結論
プロクター・アンド・ギャンブル（P&G）は、タイド・パンパース・ジレット・オレイ・クレストなど 65 のブランドを 180 か国で売る、世界最大の家庭用品・パーソナルケア企業である。2026 年 6 月期（FY2026）は売上 870 億ドル、営業利益 197 億ドル、純利益 161 億ドル、ROE 約 30%。ただし有機的売上は +1%（価格 +1・数量ミックス 0）、第 4 四半期は 0% にとどまり、2027 年 6 月期の見通しも有機的売上 +1〜3%、調整後 EPS は横ばい〜+3%と、原材料・輸送費の高騰（税引後で約 10 億ドル）が利益を押し下げる。
事業の質は最高位に近い。複数の大きなカテゴリーで首位、研究開発と広告に毎年巨額を投じられる規模、小売との交渉力は 10 年後も簡単には崩れない。営業利益率は 2015 年の 21% から 24% 台へ上がり、配当を 69 年続けてきた。一方で、数量はこの 5 年ほぼ横ばいで、成長は値上げとミックスに頼ってきた。米国の消費者は値上げに疲れ、コストコのカークランドやアマゾンの自社ブランドへ移っている。
バリュー投資の観点では、値段は事業の質に比べてやや高い。資本コスト 7.5%（基本 8.0% ＋ quality −0.5%）、長期の名目成長 3%、ROE 約 26% で、強い堀の利益ベースの正当化 PER は来年の利益に約 19 倍、その 9 割を使い 10 年目の利益に約 17.5 倍で、今の PER 24.1 倍はその上にある。事業ごとに数量 × 単価を積み上げると、10 年後の中立は純利益 224 億ドル（今の約 1.4 倍）、PER 17.5 倍で時価総額約 3,909 億ドルと今の約 1.05 倍。配当を足した年率は 3〜4% で資本コストに届かない。数量が伸びない弱さと PB の侵食は、倍率を割り引くのでなく長期の g を物価より低い 3% に置いて式に入れた。安全域は無く、確率で重みづけした価値は今の時価総額を約 26% 下回り、やや割高である。
バリュー投資の観点から
バリュー投資の観点では、P&G は「10 年後も存在し、今と同じ強さを保つ」公算が最も大きい事業の 1 つである。洗剤・おむつ・歯磨きは毎日使う必需品で、新技術に置き換わりにくく、ブランドが何十年も続いている。堀は広くて深いが、広がっているとは言えない：PB の上昇で価格を決める力が少しずつ削られている。
オーナー利益は、純利益 161 億ドルから、成長に必要な再投資（設備投資は減価償却をやや上回る程度）を差し引いても約 150 億ドル。株式報酬は小さく、配当と自社株買いが利益のほぼ全部を返している。経営は資本配分で価値を壊さないが、数量の成長という最大の課題をまだ解けていない。
値段は、事業の質から見て妥当な範囲にある。今の時価総額 3,860 億ドルはオーナー利益の約 26 倍、PER 24.1 倍。資本コストを 7.5%、長期の名目成長を 3% と置くと、ROE 約 26% の式の値は来年の利益に約 19 倍で、今はその上にある。数量が伸びず、価格を決める力も物価に追いつかない現状は、倍率を割り引かずに長期の g を 3% に置いて式に入れ、中立の 10 年後は PER 17.5 倍とした。中立の 10 年後の年率は 3〜4% で資本コストに届かず、楽観で約 6%、やや悲観で約 0% と、見返りは薄い。確信度は高いが、k が 1% 上がれば倍率は 1 割強下がる点で、安全域は無い。
何で稼ぐ会社か
P&G は 5 つの事業で稼ぐ。最大はファブリック・ホームケア（FY2026 売上 303 億ドル、税引前利益率 24.0%）で、洗濯洗剤タイド・アリエール、柔軟剤ダウニー、食器洗いドーンなどの日常の買い物を握る。次にベビー・フェミニン・ファミリーケア（204 億ドル、25.2%）で、おむつのパンパース、生理用品のオールウェイズ、ティッシュ・キッチンペーパーのシャーミン・バウンティを含む。美容（160 億ドル、21.7%）はヘアケアのパンテーン・ヘッド＆ショルダーズ、スキンケアのオレイ・SK-II で、売上 +7%と最も速く伸びる。ヘルスケア（125 億ドル、25.4%）は口腔ケアのオーラルB・クレストと胃腸薬ペプト・ビズモル。グルーミング（69 億ドル、28.4%）はジレットとブラウンで、利益率が最も高い。
収益の仕組みは、数量 × 単価。数量は人口・世帯数・新興国の所得で緩やかに増え、単価は値上げと高価格品への切り替え（ミックス）で上がる。FY2026 は為替 +2・価格 +1・数量ミックス 0 の合計 +3%で、数量は伸びなかった。売上のおよそ 6 割が北米・欧州で、最大の顧客はウォルマート。製造は自社工場とパートナー委託の併用で、設備投資は売上の 4.5〜5.5%、フリーキャッシュフローは純利益とほぼ同じ約 100% を生む。
会社は 2025 年 6 月に、2 年間で非製造部門の約 7,000 人（約 15%）の削減とブランド・市場の整理を発表した（費用は税引前で 10〜16 億ドル）。FY2027 の見通しにはブランド・形態の整理による有機的売上の逆風（0.3〜0.5 ポイント）が入っている。事業別の営業利益は開示されないため、ここでは税引前利益で代用し、本社費・金利などを調整欄に置いた。
優良さと弱いところ
堀は 4 つ。第 1 にブランド：タイド・パンパース・ジレットのように、消費者が値段を見ずに選ぶ指名買いの商品が多く、価格を決める力がある。第 2 に規模：広告と研究開発に毎年巨額を投じられ、PB や中堅ブランドが追いつけない店頭での存在感を生む。第 3 に流通：ウォルマート・コストコ・アマゾンのいずれでも棚の上位を持つ。第 4 に製品の革新：洗剤のポッド、おむつの吸収材、電動歯ブラシなど、特許つきの改良で単価を引き上げ続けてきた。
資本効率は高い。ROE は 30% 前後、営業利益率は 22〜25%、設備投資は売上の 5% 前後と軽く、純利益の約 100% がキャッシュで残る。経営は保守的で、配当を 69 年続け、減配しない前提で自社株買いを調整する。2026 年 1 月にジェジュリカー氏が CEO に就き、前任のモラー氏は executive chair に残る継承で、戦略は変わらない（「消費者第一」へ立ち戻ると説明）。
弱みは 3 つある。(1) 数量が伸びない：過去数年の成長は価格とミックスで、FY2026 の数量ミックスは 0%。(2) PB の上昇：カテゴリー首位でも、低所得層は安い PB に動く。(3) 値上げの限界：FY2026 の価格寄与は +1% にとどまり、物価 3.5% を下回った。価格を決める力が、インフレと同じ速さでは働かなくなったことを示す。それでも、洗剤・おむつ・歯磨きは景気で需要が崩れにくく、2008〜09 年にも売上は大きく減らなかった。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
家庭用品・パーソナルケアは、大手寡占（P&G、ユニリーバ、コルゲート・パルモリブ、キンバリークラーク、ヘンケル、クロロックス）の成熟した業界である。数量は世界全体でほぼ横ばい〜微増、成長は新興国の中間層（中国・インド・東南アジア）と、高価格品への切り替えから来る。米国のカテゴリー数量は 2025〜26 年にマイナスで、値上げの限界が出た。
構造の変化は 4 つある。第 1 に PB（自社ブランド）：基礎食品の PB は 2025 年に 1,890 億ドルと 2020 年比 +32%、洗剤・紙製品でもコストコのカークランド、アマゾンのブランドが占有率を伸ばす。第 2 に販売の集約：ウォルマート・コストコ・アマゾンが占有率を伸ばし、メーカーの交渉力は弱まる方向。第 3 に原材料・関税：石油由来の素材、パルプ、輸送費は数年単位で粗利益率を揺らす（FY2027 は原材料等で税引後約 10 億ドルの逆風）。第 4 に規制：PFAS・ベンゼンなど化学物質、タルク関連の訴訟。
循環のどこにいるか：数量が弱く、価格の寄与も縮んだ「踊り場」にある。同業ではエスティ ローダーが中国と旅行小売で苦しみ、コルゲートは 2026 年の有機的売上 +1〜4% と減速、クロロックスは基幹システム移行の反動で売上が落ちた。P&G は同業の中で数量の落ち込みが小さく、占有率を保っている。業界ノートの置き方（家庭用品・紙：数量 年 +0.3%・単価 年 +3.0%、口腔：名目 年 +4.0%、美容：名目 年 +4.0%）に沿い、P&G は直近の価格の弱さを踏まえて当面は単価を年 +2.5% 前後に低く置いた。
資本政策と M&A
還元は大きく、予測しやすい。FY2026 は配当 102 億ドルと自社株買い 50 億ドル（計 152 億ドル、純利益の約 95%）で、FY2027 も配当約 100 億ドル・自社株買い約 50 億ドルの計画。配当は純利益の約 63% で、増配を 69 年続けている。ただし株式報酬で増える株を打ち消す分があり、株数の減少は年 0.4〜0.7% にとどまる。このため payout_oku は配当と自社株買いの合計から、増えた株の分（年 20〜25 億ドル）を引いた正味の還元（純利益の約 83%）で置いた。
買収は小さく、整理が中心。2000 年代にジレット（約 570 億ドル）を買ったのが最後の大型案件で、その後は不採算ブランドの売却（2016 年に約 40 ブランドをコティへ）を進めた。2025 年 6 月からの 2 年計画で、人員 7,000 人の削減とブランド・市場の整理を進め、費用は税引前 10〜16 億ドル。TOB の対象になる規模ではなく、大型買収の可能性も低く、資本配分で価値を壊す不安は小さい。借金は純負債 251 億ドル（時価総額の 6.5%）と軽く、FY2027 は利払い増が税引後約 1.5 億ドル。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
P&G の強みは、10 年間で何度も試された。2008〜09 年のリーマンでも売上は大きく崩れず、2022 年の原材料高でも値上げを通して利益を守った。営業利益率は 2015 年の 21% から 2025 年の 24.6% へ、ほぼ一貫して上がっている。ブランド・規模・革新の 3 つがそろう会社は他にない。
成長の余地もある。美容は FY2026 に売上 +7%（第 4 四半期の有機的売上 +4%）で、オレイ・SK-II・ヘアケアの高価格品が伸びている。ヘルスケアの口腔・OTC は米国の高齢化と電動歯ブラシで +4%。ジェジュリカー新 CEO は「消費者第一」へ立ち戻り、数量を取り戻す方針を明確にした。7,000 人の削減とブランド整理で、FY2027 以降は固定費が 10 億ドル近く減り、営業利益率が 25% 台へ上がる余地がある。
数量が年 +1% 戻るだけで、10 年後の純利益は 270 億ドル近くになる。資本コスト 7.5% でも、ROE 30% の事業は成熟後に PER 20 倍前後が理論値で、今の 24 倍は優良さへの上乗せとして許容できる範囲との見方がある。必需品の安定した利益は、金利が高くても実質では 2% 前後の資本コストで評価されるべきだ。
慎重な見方
事業は強いが、伸びが止まっている。FY2026 の有機的売上は +1% で、価格 +1%・数量ミックス 0%。第 4 四半期は 0%、ベビー・フェミニン・ファミリーケアは −2%（ファミリーケアは中位単桁減）。FY2027 の調整後 EPS は横ばい〜+3% で、原材料等の逆風が約 10 億ドル。物価 3.5% の世界で売上の伸びが +1〜3% では実質のマイナス成長である。
カークランド・アマゾンの PB が洗剤・紙製品で占有率を取り、ウォルマートも自社ブランドを広げる。価格を決める力が衰えれば、営業利益率は今の 24% から 21〜22% へ下がり、PER も 13〜17 倍へ縮む。今の PER 24.1 倍は、k 7.5% の式の値（来年の利益に約 19 倍）より高い。数量が増えない会社に、成長株並みの倍率を払う理由は薄い。
理論値の約 19 倍は、長期の成長 3% が永久に続く前提で、ROE 26〜30% が保たれて初めて成り立つ。ROE が 22% へ下がれば理論値も約 19 倍から 18 倍へ下がる。配当 69 年の実績は美しいが、それは過去の話。数量が 10 年で 5% 減る PB の侵食が現実になれば、バリュー投資の安全域はない。
どちらに重みを置いたか
強気の主張は事業の質（10 年後も存在し、強さを保つ）と、資本コスト 7.5% でも利益ベースの正当化 PER が約 19 倍と、事業の質に見合う値が出る点で強い。慎重な見方は数量の弱さと PB の侵食で、長期の g を物価より低い 3% に置く根拠になる。双方を取り入れ、倍率は利益ベースの正当化 PER の 9 割（中立の 10 年後で 17.5 倍）、確率は中立を最も厚く（38%）置き、悲観を 10% と薄めた。楽観と悲観は上下ほぼ対称（楽観 9% 対 悲観 10%）。結果として、年率は資本コストを 4% ほど下回り、値段はやや割高になる。 点検（2026-10-19）：basis の株数が年次の古い 24.23 億株だったので、brief の写す値（直近四半期の 23.27 億株）に直した（今の時価総額 3860→3708 億ドル）。起点は 2026 年 6 月期末で、そのあとの買い戻しは今の株数と重ならない。
10 年後の 5 つの筋書き（2036/12 期）
確率で加重した株価時価総額 154.24 ドル3,589 億ドル（＋ 配当配当と自社株買いの合計 68.10 ドル1,585 億ドル）。 今の値に割り戻すと 122.27 ドル2,845 億ドル、今との差 −26.2%、 期待の年率 +3.0%（資本コスト 7.5%）→ やや割高
| 筋書き | 確率 | 10 年後の株価時価総額 | 配当の合計還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・配当込み | 年率 | 確率 × (株価＋配当時価総額＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 9% | 226.59 ドル5,272 億ドル | 78.48 ドル1,826 億ドル | +84.2% | +6.3% | 27.46 ドル639 億ドル |
| やや楽観 | 22% | 186.49 ドル4,339 億ドル | 73.96 ドル1,721 億ドル | +57.3% | +4.6% | 57.30 ドル1,333 億ドル |
| 中立 | 38% | 167.99 ドル3,909 億ドル | 69.62 ドル1,620 億ドル | +43.5% | +3.7% | 90.29 ドル2,101 億ドル |
| やや悲観 | 21% | 102.80 ドル2,392 億ドル | 61.80 ドル1,438 億ドル | −0.6% | −0.1% | 34.57 ドル804 億ドル |
| 悲観 | 10% | 73.93 ドル1,720 億ドル | 53.33 ドル1,241 億ドル | −23.1% | −2.6% | 12.73 ドル296 億ドル |
| 加重平均 | 100% | 154.24 ドル3,589 億ドル | 68.10 ドル1,585 億ドル | +34.3% | +3.0% | 222.34 ドル5,174 億ドル |
今の株価時価総額 165.59 ドル3,853 億ドル（2026-10-22）から見たトータルリターン。加重平均の年率がこの 10 年に期待できる年率で、資本コスト 7.5% を下回るほど割高。
楽観 9% 楽観：数量が年 +1% 超で戻り、利益率 25% 台 利益 269 億ドル · PER 19.6 倍 · 株価時価総額 226.59 ドル5,272 億ドル
2036 年 6 月期、販売単位数は 1.05〜1.28 倍（美容 1.28 倍、ヘルスケア 1.22 倍、ファブリック 1.06 倍、ファミリー 1.05 倍）、単価は物価並みの 1.41 倍。売上は 1,366 億ドル（今の約 1.6 倍）、営業利益 340 億ドル（営業利益率 24.9%）、純利益 269 億ドル（今の 1.7 倍）。美容はオレイ・SK-II の高価格品が中国・インドで伸び、ヘルスケアはオーラルB・OTC が高齢化で伸びる。PB への移行は洗剤・紙製品で止まる。PER 19.6 倍は、ROE 約 29%・g 3.5%・k 7.5% の式の 9 割の値。10 年の正味還元は約 1,826 億ドル。
- ファブリック・ホームケア：数量 53.1（洗剤・家庭用洗剤の販売単位数（億個、推定））× 価格 8.55（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 454 億ドル・営業利益 116 億ドル。数量 +0.6%/年・単価 +3.5%/年
- ベビー・フェミニン・ファミリーケア：数量 42.1（おむつ・生理用品・紙製品の販売単位数（億個、推定））× 価格 7.19（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 303 億ドル・営業利益 80 億ドル。数量 +0.5%/年・単価 +3.5%/年
- 美容：数量 25.6（美容品の販売単位数（億個、推定））× 価格 11（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 281 億ドル・営業利益 70 億ドル。数量 +2.5%/年・単価 +3.2%/年
- グルーミング：数量 11.4（カミソリ・替刃・シェーバーの販売単位数（億個、推定））× 価格 9.87（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 113 億ドル・営業利益 33 億ドル。数量 +1.5%/年・単価 +3.5%/年
- ヘルスケア：数量 30.5（口腔・ヘルスケア品の販売単位数（億個、推定））× 価格 7.05（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 215 億ドル・営業利益 58 億ドル。数量 +2%/年・単価 +3.5%/年
倍率：ROE 29.4%、k 7.50%（基本 8.0% ＋ quality -0.5%）、残る割合 強い堀 2/3、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 22.1%、g 3.5%（事業の数量 × シェア × 価格から出した値。ROE から出していない）で、正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 21.0 倍（来年の利益に対して）。数量の弱さが直り価格・ミックスが通る筋書きだが、上限の 9 割に置いた。上限の 9.0 割に置いた。10 年目の利益に掛けるので ×(1＋g) で 19.6 倍。時価総額 ＝ 純利益 269 億ドル × 19.6 倍 ＝ 5272 億ドル。
確率：PB への移行が止まり、新興国・美容・ヘルスケアで数量が伸びる筋書き。10 年全部がうまくいく確率は 1 割弱。
やや楽観 22% やや楽観：数量が年 +0.5〜2%、利益率 24% 台後半 利益 246 億ドル · PER 17.6 倍 · 株価時価総額 186.49 ドル4,339 億ドル
2036 年 6 月期、販売単位数は 1.03〜1.22 倍、単価は 1.37 倍（物価をやや下回る）。売上は 1,285 億ドル、営業利益 311 億ドル（営業利益率 24.2%）、純利益 246 億ドル（今の 1.5 倍）。美容とヘルスケアが数量を伸ばし、ファブリック・ホームは横ばい。価格を決める力は保たれるが、物価 3.5% に全額は転嫁できない。PB への移行は洗剤・紙製品で 1 ポイント程度にとどまり、7,000 人削減とブランド整理の効果が物価による費用増を一部吸収する。大型の買収も大きな失敗もなく、配当と自社株買いが純利益の約 83% を返し続ける。PER 17.6 倍は、ROE 約 28%・g 3%・k 7.5% の式の 9 割の値。
- ファブリック・ホームケア：数量 52.0（洗剤・家庭用洗剤の販売単位数（億個、推定））× 価格 8.30（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 432 億ドル・営業利益 108 億ドル。数量 +0.4%/年・単価 +3.2%/年
- ベビー・フェミニン・ファミリーケア：数量 41.2（おむつ・生理用品・紙製品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.99（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 288 億ドル・営業利益 74 億ドル。数量 +0.3%/年・単価 +3.2%/年
- 美容：数量 24.4（美容品の販売単位数（億個、推定））× 価格 11（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 262 億ドル・営業利益 63 億ドル。数量 +2%/年・単価 +3%/年
- グルーミング：数量 10.9（カミソリ・替刃・シェーバーの販売単位数（億個、推定））× 価格 9.59（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 104 億ドル・営業利益 30 億ドル。数量 +1%/年・単価 +3.2%/年
- ヘルスケア：数量 29.0（口腔・ヘルスケア品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.85（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 199 億ドル・営業利益 53 億ドル。数量 +1.5%/年・単価 +3.2%/年
倍率：ROE 27.5%、k 7.50%（基本 8.0% ＋ quality -0.5%）、残る割合 強い堀 2/3、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 20.9%、g 3.0%（事業の数量 × シェア × 価格から出した値。ROE から出していない）で、正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 19.0 倍（来年の利益に対して）。数量の弱さを長期の g に入れた上で、上限の 9 割に置いた。上限の 9.0 割に置いた。10 年目の利益に掛けるので ×(1＋g) で 17.6 倍。時価総額 ＝ 純利益 246 億ドル × 17.6 倍 ＝ 4339 億ドル。
確率：会社が目指す「数量を伴う成長」が実現するが、PB の侵食も一部続く筋書き。
中立 38% 中立：良好な成熟ブランドとして純利益は年 +3.4%、倍率は式どおり 利益 224 億ドル · PER 17.5 倍 · 株価時価総額 167.99 ドル3,909 億ドル
2036 年 6 月期、販売単位数は 1.0〜1.16 倍（美容 1.16 倍、ヘルスケア 1.10 倍、ファブリック 1.02 倍、ファミリー 1.0 倍）、単価は 1.34 倍（物価 1.41 倍よりやや低い）。売上は 1,217 億ドル（年 +3.5%）、営業利益 284 億ドル（営業利益率 23.3%）、純利益 224 億ドル（今の 1.4 倍、年 +3.4%）。PB への移行は洗剤と紙製品で 1〜2 ポイントの占有率を取るが、ブランドの価格を決める力は残る。7,000 人削減の効果は物価で吸収される。PER 17.5 倍は、ROE 約 26%・g 3%・k 7.5% の式の 9 割の値。10 年の正味還元は約 1,620 億ドル。
- ファブリック・ホームケア：数量 51.0（洗剤・家庭用洗剤の販売単位数（億個、推定））× 価格 8.14（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 415 億ドル・営業利益 101 億ドル。数量 +0.2%/年・単価 +3%/年
- ベビー・フェミニン・ファミリーケア：数量 40.0（おむつ・生理用品・紙製品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.85（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 274 億ドル・営業利益 69 億ドル。数量 +0%/年・単価 +3%/年
- 美容：数量 23.2（美容品の販売単位数（億個、推定））× 価格 11（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 245 億ドル・営業利益 56 億ドル。数量 +1.5%/年・単価 +2.8%/年
- グルーミング：数量 10.4（カミソリ・替刃・シェーバーの販売単位数（億個、推定））× 価格 9.41（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 97 億ドル・営業利益 27 億ドル。数量 +0.5%/年・単価 +3%/年
- ヘルスケア：数量 27.6（口腔・ヘルスケア品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.72（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 186 億ドル・営業利益 48 億ドル。数量 +1%/年・単価 +3%/年
倍率：ROE 25.7%、k 7.50%（基本 8.0% ＋ quality -0.5%）、残る割合 強い堀 2/3、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 19.6%、g 3.0%（事業の数量 × シェア × 価格から出した値。ROE から出していない）で、正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 18.8 倍（来年の利益に対して）。数量の弱さを長期の g に入れた上で、上限の 9 割に置いた。上限の 9.0 割に置いた。10 年目の利益に掛けるので ×(1＋g) で 17.4 倍。時価総額 ＝ 純利益 224 億ドル × 17.4 倍 ＝ 3909 億ドル。
確率：業界ノートの置き方（家庭用品：数量 年 +0.3%・単価 年 +3.0%）に合わせた。議論で最も厚い。
やや悲観 21% やや悲観：数量が減り続け、利益率 22〜23% へ 利益 184 億ドル · PER 13.0 倍 · 株価時価総額 102.80 ドル2,392 億ドル
2036 年 6 月期、販売単位数は 0.95〜1.08 倍（洗剤・紙製品は減り、美容だけ 1.08 倍）、単価は 1.28 倍。売上は 1,085 億ドル、営業利益 234 億ドル（営業利益率 21.6%）、純利益 184 億ドル（今の 1.15 倍）。コストコ・アマゾンの PB が洗剤・紙製品・ベビーケアで 3〜4 ポイントの占有率を取り、値上げが物価に届かない。ブランドは強いが、「成長する優良企業」ではなく「成熟した耐久企業」と見られる。PER 13.0 倍は、ブランドの価格決定力の低下を長期の g 2.5% に入れ、稼ぐ力（純利益 ÷ k）に g を乗せた値の 9.5 割。
- ファブリック・ホームケア：数量 47.6（洗剤・家庭用洗剤の販売単位数（億個、推定））× 価格 7.76（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 369 億ドル・営業利益 84 億ドル。数量 -0.5%/年・単価 +2.5%/年
- ベビー・フェミニン・ファミリーケア：数量 37.3（おむつ・生理用品・紙製品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.53（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 243 億ドル・営業利益 57 億ドル。数量 -0.7%/年・単価 +2.5%/年
- 美容：数量 21.7（美容品の販売単位数（億個、推定））× 価格 10（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 222 億ドル・営業利益 47 億ドル。数量 +0.8%/年・単価 +2.5%/年
- グルーミング：数量 9.6（カミソリ・替刃・シェーバーの販売単位数（億個、推定））× 価格 8.96（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 86 億ドル・営業利益 23 億ドル。数量 -0.3%/年・単価 +2.5%/年
- ヘルスケア：数量 25.8（口腔・ヘルスケア品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.40（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 165 億ドル・営業利益 40 億ドル。数量 +0.3%/年・単価 +2.5%/年
倍率：ROE 22.0%、k 7.50%（基本 8.0% ＋ quality -0.5%）、残る割合 強い堀 2/3、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 17.2%、g 2.5%（事業の数量 × シェア × 価格から出した値。ROE から出していない）で、正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 17.1 倍（来年の利益に対して）。悲観側は稼ぐ力（純利益 ÷ k）に成長 g を乗せた値（1 ÷ k × (1＋g)）の 9.5 割に置き、ROE が高くても式の上乗せは見ない。市場の倍率は使わない。上限の 7.4 割に置いた。10 年目の利益に掛けるので ×(1＋g) で 13.0 倍。時価総額 ＝ 純利益 184 億ドル × 13.0 倍 ＝ 2392 億ドル。
確率：PB への移行が進み、ブランドの価格を決める力が衰えるが、堀は残る筋書き。
悲観 10% 悲観：PB に占有率を失い、営業利益率 20% 台前半へ 利益 141 億ドル · PER 12.2 倍 · 株価時価総額 73.93 ドル1,720 億ドル
2036 年 6 月期、販売単位数は 0.85〜1.0 倍（ファブリック・ファミリー 0.85 倍）、単価は 1.22 倍。売上は 948 億ドルと今の約 1.1 倍にとどまり、営業利益 180 億ドル（営業利益率 19%）、純利益 141 億ドル（今の約 0.9 倍）。PB が洗剤・紙製品・おむつで 5 ポイント以上の占有率を取り、ブランドの価格決定力が衰える。値引き販促が増え、粗利益率が下がる。化学物質の訴訟（PFAS・ベンゼン等）が費用になる。PER 12.2 倍は、g 2% で稼ぐ力（純利益 ÷ k）に g を乗せた値の 9 割。PBR は約 2.2 倍（時価総額 1,720 億ドル ÷ 自己資本 795 億ドル）。
- ファブリック・ホームケア：数量 43.0（洗剤・家庭用洗剤の販売単位数（億個、推定））× 価格 7.39（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 318 億ドル・営業利益 65 億ドル。数量 -1.5%/年・単価 +2%/年
- ベビー・フェミニン・ファミリーケア：数量 34.4（おむつ・生理用品・紙製品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.22（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 214 億ドル・営業利益 46 億ドル。数量 -1.5%/年・単価 +2%/年
- 美容：数量 20.0（美容品の販売単位数（億個、推定））× 価格 9.75（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 195 億ドル・営業利益 36 億ドル。数量 +0%/年・単価 +2%/年
- グルーミング：数量 8.9（カミソリ・替刃・シェーバーの販売単位数（億個、推定））× 価格 8.53（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 76 億ドル・営業利益 18 億ドル。数量 -1%/年・単価 +2%/年
- ヘルスケア：数量 23.8（口腔・ヘルスケア品の販売単位数（億個、推定））× 価格 6.10（1 個あたり平均単価（ドル））→ 売上 145 億ドル・営業利益 32 億ドル。数量 -0.5%/年・単価 +2%/年
倍率：ROE 17.7%、k 7.50%（基本 8.0% ＋ quality -0.5%）、残る割合 強い堀 2/3、RONIC ＝ k ＋ 残る割合 ×（ROE − k）＝ 14.3%、g 2.0%（事業の数量 × シェア × 価格から出した値。ROE から出していない）で、正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 15.6 倍（来年の利益に対して）。悲観側は稼ぐ力（純利益 ÷ k）に成長 g を乗せた値の 9 割に置いた（PB の侵食と価格の弱さが続くため）。市場の倍率は使わない。上限の 7.6 割に置いた。10 年目の利益に掛けるので ×(1＋g) で 12.2 倍。時価総額 ＝ 純利益 141 億ドル × 12.2 倍 ＝ 1720 億ドル。
確率：10 年で構造的に負ける筋書き（PB の拡大・訴訟・化学物質規制・数量の減少）。確率は 1 割。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億ドル。
ファブリック・ホームケア
洗濯洗剤（タイド・アリエール）、食器洗い（ドーン・フェアリー）、柔軟剤、家庭用洗剤。会社最大の事業で、売上の約 35%。
| 数量洗剤・家庭用洗剤の販売単位数（億個、推定） | 価格1 個あたり平均単価（ドル） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/12 | 50.0 | 6.06 | 303 | 73 |
| 10 年後 中立 | 51.0 | 8.14 | 415 | 101 |
取り方：FY2026（2026 年 6 月期）の売上 303 億ドルを、1 個あたり平均 6 ドル前後の商品で約 50 億個と置いた推定（市場規模 × シェアの代わり）。税引前利益 73 億ドル（利益率 24.0%）はそのまま営業利益に写した。事業別の営業利益は開示されないので、税引前利益で代用する。
ベビー・フェミニン・ファミリーケア
おむつ（パンパース）、生理用品（オールウェイズ・タンパックス）、ティッシュ・キッチンペーパー・トイレットペーパー（シャーミン・バウンティ）。
| 数量おむつ・生理用品・紙製品の販売単位数（億個、推定） | 価格1 個あたり平均単価（ドル） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/12 | 40.0 | 5.10 | 204 | 51 |
| 10 年後 中立 | 40.0 | 6.85 | 274 | 69 |
取り方：FY2026 売上 204 億ドルを、平均 5.1 ドル前後 × 約 40 億個と置いた推定。税引前利益 51 億ドル（25.2%）。第 4 四半期は有機的売上 −2%（ファミリーケア中位単桁減）と最も弱い。
美容
ヘアケア（パンテーン・ヘッド＆ショルダーズ）、スキンケア（オレイ・SK-II）、パーソナルクレンジング。成長が最も速い。
| 数量美容品の販売単位数（億個、推定） | 価格1 個あたり平均単価（ドル） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/12 | 20.0 | 8.00 | 160 | 35 |
| 10 年後 中立 | 23.2 | 11 | 245 | 56 |
取り方：FY2026 売上 160 億ドルを、平均 8 ドル × 約 20 億個と置いた推定。税引前利益 35 億ドル（21.7%）。売上 +7%（為替含む）、第 4 四半期の有機的売上は +4%。
グルーミング
カミソリ（ジレット・ベンザ）、電動シェーバー（ブラウン）。利益率が最も高い。
| 数量カミソリ・替刃・シェーバーの販売単位数（億個、推定） | 価格1 個あたり平均単価（ドル） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/12 | 9.9 | 7.00 | 69 | 20 |
| 10 年後 中立 | 10.4 | 9.41 | 97 | 27 |
取り方：FY2026 売上 69 億ドルを、平均 7 ドル × 約 9.9 億個と置いた推定。税引前利益 20 億ドル（28.4%）。売上 +4%、有機的売上は横ばい。
ヘルスケア
口腔ケア（オーラルB・クレスト）、胃腸薬・風邪薬（ペプト・ビズモル・ヴィックス）。
| 数量口腔・ヘルスケア品の販売単位数（億個、推定） | 価格1 個あたり平均単価（ドル） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/12 | 25.0 | 5.00 | 125 | 32 |
| 10 年後 中立 | 27.6 | 6.72 | 186 | 48 |
取り方：FY2026 売上 125 億ドルを、平均 5 ドル × 約 25 億個と置いた推定。税引前利益 32 億ドル（25.4%）。売上 +4%、有機的売上は −1%。
リスクと懸念
価格（倍率の縮み）
今の PER 24.1 倍・PBR 7.1 倍は、式の値（資本コスト 7.5%・ROE 約 26%・成長 3% で来年の利益に約 19 倍）を上回り、k の前提が 1 ポイント上がれば式の値は約 15 倍へ下がる。リーマンで −34%、2022 年の利上げで −22% と、倍率の下落で下がった過去がある。
数量の弱さと価格の限界
FY2026 の有機的売上は +1%（価格 +1・数量ミックス 0）、第 4 四半期は 0%。物価 3.5% の世界で +1〜3% では実質のマイナス成長。値上げに疲れた消費者は安い商品へ移り、数量は戻りにくい。FY2027 の見通しも有機的売上 +1〜3%、調整後 EPS 横ばい〜+3% と控えめ。
PB（自社ブランド）の拡大
基礎食品の PB は 2025 年に 1,890 億ドル（2020 年比 +32%）。コストコのカークランド、アマゾンのブランド、ウォルマートのブランドが洗剤・紙製品・おむつで占有率を伸ばす。最大の顧客ウォルマートは同時に最大の競合にもなりうる。
原材料・関税・輸送費
FY2027 は原材料・エネルギー・輸送費の上昇で税引後約 10 億ドルの逆風（調整後 EPS に約 8 ポイント）。石油由来の素材とパルプは数年単位で揺れる。関税は FY2026 に税引前約 6 億ドルの費用で、FY2027 の見通しには示されていない。値上げで転嫁できなければ利益率が下がる。
構造改革の実行
2025 年 6 月に発表した非製造部門の約 7,000 人削減とブランド・市場の整理（費用は税引前 10〜16 億ドル）の効果が、売上の逆風（0.3〜0.5 ポイント）を上回るか。新 CEO（2026 年 1 月就任）の下で戦略が「消費者第一」へ立ち戻るため、移行の混乱がありうる。
訴訟・化学物質・規制
PFAS・ベンゼンなどの化学物質、タルク、洗剤ポッドの安全性など、消費財特有の訴訟と規制が積み上がる。1 件ごとの金額は小さくても、ブランドへの信頼を傷つけると価格を決める力を弱める。消費者向けの集団訴訟は、和解金より評判への影響が大きい。
新興国・中国の鈍化
ベビーケアは中国で数量が伸びたが、中国の出生数の減少は構造的。新興国の通貨安と所得の伸び悩みは、北米以外の成長を弱める。為替は筋書きで動かさないが、現地通貨の弱さは数量に効く。売上の約 4 割が北米以外にあり、成長の源の地域でもある。
今後の分かれ目
- 数量ミックスが 2 四半期連続でプラスに戻り（有機的売上 +3% 超）
- 価格に頼らない成長への転換が見えた。楽観・やや楽観の確率を上げてよい。倍率は式の値（19 倍前後）の 9 割を保てる。
- ファブリック・ホームとファミリーケアの有機的売上がマイナスのまま 4 四半期続く
- PB の侵食が数量に出ている。やや悲観の確率を上げ、長期の g を 2.5% に下げ、10 年の倍率を 16 倍前後へ下げて見直す。
- 原材料・輸送費が FY2027 の想定より 5 億ドル以上悪化する
- 営業利益率が 1 ポイント下がり、純利益は約 4% 減る。やや悲観の確率を上げる。
- 関税が洗剤・紙製品へ広がり、価格転嫁が数量を落とす
- 価格を上げても数量が減る。粗利益率が 1〜2 ポイント下がる悲観寄り。
- 人員削減とブランド整理で営業利益率が 25% を超える
- 構造改革の効果が価格決定力の低下を上回った。10 年の営業利益率を 1 ポイント上げ、楽観の確率を上げてよい。
- 最大の顧客（ウォルマート）が PB を主要カテゴリーで大きく広げる
- 棚の取り合いの交渉力が小売へ傾く。やや悲観・悲観の確率を上げる。
見ておくもの
- 有機的売上の内訳（価格・数量ミックス・為替）と事業別の数量
- ファミリーケア・ファブリックの有機的売上と PB の占有率
- 営業利益率（調整後）と原材料・関税の逆風の大きさ
- 美容・ヘルスケアの有機的売上と中国・インドの数量
- 7,000 人削減の費用と効果（FY2027 まで）
- 配当・自社株買いの計画（約 100 億ドル・約 50 億ドル）と株数の減り方
- ウォルマート・アマゾンの PB の拡大と店頭での棚の割合
倍率と資本コストの決め方
今の PER 24.1 倍を見る前に、5 つの事業を販売単位数 × 平均単価で積み、事業別の税引前利益率から営業利益を作り、純利益に 20% の税と利払い増（年 −4 億ドル程度）を入れた。倍率は k 7.5%（基本 8.0% ＋ quality −0.5%）の式 (1 − g/RONIC) ÷ (k − g) × (1 ＋ g) で置き、上限の 9 割に置いた（中立の 10 年後で 17.5 倍）。数量の弱さと PB の圧力は長期の g 3% に入れ、ROE は帳簿の自己資本の ROE（約 26%）、純負債は 1 ドルずつ引く。悲観側は稼ぐ力（純利益 ÷ k）に g を乗せた値の 9〜9.5 割で、今の PER や過去の中央値には寄せていない。結果が割高に出たのは今の PER が式の値より高いためで、合わせにいったものではない。
資本コスト 7.5% ＝ 無リスク金利 5% ＋ β 0.60 × 5%。k ＝ 基本 8.0% ＋ quality −0.5% ＝ 7.5%。必需品で景気に左右されにくい。個別のリスク（PB・訴訟・数量の弱さ）は k に足さず、筋書きと確率で表した。
同じ業種（生活必需品）の AI 分析
読んだ資料
- P&G 2026 年 6 月期（FY2026）第 4 四半期決算（FY2027 見通し・事業別を含む）
- P&G earnings fourth quarter 2026（ブログ）
- P&G announces fourth quarter and fiscal year 2026 results（Barchart）
- Procter & Gamble to cut 7,000 jobs over the next two years（Al Jazeera）
- P&G Rallies Under New CEO but Lags Rivals, Faces Tariff Challenges（Yahoo Finance）