ドミノ・ピザ DPZ

米国のクイックサービスのピザで 23% のシェアが 24.5% へ上がり、注文は 4.64 億件（2025 年 4.15 億件）へ増える。客単価は 10 年で 1.42 倍（34.1 米ドル。物価 1.41 倍並みで、品数を戻して値引きに頼らない）。サプライチェーンは小売売上と食材に連動して売上 47.8 億ドル、利益率は束ね買いで 12.0%。国際は純出店が年平均 +950 店で 2.45 万店になり、1 店あたり売上は新興国の店が混ざる分だけ 1.35 倍に留まる。DPE は新 CEO の下で注文を戻し、運営者の入れ替えで先進国の既存店も回復。営業利益は 18.5 億ドル（年 +6.9%）、純利益 10.9 億ドル。長期計画の営業利益 年 +8% には届かないが、それに近い軌道。借金はレバレッジ 4.0 倍で約 80 億ドル。

• 米国（店舗・ロイヤルティ・広告）：数量 4.6（注文件数（億件）＝ 米国のクイックサービスのピザの注文 × ドミノのシェア 23%）× 価格 34（1 注文あたりの客単価（米ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 26 億ドル・営業利益 10 億ドル。注文件数と客単価（米ドル）。会社の取り分は rev_factor
• サプライチェーン（生地・チーズの卸）：数量 4.6（米国の注文件数（億件）。卸は小売売上に連動）× 価格 10（注文 1 件あたりの卸売上（米ドル））→ 売上 48 億ドル・営業利益 6 億ドル。注文 1 件あたりの卸売上
• 国際フランチャイズ：数量 24,500（国際の店舗数（店））× 価格 0.01（1 店あたり小売売上（億ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 8 億ドル・営業利益 6 億ドル。店舗数と 1 店あたり小売売上

倍率：利益ベース：正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%・g 4.0%（市場の実質 0.5%＋シェア 0.5%＋価格 3.5%＝4.5% を上限の 4% に）・事業の ROE 246.6%（ROIC から直した値。帳簿の自己資本はマイナスで、加盟店の資本で回る）・moat 普通（残る割合 0.50）→ RONIC 127.7%、10 年目より先の正当化 PER 20.4 倍。10 年目の利益に ×(1＋g) で上限 21.2 倍。需要が安定し堀もあるので上限の 85% に置き 18.0 倍。

確率：長期計画（営業利益 年 +8% 超）の再現には届かない中で、2026 年の鈍化が一時で、宅配の首位と新規の客が効く筋。ピザハットの運営交代や DPE の建て直しが重なる必要があり 7%。

米国のシェアは 24.25%（10 年で +1.25 ポイント）で、注文は 4.53 億件、客単価 1.40 倍（33.6 米ドル）。サプライチェーンの利益率は 11.6%。国際は 2.32 万店（年 +820 店）で、1 店の売上は 1.32 倍。DPE は 2028 年ごろまでに底を打つ。営業利益は 17.0 億ドル（年 +6.0%、2023 年の長期計画の 8% には届かない）、純利益 10.0 億ドル。借り換えの利息が約 4.2 億ドルに増える（借入 74 億ドル×5.75%）が、成長で吸収する。

• 米国（店舗・ロイヤルティ・広告）：数量 4.5（注文件数（億件）＝ 米国のクイックサービスのピザの注文 × ドミノのシェア 23%）× 価格 34（1 注文あたりの客単価（米ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 25 億ドル・営業利益 9 億ドル。注文件数と客単価（米ドル）。会社の取り分は rev_factor
• サプライチェーン（生地・チーズの卸）：数量 4.5（米国の注文件数（億件）。卸は小売売上に連動）× 価格 10（注文 1 件あたりの卸売上（米ドル））→ 売上 46 億ドル・営業利益 5 億ドル。注文 1 件あたりの卸売上
• 国際フランチャイズ：数量 23,200（国際の店舗数（店））× 価格 0.01（1 店あたり小売売上（億ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 7 億ドル・営業利益 6 億ドル。店舗数と 1 店あたり小売売上

倍率：利益ベース：正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%・g 4.0%（市場の実質 0.5%＋シェア 0％＋価格 3.5%＝4.0%）・事業の ROE 235.5%（ROIC から直した値。帳簿の自己資本はマイナスで、加盟店の資本で回る）・moat 普通（残る割合 0.50）→ RONIC 122.1%、10 年目より先の正当化 PER 20.4 倍。10 年目の利益に ×(1＋g) で上限 21.2 倍。需要が安定し堀もあるので上限の 85% に置き 18.0 倍。

確率：2026 年の鈍化は前年の反動と値引きで説明でき、米国の既存店が 3% 前後に戻り国際の店が増える筋。21%。

米国は市場の注文が年 +0.2%、ドミノのシェアは 23% から 24% へ（10 年で +1 ポイント）で、注文は 4.41 億件。客単価は 1.38 倍（33.1 米ドル）と物価 1.41 倍をわずかに下回る（値引き施策「Best Deal Ever」で 1 注文あたりの品数が減る分）。サプライチェーンの売上 44.9 億ドル、利益率 11.3%。国際は純出店が 2026 年の約 800 店から落ちて年平均 +700 店となり 2.2 万店、1 店の売上は新興国の混ざりで 1.29 倍。営業利益は 15.8 億ドル（売上比 21%）、本社費・償却 −3.2 億ドル。借入はレバレッジ 4.0 倍で 69 億ドル、利息は全部が新しい金利（5.75%）に替わり約 4.0 億ドル。純利益は 9.2 億ドル（年 +4.4%、営業利益より伸びが遅いのは借り換え分）。10 年の還元は 89 億ドル（純利益の累計と借入の増加分）。

• 米国（店舗・ロイヤルティ・広告）：数量 4.4（注文件数（億件）＝ 米国のクイックサービスのピザの注文 × ドミノのシェア 23%）× 価格 33（1 注文あたりの客単価（米ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 24 億ドル・営業利益 9 億ドル。注文件数と客単価（米ドル）。会社の取り分は rev_factor
• サプライチェーン（生地・チーズの卸）：数量 4.4（米国の注文件数（億件）。卸は小売売上に連動）× 価格 10（注文 1 件あたりの卸売上（米ドル））→ 売上 45 億ドル・営業利益 5 億ドル。注文 1 件あたりの卸売上
• 国際フランチャイズ：数量 22,000（国際の店舗数（店））× 価格 0.01（1 店あたり小売売上（億ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 6 億ドル・営業利益 5 億ドル。店舗数と 1 店あたり小売売上

倍率：利益ベース：正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%・g 3.8%（市場の実質 0%＋シェア 0.3%＋価格 3.5%＝3.8%）・事業の ROE 227.0%（ROIC から直した値。帳簿の自己資本はマイナスで、加盟店の資本で回る）・moat 普通（残る割合 0.50）→ RONIC 117.9%、10 年目より先の正当化 PER 19.6 倍。10 年目の利益に ×(1＋g) で上限 20.3 倍。需要が安定し堀もあるので上限の 85% に置き 17.2 倍。

確率：2026 年の実績（営業利益 +5% 前後、米国の既存店 0〜1%）と業界ノートの置き方（外食は客数 +0.5〜1%、フランチャイズの店 年 +3〜5%）に最も近い。38%。

米国のシェアは 22.5% に下がる（ピザハットの再建・パパジョンズ・アプリ上の独立店に取られる）。市場の注文は横ばいで、注文は 4.06 億件。客単価は 1.33 倍（31.9 米ドル）に留まる。サプライチェーンの利益率は 10.5% に下がる。国際は純出店が年 +480 店に鈍り 1.98 万店、DPE の改善は遅れ 1 店の売上は 1.20 倍。営業利益は 12.6 億ドル（年 +2.9%）。借入の増加を抑え（レバレッジ 3.8 倍・53 億ドル）自社株買いは減る。純利益 7.5 億ドル。

• 米国（店舗・ロイヤルティ・広告）：数量 4.1（注文件数（億件）＝ 米国のクイックサービスのピザの注文 × ドミノのシェア 23%）× 価格 32（1 注文あたりの客単価（米ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 21 億ドル・営業利益 7 億ドル。注文件数と客単価（米ドル）。会社の取り分は rev_factor
• サプライチェーン（生地・チーズの卸）：数量 4.1（米国の注文件数（億件）。卸は小売売上に連動）× 価格 9.95（注文 1 件あたりの卸売上（米ドル））→ 売上 40 億ドル・営業利益 4 億ドル。注文 1 件あたりの卸売上
• 国際フランチャイズ：数量 19,800（国際の店舗数（店））× 価格 0.01（1 店あたり小売売上（億ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 5 億ドル・営業利益 5 億ドル。店舗数と 1 店あたり小売売上

倍率：利益ベース：正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%・g 3.3%（市場の実質 −0.2%＋シェア 0％＋価格 3.5%＝3.3%）・事業の ROE 203.1%（ROIC から直した値。帳簿の自己資本はマイナスで、加盟店の資本で回る）・moat 普通（残る割合 0.50）→ RONIC 105.9%、10 年目より先の正当化 PER 17.8 倍。10 年目の利益に ×(1＋g) で上限 18.4 倍。借金が重く成長が鈍る側なので上限の 85% に置き 15.6 倍。

確率：3 四半期連続の鈍化、純出店の下方修正、国際の停滞は、客単価を物価についていけなくさせ、シェアを取られる筋を現実にしている。23%。

構造的に負ける筋。肥満治療薬の普及と低所得層の外食離れで市場の注文が 10 年で −4%、ドミノはシェア 20.5%（ピザハット・リトル・シーザーズ・アプリ上の独立店に 2.5 ポイント取られる）で、注文は 3.55 億件に減る。客単価は 1.27 倍（30.5 米ドル、値引きに追われ物価に届かない）。米国の純出店は止まり店舗は減少。サプライチェーンの利益率は 9.5%。国際は DPE と先進国の閉店が続き、1.65 万店・1 店の売上 1.12 倍。加盟店の採算が悪化して、米国のロイヤルティ段階の利益率は 27% に、サプライチェーンの利益率は 8.5% に下がる。営業利益は 7.8 億ドル（年 −2%）。借入は下がらずレバレッジ 4.4 倍に残り、配当を守るので自社株買いは止まり、還元は 10 年に 36 億ドル。純利益 4.3 億ドル。ここでの優良さは消え、普通の食品卸付きのフランチャイズになる。

• 米国（店舗・ロイヤルティ・広告）：数量 3.5（注文件数（億件）＝ 米国のクイックサービスのピザの注文 × ドミノのシェア 23%）× 価格 30（1 注文あたりの客単価（米ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 18 億ドル・営業利益 5 億ドル。注文件数と客単価（米ドル）。会社の取り分は rev_factor
• サプライチェーン（生地・チーズの卸）：数量 3.5（米国の注文件数（億件）。卸は小売売上に連動）× 価格 9.59（注文 1 件あたりの卸売上（米ドル））→ 売上 34 億ドル・営業利益 3 億ドル。注文 1 件あたりの卸売上
• 国際フランチャイズ：数量 16,500（国際の店舗数（店））× 価格 0.01（1 店あたり小売売上（億ドル）。売上のうち会社の取り分は rev_factor）→ 売上 4 億ドル・営業利益 3 億ドル。店舗数と 1 店あたり小売売上

倍率：利益ベース：正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%・g 2.5%（市場の実質 −0.5%＋シェア −0.5%＋価格 3.5%＝2.5%）・事業の ROE 173.3%（ROIC から直した値。帳簿の自己資本はマイナスで、加盟店の資本で回る）・moat 普通（残る割合 0.50）→ RONIC 91.0%、10 年目より先の正当化 PER 15.6 倍。10 年目の利益に ×(1＋g) で上限 15.9 倍。構造的に負けた会社の床として上限の 85% に置き 13.6 倍。

確率：10 年で構造的に負けて優良でなくなる確率。値引き・アプリ・GLP-1 が重なり、借金が重く減配や自社株買いの停止まで進む筋。堀は厚いが借金 4 倍超なので 11%。