共同印刷 7914

生活・産業資材が、会社の計画どおり今の倍の規模になる。国内のチューブは化粧品向けの高付加価値品へ入れ替わり、価格是正が進む。インドネシアとベトナムは増設を重ね、東南アジアの化粧品需要を取り込む。産業用包材と機能性フィルムも新しい柱になる。営業利益率は 8% 台半ばに上がる。

情報系は、赤字の雑誌から手を引いて出血が止まる。BPO は健康経営の支援や金融向けのアプリで伸び、官公庁向けの落ち込みを埋める。AI エージェントを使って自社の BPO を効率化できる点も効く。IC カードの減りは乗車券と決済サービスで補う。

持ち合い株は純資産の 15% 未満になり、売却代金は配当と自社株買い、そして海外の増設に回る。ROE は 10% を超える。営業利益は 99 億円まで伸びるが、会社が掲げる 2034 年度の 120 億円には届かない。

• 情報コミュニケーション：数量 27.5（国内の出版・商業印刷・関連サービスの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.30（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 357 億円・営業利益 13 億円。市場の縮みは緩やかで、シェア維持。IR・コンテンツ中心で利益率 3.5%
• 情報セキュリティ：数量 29.0（国内のデータプリント・BPO・カード・証券類の実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.34（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 388 億円・営業利益 27 億円。BPO とヘルスケアで数量をほぼ保つ。利益率 7%（前々期並み）
• 生活・産業資材：数量 59.7（国内とアジアのチューブ・紙器・軟包装・機能性フィルムの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.34（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 800 億円・営業利益 68 億円。数量 1.8 倍（増設と産業用包材）、価格は物価並み。利益率 8.5%

倍率：事業の純利益 75 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 11.7% が k 8.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 10.2%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 12.8 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.8 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）60 億円。全体の PER 12.83 倍、時価総額 1,027 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：チューブの増設、産業用包材への参入、BPO の伸びがそろって成功し、持ち合い株の整理も進むという、複数の成功が連続する筋書き。会社の計画は過去に未達が続いたので、1 割を切る確率にとどめた。

生活・産業資材は、チューブを化粧品向けに入れ替えて価格を是正し、インドネシアで増設を続ける。数量は 1.45 倍になり、営業利益率は 7% に届く。

情報セキュリティは、BPO の伸びがデータプリントの減りをほぼ打ち消す。営業利益率は 6% に戻る。情報コミュニケーションは、不採算の工場と雑誌を整理し終えて黒字になる。

持ち合い株は 15% 未満にそろい、その後も縮減が続く。配当は DOE 3.5% を保ち、自社株買いが加わる。営業利益は 66 億円まで伸びる。会社の中計（2027 年度に営業利益 45 億円）より 10 年遅れて、その先の水準へ届く姿だ。ROE は資本コストにあと一歩届かない。

• 情報コミュニケーション：数量 24.3（国内の出版・商業印刷・関連サービスの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.28（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 310 億円・営業利益 8 億円。市場縮小・シェア微減、不採算を整理して利益率 2.5%
• 情報セキュリティ：数量 26.8（国内のデータプリント・BPO・カード・証券類の実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.30（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 349 億円・営業利益 21 億円。BPO が伸び、数量 0.88 倍。利益率 6%
• 生活・産業資材：数量 48.1（国内とアジアのチューブ・紙器・軟包装・機能性フィルムの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.34（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 645 億円・営業利益 45 億円。数量 1.45 倍（国内の入れ替えと海外増設）、利益率 7%

倍率：事業の純利益 51 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 7.9% が k 8.75% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 11.4 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.4 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）60 億円。全体の PER 11.43 倍、時価総額 647 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：中期経営計画の方向（チューブの高付加価値化、持ち合い株の整理、DOE 3.5%）が最終年度の目標には届かなくても、おおむね進む姿。実行の実績は弱いが、方向が明確なので 2 割弱を置いた。

出版・商業印刷は、紙の需要が実質で 4 割近く縮む。それでも不採算を切り、売上は 250 億円前後を保つ。営業利益は、赤字を脱して 2 億円のわずかな黒字になる。

情報セキュリティは、官公庁向けデータプリントと IC カードが細り、BPO の一部は AI エージェントに置き換わる。数量は実質 0.75 倍に落ちるが、健康経営や金融向けの BPO が下支えし、利益率は 4% 台を保つ。

生活・産業資材は、国内のチューブが年 1% 前後、インドネシアが年 7% 前後で伸び、数量は 1.1 倍になる。価格は転嫁の遅れが残り、物価をやや下回る。営業利益率は 5.5% に届く。

全社の営業利益は 34 億円で、今の 1.6 倍にとどまる。持ち合い株は 15% 未満にそろい、売却代金は借入の返済と自社株買いに回る。配当は DOE 3.5% を保つが、ROE は 4% 台で資本コストに届かない。優待（年 0.8 億円と推計）の受け取りも還元に含める。

• 情報コミュニケーション：数量 20.1（国内の出版・商業印刷・関連サービスの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.25（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 251 億円・営業利益 2 億円。市場の縮みを不採算の切り捨てで受ける。シェア微減、利益率 0.8%
• 情報セキュリティ：数量 22.9（国内のデータプリント・BPO・カード・証券類の実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.25（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 286 億円・営業利益 12 億円。官公庁・IC カードが細り、BPO の一部が AI で置き換わる。数量 0.75 倍、利益率 4.2%
• 生活・産業資材：数量 37.2（国内とアジアのチューブ・紙器・軟包装・機能性フィルムの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.30（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 483 億円・営業利益 27 億円。国内 1%・海外 7% の成長で数量 1.12 倍。価格は転嫁遅れで 1.30 倍。利益率 5.5%

倍率：事業の純利益 28 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 4.7% が k 8.75% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 11.4 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.4 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）60 億円。全体の PER 11.43 倍、時価総額 380 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：出版・商業印刷の縮小は確実で、チューブの成長と持ち合い株の整理は進むが、利益は大きく伸びない。会社の計画は過去に未達が続いたことを踏まえ、最大の確率を置いた。

出版・商業印刷は、実質で半分近くまで縮み、構造改革の費用がかさんで赤字に戻る。情報セキュリティは、官公庁の電子化と IC カードのスマートフォン移行で需要が減る。AI エージェントが事務作業の BPO を置き換え、値段が物価に追いつかない。利益率は 2.5% まで下がる。

生活・産業資材は、国内の競合（大日本印刷、凸版、武内プレス）との値下げ競争で、価格を転嫁できない。インドネシアは増設が遅れ、数量は国内の減りと相殺されて 0.95 倍にとどまる。営業利益率は 4%。

営業利益は 11 億円で、ほぼ今の半分になる。持ち合い株の売却益が減るなか、会社は DOE を維持しようとして、配当が利益を上回る年が続く。売却は進むが、代金の一部は赤字事業の再編に使われる。

• 情報コミュニケーション：数量 16.8（国内の出版・商業印刷・関連サービスの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.18（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 198 億円・営業利益 −3 億円。数量 0.52 倍・値決め弱く、構造改革の費用もあって利益率 -1.5%
• 情報セキュリティ：数量 18.9（国内のデータプリント・BPO・カード・証券類の実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.15（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 217 億円・営業利益 5 億円。電子化・スマホ移行・AI 代替で数量 0.62 倍。利益率 2.5%
• 生活・産業資材：数量 31.5（国内とアジアのチューブ・紙器・軟包装・機能性フィルムの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.22（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 384 億円・営業利益 15 億円。価格転嫁が進まず 1.22 倍。数量 0.95 倍、利益率 4%

倍率：事業の ROE 1.9% が k 8.75% 以下なので PER は 1÷k＝12.1 倍まで。利益が小さく、稼ぐ力（純利益÷k）より倍率を抑える年。上限の 7 割強に置く。（上限の約 72% の 8.7 倍）

確率：紙の縮みが計画より速く、AI による BPO の置き換えが早まり、チューブの価格転嫁も進まない。過去の計画の未達と、今期すでに情報セキュリティが 4 割減益になった事実を重く見て、2 割台半ばを置いた。

紙の需要が実質で 6 割まで縮み、情報コミュニケーションは赤字が止まらない。官公庁向けのデータプリントは電子化され、交通系 IC カードはスマートフォンに移る。AI エージェントが BPO の事務を担い、値段は物価の半分も上がらない。

生活・産業資材は、国内で大日本印刷や凸版に化粧品の大口顧客を取られる。ベトナムとインドネシアの増設は、世界大手のアルビアなどとの競争で稼働が上がらず、減損が出る。

営業利益はゼロに落ちる。配当は DOE の目安を守れず、半分近くまで減らす。持ち合い株の売却代金で赤字を埋め、純資産は減損で 580 億円台に減る。もはや優良な印刷会社ではなく、資産の厚みだけで評価される会社になる。

• 情報コミュニケーション：数量 12.9（国内の出版・商業印刷・関連サービスの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.10（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 142 億円・営業利益 −2 億円。数量 0.40 倍・シェア低下、赤字が続く
• 情報セキュリティ：数量 15.2（国内のデータプリント・BPO・カード・証券類の実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.05（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 160 億円・営業利益 2 億円。電子化・スマホ移行・AI 代替で数量半減、利益率 1%
• 生活・産業資材：数量 24.9（国内とアジアのチューブ・紙器・軟包装・機能性フィルムの実質規模 × 当社のシェア（十億円・2026 年の値段））× 価格 1.10（値段の指数（今＝1.00。物価込みの名目））→ 売上 274 億円・営業利益 6 億円。大口顧客を失い数量 0.75 倍、価格 1.10 倍、利益率 2%

倍率：構造的に負けた筋書きで、稼ぐ力（事業の純利益 3.5 億円 ÷ k）は 42 億円ほどにとどまる。床は売れる資産で見て、今の自己資本 652.6 億円に 0.21 倍を掛けた。内訳は持ち合い株の時価 175 億円の税引き後 132 億円と純現金 28 億円で、退職給付の純負債の税引き後 23 億円を引いた約 137 億円。土地・工場は数えない。ROE が k 以下で稼ぐ力より売れる資産が大きいため、後者を採った。

確率：出版・商業印刷、データプリント、IC カードの縮みが同時に速まり、BPO が AI で置き換わり、国内外のチューブも競合に取られる、構造的に負ける姿。実行途上の変化が多く、持ち合い株の売却益を除くと利益が薄い現状から、15% を置いた。