第一交通産業 9035

運賃の改定が費用の上昇に先行し、乗務員の採用が安定する。稼働率は 75% に上がり、タクシー事業は 2% の利益率で黒字になる。配車アプリとの連携も進み、手数料の負担が軽くなる。

不動産は、賃貸が物価に連動して賃料を上げ、棟数も増える。再生は那覇の再開発のような大型案件が続き、金融は貸付残高が 1.25 倍に伸びる。沖縄の訪日客でバスも堅調だ。

会社全体の営業利益は 106 億円と、今の 3 倍になる。営業利益率は 6.6% で、過去の高い水準に近づく。借金は返済が進んで軽くなり、金利の上昇の影響も一部しのげる。

配当は引き上げられ、純利益の 4 割台半ばが株主に配られる。創業家による非上場化の提案が出れば、市場価格に上乗せされうる。

• タクシー事業：数量 5,570（稼働している営業車（台）＝在籍車両 × 稼働率）× 価格 1,468（1 台あたりの年間売上（万円・名目。運賃改定を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 818 億円・営業利益 16 億円。数量 1.03 倍、値段 1.42 倍、営業利益率 2.0%
• バス事業：数量 378（稼働している車両（台）＝在籍 639 台 × 稼働率）× 価格 2,926（1 台あたりの年間売上（万円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 111 億円・営業利益 9 億円。数量 1.08 倍、値段 1.38 倍、営業利益率 8.5%
• 不動産分譲：数量 883（引き渡し戸数（戸））× 価格 4,379（1 戸あたりの売上（万円・名目。建築費の上昇を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 387 億円・営業利益 27 億円。数量 1.00 倍、値段 1.40 倍、営業利益率 7.0%
• 不動産再生：数量 5.7（売却する物件の数（件・推定））× 価格 22（1 件あたりの売却額（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 126 億円・営業利益 20 億円。数量 0.95 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 16.0%
• 不動産賃貸：数量 106（保有する賃貸ビルの棟数）× 価格 0.73（1 棟あたりの年間賃料収入（億円・名目。賃料は物価に遅れて上がる前提））→ 売上 77 億円・営業利益 35 億円。数量 1.12 倍、値段 1.38 倍、営業利益率 45.0%
• 不動産金融：数量 241（貸付残高（億円・実質＝今の値段））× 価格 0.11（貸付 1 億円あたりの収入（億円。物価で貸付額が名目で増える分を含む））→ 売上 26 億円・営業利益 14 億円。数量 1.25 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 55.0%
• その他・調整（駐車場・本社費など）：数量 513（契約・取引の件数（件・推定））× 価格 0.13（1 件あたりの売上（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 69 億円・営業利益 −16 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 -23.0%

倍率：事業の純利益 51 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 7.6% が k 9.00% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 11.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.1 倍。全体の PER 11.11 倍、時価総額 567 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：運賃の改定が先行し、乗務員の確保が進み、不動産も好調で、金利の重さも軽い姿は重なりにくい。借金が重いことも考え、1 割弱とした。

タクシーは、運賃改定と乗務員の定着で赤字が消え、収支がほぼ均衡する。稼働率は 72% 台に上がる。バスは訪日客で堅調だ。

不動産は、分譲が戸数を保ち、賃貸は賃料を物価並みに上げる。再生は大型案件の山を過ぎ、利益は平均に戻る。金融の残高は緩やかに増える。

会社全体の営業利益は 79 億円で、今の 2.2 倍。ただし金利が上がり、利払いが 15 億円増える。純利益は 36 億円と、今の 1.8 倍にとどまる。

配当は純利益の 4 割台で増え、財務は少しずつ軽くなる。会社は堅実に改善するが、借金の重さは残り、市場の驚きにはならない。

• タクシー事業：数量 5,408（稼働している営業車（台）＝在籍車両 × 稼働率）× 価格 1,427（1 台あたりの年間売上（万円・名目。運賃改定を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 772 億円・営業利益 4 億円。数量 1.00 倍、値段 1.38 倍、営業利益率 0.5%
• バス事業：数量 361（稼働している車両（台）＝在籍 639 台 × 稼働率）× 価格 2,883（1 台あたりの年間売上（万円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 104 億円・営業利益 8 億円。数量 1.03 倍、値段 1.36 倍、営業利益率 8.0%
• 不動産分譲：数量 839（引き渡し戸数（戸））× 価格 4,254（1 戸あたりの売上（万円・名目。建築費の上昇を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 357 億円・営業利益 21 億円。数量 0.95 倍、値段 1.36 倍、営業利益率 6.0%
• 不動産再生：数量 5.1（売却する物件の数（件・推定））× 価格 22（1 件あたりの売却額（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 112 億円・営業利益 17 億円。数量 0.85 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 15.0%
• 不動産賃貸：数量 103（保有する賃貸ビルの棟数）× 価格 0.71（1 棟あたりの年間賃料収入（億円・名目。賃料は物価に遅れて上がる前提））→ 売上 73 億円・営業利益 32 億円。数量 1.08 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 44.0%
• 不動産金融：数量 215（貸付残高（億円・実質＝今の値段））× 価格 0.11（貸付 1 億円あたりの収入（億円。物価で貸付額が名目で増える分を含む））→ 売上 23 億円・営業利益 12 億円。数量 1.12 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 54.0%
• その他・調整（駐車場・本社費など）：数量 513（契約・取引の件数（件・推定））× 価格 0.13（1 件あたりの売上（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 69 億円・営業利益 −16 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 -23.0%

倍率：事業の純利益 36 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 5.7% が k 9.00% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 11.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.1 倍。全体の PER 11.11 倍、時価総額 403 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：運賃改定と稼働率の改善でタクシーが収支均衡に近づき、不動産が堅調な姿。借金の重さを考え、2 割弱を置いた。

人手不足は続き、タクシーの稼働台数は今の 95% に減る。運賃は物価並みに上がるが、人件費と採用費の上昇に追いつかず、利益率は 1.5% の赤字にとどまる。バスは沖縄の訪日客で 7% の利益率を保つ。

不動産は、分譲の戸数が人口減と金利上昇で今の 9 割に減る。再生は一時の山を過ぎ、売却は年 4〜5 件になる。賃貸は棟数が増え、賃料は物価に遅れて上がる。金融は残高を保つ。

会社全体の営業利益は 53 億円。ただし借り換えで金利が上がり、利払いが 17 億円ほど増えるため、純利益は 22 億円と今とほぼ同じ水準にとどまる。

配当は今の額で据え置かれ、純利益の 4 割強が配られる。創業家の支配は続き、非上場化の動きは出ない。ROE は 3% 台で、資本コストには遠く及ばない。

• タクシー事業：数量 5,138（稼働している営業車（台）＝在籍車両 × 稼働率）× 価格 1,386（1 台あたりの年間売上（万円・名目。運賃改定を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 712 億円・営業利益 −11 億円。数量 0.95 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 -1.5%
• バス事業：数量 350（稼働している車両（台）＝在籍 639 台 × 稼働率）× 価格 2,841（1 台あたりの年間売上（万円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 99 億円・営業利益 7 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 7.0%
• 不動産分譲：数量 795（引き渡し戸数（戸））× 価格 4,192（1 戸あたりの売上（万円・名目。建築費の上昇を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 333 億円・営業利益 18 億円。数量 0.90 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 5.5%
• 不動産再生：数量 4.5（売却する物件の数（件・推定））× 価格 22（1 件あたりの売却額（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 99 億円・営業利益 14 億円。数量 0.75 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 14.0%
• 不動産賃貸：数量 99.8（保有する賃貸ビルの棟数）× 価格 0.69（1 棟あたりの年間賃料収入（億円・名目。賃料は物価に遅れて上がる前提））→ 売上 68 億円・営業利益 29 億円。数量 1.05 倍、値段 1.30 倍、営業利益率 43.0%
• 不動産金融：数量 192（貸付残高（億円・実質＝今の値段））× 価格 0.11（貸付 1 億円あたりの収入（億円。物価で貸付額が名目で増える分を含む））→ 売上 20 億円・営業利益 11 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 54.0%
• その他・調整（駐車場・本社費など）：数量 513（契約・取引の件数（件・推定））× 価格 0.13（1 件あたりの売上（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 69 億円・営業利益 −16 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 -23.0%

倍率：事業の純利益 22 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 3.7% が k 9.00% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 11.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.1 倍。全体の PER 11.11 倍、時価総額 246 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：運賃改定は進むが人手不足で稼働率は上がりにくく、金利の上昇が利益を削る姿に収まりやすい。2 年続くタクシーの赤字と整合し、4 割弱を置いた。

人手不足が深刻になり、タクシーの稼働台数は今の 9 割に減る。運賃の改定は進まず、利益率は 2.5% の赤字に沈む。バスも採算が悪化する。

不動産は、金利の上昇で購入者の負担が増え、分譲は戸数が 12% 減る。再生は買値と売値の差が縮み、売却は年 4 件前後にとどまる。賃貸は稼働を保つが、賃料の上昇は物価に遅れる。

会社全体の営業利益は 35 億円。借り換えで利払いが 18 億円増え、純利益は 12 億円まで縮む。配当は据え置かれるが、余裕は乏しくなる。

財務はさらに薄くなる。自己資本は増えず、借金の返済は進まない。市場は、稼ぐ力が薄い複合会社として、資産価値を割り引いて評価する。

• タクシー事業：数量 4,867（稼働している営業車（台）＝在籍車両 × 稼働率）× 価格 1,324（1 台あたりの年間売上（万円・名目。運賃改定を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 644 億円・営業利益 −16 億円。数量 0.90 倍、値段 1.28 倍、営業利益率 -2.5%
• バス事業：数量 333（稼働している車両（台）＝在籍 639 台 × 稼働率）× 価格 2,714（1 台あたりの年間売上（万円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 90 億円・営業利益 5 億円。数量 0.95 倍、値段 1.28 倍、営業利益率 6.0%
• 不動産分譲：数量 777（引き渡し戸数（戸））× 価格 4,004（1 戸あたりの売上（万円・名目。建築費の上昇を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 311 億円・営業利益 16 億円。数量 0.88 倍、値段 1.28 倍、営業利益率 5.0%
• 不動産再生：数量 4.2（売却する物件の数（件・推定））× 価格 21（1 件あたりの売却額（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 88 億円・営業利益 11 億円。数量 0.70 倍、値段 1.28 倍、営業利益率 12.0%
• 不動産賃貸：数量 95.0（保有する賃貸ビルの棟数）× 価格 0.66（1 棟あたりの年間賃料収入（億円・名目。賃料は物価に遅れて上がる前提））→ 売上 63 億円・営業利益 26 億円。数量 1.00 倍、値段 1.25 倍、営業利益率 42.0%
• 不動産金融：数量 173（貸付残高（億円・実質＝今の値段））× 価格 0.11（貸付 1 億円あたりの収入（億円。物価で貸付額が名目で増える分を含む））→ 売上 18 億円・営業利益 9 億円。数量 0.90 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 50.0%
• その他・調整（駐車場・本社費など）：数量 513（契約・取引の件数（件・推定））× 価格 0.13（1 件あたりの売上（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 69 億円・営業利益 −16 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 -23.0%

倍率：純利益 11.8 億円・自己資本 578 億円・ROE 2.0%。稼ぐ力は 純利益 ÷ k ＝ 131 億円で、売れる資産の残りより大きい方を置いた。今の自己資本 463 億円に PBR 0.283 倍を掛けた額（131 億円）。ROE が k を大きく下回るので、7 割へは引き上げない。EV÷営業利益は借金を含めて約 34 倍と高く、借金の重さが評価を抑える。売れる資産の床は 80 億円で、稼ぐ力の 131 億円のほうが大きいため後者を置いた。

確率：金利が想定より速く上がり、タクシーの赤字が続き、分譲と再生も鈍る姿。薄い財務と固定金利比率の低さを考え、3 割弱を置いた。

ライドシェアが解禁され、タクシーの運賃と稼働率が大きく落ちる。稼働台数は今の 8 割に減り、利益率は 5% の赤字になる。バスも補助に頼る路線が増える。

不動産は、金利の急上昇で分譲が冷え込み、戸数は今の 7 割に落ちる。再生は買い手がつかず、在庫が積み上がる。担保不動産の価格が下がり、金融は貸倒れが出る。賃貸も稼働が下がる。

会社全体の営業利益は赤字に沈み、利払いは 15 億円増える。純利益は 17 億円の赤字で、自己資本は減損を含めて大きく減る。借り換えが難しくなり、資産の売却を迫られる。

配当は大きく減る。創業家は支配を保つが、少数株主の取り分は借金を払った後の残りに限られる。

• タクシー事業：数量 4,326（稼働している営業車（台）＝在籍車両 × 稼働率）× 価格 1,189（1 台あたりの年間売上（万円・名目。運賃改定を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 515 億円・営業利益 −26 億円。数量 0.80 倍、値段 1.15 倍、営業利益率 -5.0%
• バス事業：数量 315（稼働している車両（台）＝在籍 639 台 × 稼働率）× 価格 2,438（1 台あたりの年間売上（万円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 77 億円・営業利益 2 億円。数量 0.90 倍、値段 1.15 倍、営業利益率 3.0%
• 不動産分譲：数量 618（引き渡し戸数（戸））× 価格 3,441（1 戸あたりの売上（万円・名目。建築費の上昇を含め物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 213 億円・営業利益 2 億円。数量 0.70 倍、値段 1.10 倍、営業利益率 1.0%
• 不動産再生：数量 3.0（売却する物件の数（件・推定））× 価格 17（1 件あたりの売却額（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 52 億円・営業利益 4 億円。数量 0.50 倍、値段 1.05 倍、営業利益率 7.0%
• 不動産賃貸：数量 90.3（保有する賃貸ビルの棟数）× 価格 0.55（1 棟あたりの年間賃料収入（億円・名目。賃料は物価に遅れて上がる前提））→ 売上 50 億円・営業利益 18 億円。数量 0.95 倍、値段 1.05 倍、営業利益率 36.0%
• 不動産金融：数量 144（貸付残高（億円・実質＝今の値段））× 価格 0.08（貸付 1 億円あたりの収入（億円。物価で貸付額が名目で増える分を含む））→ 売上 11 億円・営業利益 4 億円。数量 0.75 倍、値段 1.00 倍、営業利益率 35.0%
• その他・調整（駐車場・本社費など）：数量 513（契約・取引の件数（件・推定））× 価格 0.13（1 件あたりの売上（億円・名目。物価 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 69 億円・営業利益 −14 億円。数量 1.00 倍、値段 1.34 倍、営業利益率 -20.0%

倍率：稼ぐ力は赤字で、売れる資産（総資産の 8 割回収から負債を引いて 80 億円）が値段の下限になる。床の 80 億円を今の自己資本 463 億円で割った PBR 0.173 倍に置く。減損後の自己資本 387 億円でなく今の自己資本に掛けた。

確率：ライドシェアの解禁、金利の急上昇、不動産市況の悪化が重なり、財務の薄さが一気に表れる姿。借金が重いことを考え、1 割強を置いた。