の自己資本 -46.0 億ドルは減価償却・還元で小さく、帳簿の ROE （負・計算不能） は使えない。決まりどおり ROIC の式で出す：ROIC ＝（利益 9.6 ＋ 借入金利 5.75% × 純負債 149）÷（今の自己資本 -48 ＋ 純負債 149）＝ 18.1%、ROE ＝ ROIC ＋(ROIC − 借入金利)× 負債比率 1（上限）＝ 30.5%。 moat は 強い（残る割合 0.67）、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 23.1%、正当化 PER は 18.4 倍。 上限は利益 9.6 × 18.4 倍 ＝ 176 億ドル。置いた 9.74 倍は上限の 5.3 割。

確率：衛星の直接通信の普及・携帯会社の統合や破綻・値下げ交渉が重なって優位が崩れる確率を 12% に置く（5% 以上）。国内の売上は T モバイル・AT&T・ベライゾンの 3 社に集中し、エコースターのような脱落が実際に起きた。