結論
ジーテクトは、車の骨格をつくるプレス部品の専業メーカーだ。ドアまわりの柱やフロアなど、車体の強さと安全を決める部品を、ホンダを軸にトヨタやスバルへ納める。売上の8割超が海外で、最大の市場は北米である。
筆者の結論は「割安寄り。ただし、理由のある安さ」だ。数量と単価で10年後を積むと、中立の筋書きでも今の時価総額を上回る。それでも市場が安く値を付けるのには筋が通っている。弱みは3つある。ホンダ1社が売上の約5割を占めること。価格を顧客が決めること。設備投資が営業キャッシュフローとほぼ同額で、自由に使える現金が残りにくいことだ。
会社は2030年度に営業利益率7%を掲げる。しかし、2023年に出した前の中期計画は届かなかった。筆者の中立は5%台後半にとどめ、計画どおりの達成は楽観側に置いた。
強みもある。車体1台分を設計から量産まで引き受ける開発力があり、新型車に切り替わるたびに1台あたりの受注額が上がっている。ホンダが持ち株を減らしたことで、資本のしがらみも薄れた。
最大の分かれ目は、電動化の見直しを終えたホンダが、HEV（ハイブリッド車）中心で数量を戻せるかどうかだ。戻れば利益率の回復が見え、戻らなければ設備の重さが負担になる。
バリュー投資の観点から
バリュー投資の観点では、この会社を持ち続けたいかを3つの点から問う。
まず事業の寿命だ。車がある限り車体は要る。電動化でも、鋼板の骨格は残る。その意味で、10年後も消えない事業だ。一方で、鉄の部品を速く、軽く、安く作る競争は終わらず、ホンダなど顧客の購買力が強い。堀は狭い。
次にオーナー利益、つまり株主が自由に使える利益だ。純利益は130億円台だが、設備投資が営業キャッシュフローにほぼ等しい。実際に手元へ残る現金は、見かけの利益よりずっと少ない。投資の見返りが資本コストに届くかどうかを、会社が示す番だ。
最後に安全域だ。時価総額は純資産の半分に届かない。それでも、利益が計画どおり育たなければ、純資産の中身も目減りする。安いが、割安と断じるほどではない。筆者は、中立の姿でもなお2〜3割の余地がある一方、ホンダ依存を割り引く理由も確かだと考える。
何で稼ぐ会社か
稼ぎの源は単純だ。新型車が決まると、ジーテクトは車体の骨格部品を設計し、金型を作り、量産して納める。受注した車種が売れ続ける限り、売上は毎年積み上がる。
売上の約9割が車体部品だ。薄い鋼板をプレスで成形し、溶接して組み立てる。ホットスタンプ、つまり鋼板を加熱してから成形し、軽くて強い部品に仕上げる加工も手がける。残りは、試作・金型・設計を請け負う車種開発の約1割と、トランスミッション部品の2%ほどだ。
顧客の中心はホンダで、売上の約5割を占める。ホンダの全車種に搭載されている。次いでトヨタが2割強、スバルが約1割だ。ジャガー・ランドローバー、マツダ、フォード、BMWが続く。
工場は12か国に28ある。売上の38%は北米で、日本は18%、中国は16%、アジアは12%、欧州は11%だ。車体部品は大きくて重く、遠くへ運ぶと割に合わない。そのため顧客の工場の近くで作り、近くへ納める。関税の直接の影響が小さいのはこのためだ。
2028年度までの中期計画は、売上3,800億円・営業利益250億円を掲げる。柱は、新型車の受注を取り切ること、工場の無人化で人手に頼らない体質へ変えること、不採算の拠点を整理して適正な価格へ移ることだ。3年間で約1,100億円を投じる。
優良さと弱いところ
堀、つまり他社がまねしにくい強みは、あると言えるが浅い。筆者は「普通」と見る。
強みは2つある。1つ目は、車体1台分を丸ごと扱える設計力だ。顧客は新型車の開発期間を縮めたく、ソフトウェアにも人手を割かねばならない。開発から量産まで一括で任せられる部品会社は重宝される。会社が「Tier0.5」、つまり部品メーカーとシステムの設計者の中間を目指すと言うのはこのためだ。
2つ目は、受注額の上昇だ。新型トヨタRAV4は先代比1.8倍、スバルのフォレスターは1.7倍、ホンダのヴェゼルは1.4倍と、1台あたりの受注額が上がった。高強度の部品を任される場面が増えている。
弱みは価格だ。骨格部品は車種ごとに指名で受注するが、価格は自動車メーカーが握る。鋼材の値上がりも、毎年の値下げ要請と相殺される。営業利益率は過去10年ほぼ4〜5%台で、資本の稼ぐ力は資本コストに届いていない。
経営は堅実だ。格付けはA−で、自己資本比率は約6割ある。配当は15期連続で増えた。ただ、利益率を上げる約束は何度も先送りされてきた。実行力は、数字が出るまで割り引いて見る必要がある。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
車体骨格の市場は、世界の乗用車生産と同じ数量で動く。年に9,000万台前後の規模で、10年では横ばいから微増だ。人口が減る先進国は縮み、新興国が補う。
市場の大きさを筆者はこう推定する。車体骨格の外注部品は1台あたり6〜8万円、年間で5〜7兆円規模だ。ジーテクトの車体部品は約3,000億円だから、シェアは4〜5%ほどになる。強い立場とは言えないが、ホンダ向けに限れば全車種に載る主力だ。
競争相手は、スペインのゲスタンプや、カナダのマグナなど世界大手と、日本ではホンダ系の東プレなどだ。価格競争は厳しく、顧客が複数社から見積もりを取る。
技術の流れは2つある。1つはホットスタンプによる部品の一体化だ。ホンダは1.5ギガパスカル級の高強度材で、ドアの枠を一体成形した。もう1つは、アルミを巨大な金型で一度に成形するギガキャストだ。ホンダでの採用は限定的と報じられている。部品点数が減れば、プレスと溶接の仕事は減る。ジーテクトが「大型一体化製品」を戦略製品に挙げるのは、この流れに乗り遅れないためだ。
電動化は想定より鈍った。ホンダは2026年3月に北米向けEVの開発中止を発表し、2030年度までHEVを中核に据える方針に変えた。骨格部品はEVでもHEVでも要る。ただ、車台が変わるたびに金型の投資が要り、車種ごとの数量の振れは利益に直結する。
資本政策と M&A
還元は着実だ。配当は15期連続で増え、配当性向30%以上を方針にする。2031年3月期には、株主資本に対する配当率（DOE）3.0%を目標にする。今の中期計画の3年間では、配当は150億円ほどだ。自社株買いは直近の期にはない。
資金の使い道は、投資が最優先だ。3年間の営業キャッシュフロー約1,150億円に対し、投資は約1,125億円を見込む。新機種と工場の無人化が950億円を占める。つまり、利益が出ても手元に残る現金は薄い。
2025年12月、筆頭株主のホンダが350万株を売り出した。持ち株は29.7%から21.7%へ下がった。目的は政策保有株の見直しとされる。ホンダの持分法適用会社であることは変わらない。筆者は、買収の側に回る動機は弱く、売却は取引の分散を後押しすると見る。kabufuの推計では、10年以内のTOB・買収の確率は約24%だ。実現にはホンダの同意が前提になる。
点検済み（2026-10-19）：中立の営業利益率 5.8%（直近 6 年平均 約 4.4%、会社計画 6.5〜7.0%）、還元 約 35%（配当性向 30% 以上・DOE 3.0% 目標より薄い）、ホンダ向け約 5 割と EV 見直しがやや悲観以下の確率 38% に入っていることを確かめた。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
今の値段は、利益の回復を一切織り込んでいない。営業利益率はこの10年、4〜5%台にとどまってきたが、変わる理由が揃ってきた。
第1に、新型車の受注額が上がっている。トヨタRAV4は先代の1.8倍、スバルのフォレスターは1.7倍だ。高強度の部品を任される場面が増え、1台あたりの売上は価格より中身で伸びる。2026年度から3年間で、37車種の新規モデルが立ち上がる。
第2に、工場の無人化が効き始める。中部工場と中国の南沙工場で先行し、人件費の上昇を吸収する。北米は売上の4割で、ここの採算が上がれば全社の利益率は一気に変わる。
第3に、顧客が広がっている。ホンダ以外が48%まで上がり、トヨタ向けは2割を超えた。ホンダが持ち株を売ったことで、他社も取引しやすくなる。開発力で車体1台分を引き受ける「Tier0.5」が定着すれば、価格を自分で決められる範囲が広がる。
財務も強い。自己資本比率は6割で、格付けはA−だ。DOE3.0%の約束は、時価総額の5%近い利回りにつながる。
慎重な見方
利益率が上がるという話は、過去の計画でも繰り返されて届かなかった。前の中期計画は、2026年3月期に営業利益180億円を掲げたが、実績は156億円だ。
価格は自動車メーカーが握る。鋼材が上がっても、毎年の値下げ要請で相殺される。人件費はメキシコも米国も中国も上がる。物価3%の世界では、コストの上昇に価格が追いつくかが問われ続ける。
数量も安心できない。売上の約5割がホンダで、そのホンダは2026年3月にEV3車種の中止と巨額の損失を発表した。中国ではホンダの販売が落ち、日系車の地盤は地元メーカーに奪われている。ジーテクトの北米と中国で、ホンダ向けが細ればその分が丸ごと減る。
投資は重い。3年で約1,100億円を使うが、営業キャッシュフローとほぼ同額で、配当を払うと借金が増える。投資の見返りが資本コストを下回るなら、利益が出ても価値は増えない。
最後に技術の流れだ。ギガキャストや大型一体化が進めば、プレスと溶接の仕事は減る。これに乗れない部品会社は、数量も単価も失う。
どちらに重みを置いたか
数量と単価で積むと、中立の筋書きでも今の時価総額を上回る。値段が安すぎるという強気の見方に、数字の裏づけがある。ただし、慎重な見方の指摘も的を射ている。計画を2度続けて外したこと、ホンダ依存、重い設備投資は、割引の理由になる。
確率は慎重な側に少し寄せた。中立を最も厚くしつつ、やや悲観と悲観の合計を4割弱に置き、楽観は小さくした。
10 年後の 5 つの筋書き（2036/03 期）
確率で加重した株価時価総額 5,383 円2,305 億円（＋ 配当配当と自社株買いの合計 1,269 円544 億円）。 今の値に割り戻すと 3,496 円1,497 億円、今との差 +62.0%、 期待の年率 +11.9%（資本コスト 7.5%）→ 割安
| 筋書き | 確率 | 10 年後の株価時価総額 | 配当の合計還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・配当込み | 年率 | 確率 × (株価＋配当時価総額＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 6% | 11,574 円4,955 億円 | 2,219 円950 億円 | +539.1% | +20.4% | 828 円354 億円 |
| やや楽観 | 20% | 8,406 円3,599 億円 | 1,822 円780 億円 | +374.0% | +16.8% | 2,046 円876 億円 |
| 中立 | 36% | 6,476 円2,773 億円 | 1,401 円600 億円 | +265.0% | +13.8% | 2,836 円1,214 億円 |
| やや悲観 | 25% | 1,999 円856 億円 | 888 円380 億円 | +33.8% | +3.0% | 722 円309 億円 |
| 悲観 | 13% | 1,355 円580 億円 | 350 円150 億円 | −21.0% | −2.3% | 222 円95 億円 |
| 加重平均 | 100% | 5,383 円2,305 億円 | 1,269 円544 億円 | +208.3% | +11.9% | 6,652 円2,848 億円 |
今の株価時価総額 2,158 円924 億円（2026-10-22）から見たトータルリターン。加重平均の年率がこの 10 年に期待できる年率で、資本コスト 7.5% を下回るほど割高。
楽観 6% 無人化と一括受注が実り、利益率が7%台に定着 利益 333 億円 · PER 14.9 倍 · 株価時価総額 11,574 円4,955 億円
37車種の新規モデルを予定どおり立ち上げ、受注額の上昇が定着する。トヨタ・スバル・欧州勢の比率が上がり、ホンダ以外が6割に近づく。大型一体化製品と車体モジュールの一括受注が増え、価格の決定権が広がる。
工場の無人化は北米と日本に広がり、人件費の上昇を吸収する。不採算の拠点の整理も終わる。営業利益率は7%台に乗り、会社の2030年度目標を10年間維持する。
還元はDOE3.0%を超えて伸ばせる。自己資本も増えるが、利益の伸びが上回り、ROEは9%台に届く。ホンダが売り出したあとも、資本関係に混乱は起きない。会社は「ホンダ系の部品会社」から、世界の自動車メーカーが指名する車体の開発パートナーへと評価が変わる。
- 車体部品：数量 9.8（車1台分相当の納入数（百万台相当））× 価格 524（百万台相当あたり売上（億円・名目））→ 売上 5,130 億円・営業利益 359 億円。搭載シェア拡大、一括受注で単価上昇、営業利益率7%
- 車種開発：数量 75.0（開発案件の数（件・推定））× 価格 7.50（1件あたり売上（億円・名目））→ 売上 562 億円・営業利益 79 億円。開発の受託が増える、営業利益率14%
- トランスミッション部品：数量 4.9（出荷数（百万個・推定））× 価格 13（百万個あたり売上（億円・名目））→ 売上 66 億円・営業利益 3 億円。エンジン車向けが減る、営業利益率5%
倍率：事業の純利益 333 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 9.2% が k 7.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 8.3%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 14.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 14.9 倍。全体の PER 14.88 倍、時価総額 4,955 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：計画の営業利益率7%以上を、10年にわたり守る必要がある。北米の採算、ホンダの数量、新規顧客の拡大が同時に揃う筋書きで、確率は小さい。
やや楽観 20% 受注は取れるが、利益率は6%台前半まで 利益 266 億円 · PER 13.5 倍 · 株価時価総額 8,406 円3,599 億円
新規受注が計画どおり立ち上がり、トヨタ向けとスバル向けが伸びる。ホンダはHEV中心で数量を戻し、北米の車体部品が増える。受注額の上昇は続くが、部品点数の削減や顧客の値下げ要請で、価格は物価より少し上がる程度にとどまる。
無人化は日本と中国の主要工場まで進み、北米も段階的に追いつく。営業利益率は6%台前半で安定し、ROEは資本コストに近づく。
ホンダ依存は緩やかに下がり、ホンダ以外が5割強になる。還元は配当性向40%弱で、DOE3.0%の目標は達成する。大型の買収はなく、投資は車種の立ち上げと工場の自動化に集中する。
- 車体部品：数量 9.5（車1台分相当の納入数（百万台相当））× 価格 489（百万台相当あたり売上（億円・名目））→ 売上 4,642 億円・営業利益 292 億円。受注額が上がり、価格は物価をやや上回る
- 車種開発：数量 70.0（開発案件の数（件・推定））× 価格 7.00（1件あたり売上（億円・名目））→ 売上 490 億円・営業利益 64 億円。開発の受託は堅調
- トランスミッション部品：数量 4.7（出荷数（百万個・推定））× 価格 13（百万個あたり売上（億円・名目））→ 売上 63 億円・営業利益 3 億円。減少
倍率：事業の純利益 266 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 7.7% が k 7.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 7.6%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 13.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 13.5 倍。全体の PER 13.53 倍、時価総額 3,599 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：新型車の受注額が上がる流れは実績がある。一方、価格が顧客に握られる構造は変わらず、利益率は計画の7%には届かない。実現しやすい上振れとして厚めに置いた。
中立 36% 数量は微増、価格は物価並み、利益率は5%台後半 利益 208 億円 · PER 13.3 倍 · 株価時価総額 6,476 円2,773 億円
世界の乗用車生産は横ばいで、ジーテクトは新規受注で搭載シェアをわずかに広げる。車体部品の数量は10年で6%ほど増える。価格は鋼材と人件費の上昇を転嫁し、物価並みに上がる。受注額の上昇分は、値下げ要請で相殺される。
北米の採算は少しずつ上がり、不採算の拠点は整理される。工場の無人化で人件費の上昇は吸収できるが、利益率の大幅な改善までは進まない。営業利益率は5%台後半で、会社計画の7%には届かない。
ホンダ依存は5割弱へ緩やかに下がる。還元は配当性向3割強で、配当は着実に増える。投資は営業キャッシュフローとほぼ同額で、自己資本は利益の積み上げで増えていく。ROEは資本コストを下回ったままだが、事業は安定して続く。
- 車体部品：数量 9.0（車1台分相当の納入数（百万台相当））× 価格 468（百万台相当あたり売上（億円・名目））→ 売上 4,209 億円・営業利益 231 億円。数量は微増、価格は物価並み、営業利益率5.5%
- 車種開発：数量 66.0（開発案件の数（件・推定））× 価格 6.70（1件あたり売上（億円・名目））→ 売上 442 億円・営業利益 53 億円。開発の受託は物価並み
- トランスミッション部品：数量 4.7（出荷数（百万個・推定））× 価格 13（百万個あたり売上（億円・名目））→ 売上 63 億円・営業利益 3 億円。エンジン車向けが縮む
倍率：事業の純利益 208 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.2% が k 7.50% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 13.3 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 13.3 倍。全体の PER 13.33 倍、時価総額 2,773 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：数量と価格で積んだ素直な姿。会社計画の利益率は半ばまでしか実現しないとみて、過去の4〜5%台より少し上に置いた。議論の落としどころとして最も厚い。
やや悲観 25% ホンダの数量が戻らず、価格も押される 利益 95 億円 · PER 7.0 倍 · 株価時価総額 1,999 円856 億円
ホンダがHEVへ軸足を移す過程で車種が減り、北米・中国の数量が戻らない。中国とアジアでは日系車が地元メーカーに押され、現地の工場の稼働が落ちる。顧客は価格交渉を強め、鋼材の転嫁は遅れる。
新型車の受注は取れても、単価の上昇は値下げ要請で消える。無人化の投資は回収が遅れ、減価償却が利益を圧迫する。営業利益率は3%台で、会社計画は大きく届かない。
配当は維持するが、増配のペースは落ちる。自己資本は積み上がるものの、稼ぐ力は伸びず、ROEは3%台にとどまる。ホンダ以外への分散は進まず、顧客の交渉力はむしろ強まる。会社は投資を絞って利益を守ろうとするが、数量の減少に固定費が追いつかず、利益率の回復は最後まで見えない。
- 車体部品：数量 8.0（車1台分相当の納入数（百万台相当））× 価格 426（百万台相当あたり売上（億円・名目））→ 売上 3,406 億円・営業利益 119 億円。数量減・値下げ圧力、営業利益率3.5%
- 車種開発：数量 52.0（開発案件の数（件・推定））× 価格 6.10（1件あたり売上（億円・名目））→ 売上 317 億円・営業利益 25 億円。案件が減る
- トランスミッション部品：数量 3.8（出荷数（百万個・推定））× 価格 12（百万個あたり売上（億円・名目））→ 売上 46 億円・営業利益 1 億円。縮小
倍率：資本コスト7.5%。事業のROE約3.2%は資本コストを大きく下回り、PERの上限は1÷k＝約11.8倍。利益が縮む筋書きで成長を見込めないため、上限の約6割の7.0倍に置く。
確率：ホンダの数量回復の遅れ、中国・アジアでの日系車の後退、顧客の値下げ要請の強化は、同時に起きやすい。実現の見込みが小さくないので、4分の1を置いた。
悲観 13% 大口顧客の数量が構造的に落ち、車体の仕事が減る 利益 −25 億円 · PBR 0.3 倍 · 株価時価総額 1,355 円580 億円
ホンダが中国勢との競争で数量を大きく落とし、北米と中国の工場の稼働が低下する。ギガキャストや大型一体化が広がり、プレスと溶接の仕事そのものが減る。新規顧客の開拓も、価格競争で採算が出ない。
拠点の閉鎖と減損が続き、営業利益は赤字に沈む。固定費の重い工場は、数量が落ちると利益が一気に消える。投資を絞るため、車種の立ち上げも遅れる。配当は残るが、増配は止まる。
株主に残る価値は、稼ぐ力ではなく、売れる資産の価値で測られる。閉鎖した工場の土地や建物の売却、在庫と売掛金の回収から負債を引いた分が、床になる。専用の設備と金型は、ほとんど値が付かない。配当は資産の売却と回収した運転資金から払い、増配は止まる。
- 車体部品：数量 6.0（車1台分相当の納入数（百万台相当））× 価格 366（百万台相当あたり売上（億円・名目））→ 売上 2,199 億円・営業利益 11 億円。数量が大きく減る、営業利益率0.5%
- 車種開発：数量 35.0（開発案件の数（件・推定））× 価格 5.25（1件あたり売上（億円・名目））→ 売上 184 億円・営業利益 0 億円。案件が激減
- トランスミッション部品：数量 1.5（出荷数（百万個・推定））× 価格 10（百万個あたり売上（億円・名目））→ 売上 15 億円・営業利益 0 億円。ほぼ終息
倍率：利益では測れない。売れる資産で測る。総資産約3,700億円を回収率で見直す（現金・売掛金・在庫はおおむね8割台、土地建物は6割、専用の設備と金型は1〜2割）と約2,200億円。負債約1,500億円を引くと約600億円（推定）。今の自己資本2,232億円の約26%に当たる。
確率：ホンダ依存と、車体の一体化・内製化の進行が重なる複合の筋書き。ホンダ向けが大きく減り、部品点数の減少が進むと、拠点の閉鎖と減損が避けられない。起きにくいが、無視できない確率を置いた。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億円。
車体部品
ピラー・フロア・リヤパネルなど車体の骨格をつくるプレス・溶接部品。ホットスタンプ品を含む。
| 数量車1台分相当の納入数（百万台相当） | 価格百万台相当あたり売上（億円・名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 8.5 | 349 | 2,967 | 125 |
| 10 年後 中立 | 9.0 | 468 | 4,209 | 231 |
取り方：売上の約89%が車体部品（2,967億円）。世界の乗用車生産を約9,000万台、納入額を1台分あたり約3.5万円と推定し、850万台相当（世界の約9%）とした。ホンダ向けは全車種搭載で、1台あたり約5万円の計算になる。物価は価格側に入れる。セグメントの利益は開示がなく、全社の営業利益156億円から推定した（営業利益率4.2%）。
車種開発
新型車の試作・金型・設備の設計と製作を受託する事業。量産前に売上が立つ。
| 数量開発案件の数（件・推定） | 価格1件あたり売上（億円・名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 60.0 | 5.00 | 300 | 36 |
| 10 年後 中立 | 66.0 | 6.70 | 442 | 53 |
取り方：売上の約9%（約300億円）。1件あたり5億円と仮置きして60件とした。3年間で37車種の新規モデルが立ち上がる計画から、年に十数車種の主要案件に加え中小の案件を含む数として置いた。セグメント利益は推定（営業利益率12%）。
トランスミッション部品
AT・CVT向けの厚物精密部品や鍛造部品。
| 数量出荷数（百万個・推定） | 価格百万個あたり売上（億円・名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 6.7 | 10 | 67 | 5 |
| 10 年後 中立 | 4.7 | 13 | 63 | 3 |
取り方：売上の約2%（約67億円）。1個あたり約1千円の仮置きで670万個とした。エンジン車向けが中心で、電動化で数量は減る前提。セグメント利益は推定。
リスクと懸念
ホンダ依存と電動化の見直し
ホンダが売上の約5割を占める。ホンダは2026年3月に北米向けEV3車種の開発中止を決め、HEV中心へ軸足を移した。数量の戻りが遅れれば、その分が丸ごと減る。ジーテクトのBEV向け受注への影響は開示がなく、筆者は確かめられていない。
価格が顧客に握られる
骨格部品は車種ごとの指名受注だが、価格は自動車メーカーが握る。鋼材やエネルギーの値上がりは、毎年の値下げ要請と相殺されがちだ。物価3%の世界で、転嫁が遅れる年が続くと利益率は戻らない。
設備投資の重さ
3年間で約1,100億円を投じ、営業キャッシュフローとほぼ同額になる。投資の見返りが資本コストを下回れば、利益が出ても価値は増えない。借金が増える局面では、金利の上昇が利益を削る。
中国・アジアでの日系車の後退
中国とアジアで売上の約3割を占める。現地メーカーが日系車の地盤を奪えば、現地の工場の稼働が落ちる。固定費の重いプレス工場では、数量の減少が利益の急減につながる。
一体化・内製化の技術の流れ
ホットスタンプによる部品の一体化や、アルミのギガキャストが広がると、プレスと溶接の仕事が減る。会社は大型一体化製品を戦略に据えるが、採算がどこまで取れるかは見えていない。
計画の未達が続いた実績
2023年に出した前の中期計画は、2026年3月期の営業利益180億円を掲げたが、実績は156億円だった。今の計画（2028年度に250億円）も、北米の採算と受注の立ち上がりに左右される。
為替と関税
現地生産で関税の直接の影響は小さいが、為替は換算後の利益と為替差益を動かす。2026年3月期の純利益には為替差益と助成金が含まれ、毎年は続かない。足元の円安が戻れば、見かけの利益は下がる。
今後の分かれ目
- 北米の車体部品の営業利益率が2期続けて改善したら
- やや楽観側へ確率を移す。無人化の効果が数字に出た合図とみる。
- ホンダの北米・日本の四輪の生産台数が前年割れで2年続いたら
- やや悲観側へ確率を移す。ホンダ依存が重荷に変わる合図とみる。
- トヨタ・スバル向けの比率が3割を超えたら
- ホンダ以外への分散が進んだとみて、中立の利益の質を見直す。
- 設備投資が営業キャッシュフローを2期続けて大きく上回ったら
- 借金の増加と金利の負担を織り込み、倍率を下げる。
- ギガキャストなど一体化品の受注が、会社の説明で数字として開示されたら
- 一体化の流れに乗れたかを判断し、悲観の確率を見直す。
- ホンダがさらに持ち株を減らしたら
- 資本関係の薄まりを、取引の分散と買収の機会の両面から見直す。
見ておくもの
- 北米・中国・日本の地域別営業利益率
- ホンダ向け売上の比率と、トヨタ・スバル向けの比率
- 設備投資と営業キャッシュフローの差、純有利子負債
- 新規37車種の立ち上がりと、車1台あたり受注額
- ホンダの四輪の生産計画と電動化方針
倍率と資本コストの決め方
倍率は今の株価からは決めていない。資本コスト7.5%（基本7.5%に品質+1.0%）と、10年後の自己資本利益率（ROE）から式で出した。中立のROEは約6%で資本コストを下回るため、PERの上限は1÷k＝約11.8倍だ。その約75%を中立に置いた。投資が営業キャッシュフローと同額で、株主が自由に使える利益が薄いためだ。悲観の床は、総資産を処分した時の回収額から負債を引いた約600億円（推定）で測り、今の自己資本に掛けた。数量は世界の乗用車生産×搭載シェアで置き、物価は価格側に入れた。今の株価がどこにあっても、この数字は動かない作りにしている。 2026-10-22 の見直し（溜まる現金を事業の ROE から外す・k の目安を対称に・楽観〜中立は上限そのものに置く・ROE が k 以下は配り方から出す式）で、倍率を機械で置き直した（第 1 段より前 → 今：楽観 PER 10.4→14.88 倍・やや楽観 PER 9.8→13.53 倍・中立 PER 8.8→13.33 倍）。
資本コスト 7.5% ＝ 無リスク金利 3% ＋ β — × 5%。基本7.5%に quality +1.0% を足した8.5%。同じ領域の東プレ（+1.0%）と同じ差にした。日本発條（+1.5%）はHDDの寿命の分だけ高い。 2026-10-22 に循環と借金を過去の数字で付け直し、k は 8.50% → 7.50%。