フジコピアン 7957

物流と食品の表示の厳格化で、バーコードラベルの印字は世界で増え続ける。フジコピアンは欧米とアジアの販売を伸ばし、熱転写リボンの出荷は 4 割増える。原料高の転嫁が定着し、1 m² の値段は物価をわずかに上回る。

減損で軽くなった設備を回し切り、更新の投資は絞った分だけで済む。機能性フィルムは新製品が顧客に採用され、売上は倍に近づく。テープ類は文具メーカーの在庫調整が終わって下げ止まる。全社の営業利益率は 9% 近くまで上がる。新株予約権はすべて行使され、払い込みは塗工ラインの更新に回る。それでも ROE は資本コストに届かず、評価は稼ぐ力の範囲にとどまる 10 年になる。

• サーマルトランスファーメディア（熱転写リボン）：数量 70.0（リボンの出荷面積（百万 m²・推定））× 価格 1.38（1 百万 m² あたりの売上（億円・名目））→ 売上 97 億円・営業利益 7 億円。出荷 1.4 倍 × 単価 1.35 倍、利益率 7.5%
• インパクトリボン・テープ類・その他の事務用消耗品：数量 65.0（出荷個数（百万個・推定））× 価格 0.41（1 百万個あたりの売上（億円・名目））→ 売上 27 億円・営業利益 1 億円。出荷 0.76 倍 × 単価 1.37 倍、利益率 3%
• 機能性フィルム・プラスチック成形：数量 1,600（出荷量（トン・推定））× 価格 0.01（1 トンあたりの売上（億円・名目））→ 売上 18 億円・営業利益 1 億円。出荷 1.6 倍 × 単価 1.37 倍、利益率 8%

倍率：事業の純利益 7 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.2% が k 9.50% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 10.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 10.5 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）6 億円。全体の PER 10.53 倍、時価総額 79 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：主力の熱転写リボンで海外の受注は増えているが、利益率 7% 台は過去の最高（6.9%）を超える。中計の数値目標も示されておらず、1 割に届かない 7% にとどめた。

熱転写リボンの出荷は海外を中心に 2 割強増え、値上げも物価並みに通る。インパクトリボンは細るが、選んで残した顧客で採算は保つ。機能性フィルムは新製品が少しずつ積み上がる。

全社の営業利益率は 6% 弱と、過去の良い年の水準に戻る。償却は、減損で消えた分が更新の投資で少しずつ戻り、10 年後は今より 1 億円強増える。配当は利益の 4 割前後を続ける。それでも ROE は 4% 台で、資本コストには届かない。ためた利益の価値は帳簿の額を下回り、株価は自己資本の半分ほどの評価にとどまる 10 年になる。会社としては健全に戻るが、株主の取り分が大きく増える筋ではない。

• サーマルトランスファーメディア（熱転写リボン）：数量 62.0（リボンの出荷面積（百万 m²・推定））× 価格 1.34（1 百万 m² あたりの売上（億円・名目））→ 売上 83 億円・営業利益 5 億円。出荷 1.24 倍 × 単価 1.31 倍、利益率 6.5%
• インパクトリボン・テープ類・その他の事務用消耗品：数量 60.0（出荷個数（百万個・推定））× 価格 0.40（1 百万個あたりの売上（億円・名目））→ 売上 24 億円・営業利益 0 億円。出荷 0.71 倍 × 単価 1.34 倍、利益率 2%
• 機能性フィルム・プラスチック成形：数量 1,300（出荷量（トン・推定））× 価格 0.01（1 トンあたりの売上（億円・名目））→ 売上 15 億円・営業利益 1 億円。出荷 1.3 倍 × 単価 1.34 倍、利益率 6%

倍率：事業の純利益 5 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 4.6% が k 9.50% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 10.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 10.5 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）6 億円。全体の PER 10.53 倍、時価総額 58 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：2026/12 期の中間で売上が 1 割強伸び、営業黒字に戻った。減損で償却が軽くなった分も効いている。この流れが続く形として 2 割弱を置いた。

熱転写リボンの出荷は 1 割強増える。海外のバーコード需要は伸びるが、国内は伸び悩み、価格の競争もあって値段は物価をやや下回る。インパクトリボンはドットプリンタの退場とともに細り、テープ類も横ばいにとどまる。

全社の営業利益率は 4% 強で、過去の平均をわずかに上回る程度だ。減損で軽くなった償却は、塗工ラインの更新で 10 年後に約 6 億円まで戻り、2026 年の利益の戻りの一部は消える。配当は利益の 4 割前後で続き、新株予約権の払い込みは設備に回る。ROE は 3% 台で、自己資本は厚いが稼がない会社のままの 10 年になる。

• サーマルトランスファーメディア（熱転写リボン）：数量 57.0（リボンの出荷面積（百万 m²・推定））× 価格 1.30（1 百万 m² あたりの売上（億円・名目））→ 売上 74 億円・営業利益 4 億円。出荷 1.14 倍 × 単価 1.28 倍、利益率 5.5%
• インパクトリボン・テープ類・その他の事務用消耗品：数量 55.0（出荷個数（百万個・推定））× 価格 0.40（1 百万個あたりの売上（億円・名目））→ 売上 22 億円・営業利益 0 億円。出荷 0.65 倍 × 単価 1.34 倍、利益率 1%
• 機能性フィルム・プラスチック成形：数量 1,150（出荷量（トン・推定））× 価格 0.01（1 トンあたりの売上（億円・名目））→ 売上 13 億円・営業利益 1 億円。出荷 1.15 倍 × 単価 1.34 倍、利益率 4%

倍率：事業の純利益 4 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 3.4% が k 9.50% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 10.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 10.5 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）6 億円。全体の PER 10.53 倍、時価総額 43 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：熱転写リボンの伸びと、インパクトリボン・テープ類の縮みが打ち消し合う今の延長を中心に 4 割を置いた。

熱転写リボンは中国のメーカーが安い値段で海外の市場を取り、出荷は今より 1 割減る。値上げは物価に届かず、利益率は 3% に下がる。テープ類は文具メーカーの内製と中国の仕入れ先に押されて細り、赤字が続く。

全社の営業利益は 1 億円台にとどまる。償却が更新で戻るたびに利益はさらに削られる。新株予約権は株価が下限を割って行使されず、配当も細る。手元の現金の一部は赤字の穴埋めと設備の更新に消え、少数株主はその使い道を決められない 10 年になる。会社は残るが、資本コストを稼がない時間が長く続き、ためた利益は帳簿の額を大きく下回る価値しか持たない。

• サーマルトランスファーメディア（熱転写リボン）：数量 48.0（リボンの出荷面積（百万 m²・推定））× 価格 1.22（1 百万 m² あたりの売上（億円・名目））→ 売上 59 億円・営業利益 2 億円。出荷 0.96 倍 × 単価 1.20 倍、利益率 3%
• インパクトリボン・テープ類・その他の事務用消耗品：数量 42.0（出荷個数（百万個・推定））× 価格 0.37（1 百万個あたりの売上（億円・名目））→ 売上 16 億円・営業利益 0 億円。出荷 0.49 倍 × 単価 1.24 倍、利益率 −3%
• 機能性フィルム・プラスチック成形：数量 900（出荷量（トン・推定））× 価格 0.01（1 トンあたりの売上（億円・名目））→ 売上 10 億円・営業利益 0 億円。出荷 0.9 倍 × 単価 1.29 倍、利益率 1%

倍率：事業の ROE 1.1% が k 9.5% を大きく下回る。稼ぐ力（事業の純利益 ÷ k）を上限に、やや悲観は伸びと現金の戻りを低く見て 9.0 倍に置いた。余った現金はやや悲観で 0.75 倍の 6 億円に減らし、戻り方 0.75 で足した。

確率：熱転写リボンは中国のメーカーが安値で広がっており、テープ類も中国の景気に振られた。過去 12 年で営業赤字が 4 回あり、薄い黒字に戻る筋は十分ありうるので 2 割強を置いた。

熱転写リボンの値段の競争が激しくなり、フジコピアンは海外の大口を失う。出荷は今より 2 割減り、営業赤字が続く。テープ類とインパクトリボンはさらに細り、工場の稼働が落ちて固定費が重くなる。

設備は再び減損され、自己資本は 70 億円台に縮む。配当は止まり、手元の現金は赤字の穴埋めと退職金の支払いに回る。価値は事業の稼ぎでなく、残った純現金で測るしかない。その現金も少数株主には使い道を決められず、半分しか株主に戻らないとみる 10 年になる。70 年の技術は残っても、それを利益に変える規模と値決めの力を失った姿だ。

• サーマルトランスファーメディア（熱転写リボン）：数量 40.0（リボンの出荷面積（百万 m²・推定））× 価格 1.15（1 百万 m² あたりの売上（億円・名目））→ 売上 46 億円・営業利益 −1 億円。出荷 0.8 倍 × 単価 1.13 倍、利益率 −2%
• インパクトリボン・テープ類・その他の事務用消耗品：数量 30.0（出荷個数（百万個・推定））× 価格 0.35（1 百万個あたりの売上（億円・名目））→ 売上 11 億円・営業利益 −1 億円。出荷 0.35 倍 × 単価 1.17 倍、利益率 −6%
• 機能性フィルム・プラスチック成形：数量 700（出荷量（トン・推定））× 価格 0.01（1 トンあたりの売上（億円・名目））→ 売上 7 億円・営業利益 0 億円。出荷 0.7 倍 × 単価 1.25 倍、利益率 −3%

倍率：赤字で稼ぐ力の床は使えない。純現金と投資有価証券の税後に戻り方 0.5 を掛けた床 6.35 億円を、今の自己資本 86 億円に対する PBR 0.074 倍で書いた。

確率：熱転写リボンは大手の化学・印刷会社と中国勢がひしめく市場で、規模の小さい会社が負ける筋は現実にある。自己資本と現金が厚く、すぐに存続が危うくなるわけではないので 1 割強を置いた。