株式会社ＭＴＧ 7806

ReFa が日本発の美容ブランドとして、海外でも日用品の位置を取る 10 年になる。ヘアケア機器が欧米とアジアのサロンと家庭に入り、海外の売上は今の 30 倍を超える。国内でもドラッグストアと量販店に根づき、オーラルケアや住宅の水回りなど周辺の品目が柱に育つ。SIXPAD と RED は、回復と健康維持の需要を取り込んで第 2 の柱になる。

新商品の入れ替えと宣伝が効き続け、営業利益率は 15% 近くまで上がる。中国・韓国で失敗した経験を生かし、現地の販売会社と組んで広げるので、2019 年のような急な反動は起きない。10 年後の売上は 4,300 億円、営業利益は 630 億円。社長が掲げる年 24% 成長には届かないが、年 15% 近い成長を 10 年続ける、会社にとって最良の姿だ。

• ReFa（国内）：数量 1,320（国内の美髪・美肌ケアの対象市場（億円・今の値段の実質）× ReFa のシェア）× 価格 140.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立。高付加価値化で上がる分を含む））→ 売上 1,848 億円・営業利益 370 億円。国内の対象市場 5,500 億円（実質）× シェア 24%、値段は 1.40 倍（高付加価値化で物価を上回る）、営業利益率 20%
• SIXPAD・RED ほか：数量 720（国内の健康・回復用品の対象市場（億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 965 億円・営業利益 145 億円。対象市場 9,000 億円 × シェア 8%、営業利益率 15%
• 海外：数量 1,100（海外の対象市場（美容家電・ヘアケアの中高価格帯、億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 1,474 億円・営業利益 206 億円。対象市場 2 兆円 × シェア 5.5%、営業利益率 14%

倍率：事業の純利益 467 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 20.3% が k 8.00% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 14.1%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 17.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 17.9 倍。全体の PER 17.93 倍、時価総額 8,373 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：世界の美容ブランドになる道は、海外で一度つまずいた会社にとって細い。ただ、国内での実績と、オーラルケアや住宅の水回りなど新分野の広がりを考え、1 割台は残した。

ReFa は国内で日用品として定着し、海外は一部の地域で根づく。ヘアアイロンとドライヤーの首位は保ち、ドラッグストアと量販店の棚は広がる。シャンプーやオーラルケアは、機器ほどの高い利益は出ないが、売上の厚みを足す。SIXPAD と RED は着実に伸びて、売上の 4 分の 1 を占める。

海外は、韓国・台湾・東南アジアなど、日本のブランドが受け入れられやすい地域で黒字になる。営業利益率は 13% 前後で、会社が掲げる 15% には届かない。10 年後の売上は 2,800 億円、営業利益は 370 億円。強いブランドを持つ消費財メーカーとして、順当に成長する筋書きだ。

• ReFa（国内）：数量 1,130（国内の美髪・美肌ケアの対象市場（億円・今の値段の実質）× ReFa のシェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立。高付加価値化で上がる分を含む））→ 売上 1,514 億円・営業利益 288 億円。国内の対象市場 5,200 億円 × シェア 21.7%、値段は物価並みの 1.34 倍、営業利益率 19%
• SIXPAD・RED ほか：数量 520（国内の健康・回復用品の対象市場（億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 697 億円・営業利益 94 億円。対象市場 8,500 億円 × シェア 6.1%、営業利益率 13.5%
• 海外：数量 420（海外の対象市場（美容家電・ヘアケアの中高価格帯、億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 563 億円・営業利益 51 億円。対象市場 2 兆円 × シェア 2.1%、営業利益率 9%

倍率：事業の純利益 272 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 18.2% が k 8.00% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 13.1%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 17.4 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 17.4 倍。全体の PER 17.36 倍、時価総額 4,722 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：国内での定着と、一部の海外での黒字化は、今の勢いからの順当な延長で、強気の見方の中心にある姿。

ReFa は国内で日用品として根を張るが、売場がほぼ埋まったあと、成長は鈍る。2028 年ごろまでは、新商品とドラッグストアの拡大で売上が伸びる。そのあとは、国内市場の実質の伸び（年 2% 弱）と物価の分に近づく。10 年後の ReFa の国内売上は、名目で今の 1.9 倍。海外は小さな黒字にとどまり、SIXPAD と RED は市場並みに伸びる。

営業利益率は 12〜13%。粗利は 6 割台を保つが、売場を守る販促と、年 300 点の新商品の費用で販管費が重く、会社が目指す 15% には届かない。2019 年のような崩れ方はしないが、2025〜2026 年のような急成長も続かない。10 年後の売上は 2,000 億円、営業利益は 250 億円。

• ReFa（国内）：数量 984（国内の美髪・美肌ケアの対象市場（億円・今の値段の実質）× ReFa のシェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立。高付加価値化で上がる分を含む））→ 売上 1,319 億円・営業利益 237 億円。国内の対象市場 4,800 億円（実質、年 1.8% 増）× シェア 20.5%、値段は物価並みの 1.34 倍、営業利益率 18%
• SIXPAD・RED ほか：数量 390（国内の健康・回復用品の対象市場（億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 523 億円・営業利益 63 億円。対象市場 7,800 億円 × シェア 5.0%、営業利益率 12%
• 海外：数量 130（海外の対象市場（美容家電・ヘアケアの中高価格帯、億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 174 億円・営業利益 9 億円。対象市場 2 兆円 × シェア 0.65%、営業利益率 5%

倍率：事業の純利益 188 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 17.1% が k 8.00% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 12.6%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 17.0 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 17.0 倍。全体の PER 17.04 倍、時価総額 3,204 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：強気と慎重の議論の落としどころ。売場の拡大が一巡したあと、ふつうに強い消費財メーカーになる姿。

ReFa の勢いが一巡する。ヘアアイロンとドライヤーは買い替えが一巡し、国内の機器は台数が頭打ちになる。ドラッグストアの棚は取ったが、そこで売り続けるには値引きと販促が要り、価格は物価に追いつかない。シェアは今の 17% から 14% へ下がる。SIXPAD と RED も流行の波に合って、売上は横ばいに近い。

海外は黒字にならず、縮小の損を出す。宣伝費は売上に合わせて減らしにくく、営業利益率は 6% に落ちる。2022〜2024 年の水準に近い。10 年後の売上は 1,200 億円、営業利益は 70 億円。ブランドは残るが、稼ぐ力の優良さは失った会社として値付けされる。

• ReFa（国内）：数量 620（国内の美髪・美肌ケアの対象市場（億円・今の値段の実質）× ReFa のシェア）× 価格 130.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立。高付加価値化で上がる分を含む））→ 売上 806 億円・営業利益 97 億円。国内の対象市場 4,300 億円 × シェア 14.4%、値段は 1.30 倍（物価に追いつかない）、営業利益率 12%
• SIXPAD・RED ほか：数量 230（国内の健康・回復用品の対象市場（億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 308 億円・営業利益 22 億円。対象市場 6,500 億円 × シェア 3.5%、営業利益率 7%
• 海外：数量 60.0（海外の対象市場（美容家電・ヘアケアの中高価格帯、億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 80 億円・営業利益 −2 億円。対象市場 2 兆円 × シェア 0.3%、営業利益率 −3%

倍率：事業の ROE 5.4% が k 8% 以下なので、PER は 1÷k＝11.4 倍まで（ためた利益は額面未満の価値）。ブランドが傷んだあとの稼ぐ力に、上限に近い 12.03 倍を当てた。

確率：ブームの一巡は、2019 年の前例と、機器の買い替え間隔の長さが根拠。慎重な見方の中心にある姿。

ReFa が一過性のブームだったと確認される 10 年になる。2019 年のように、売れ行きの急減、在庫の評価損、海外の損失が重なる。国内ではドラッグストアの棚から外れ、低価格の模倣品とパナソニックなどの家電大手に挟まれて、シェアが半分近くまで下がる。値段も、販促と値引きで物価に追いつかず、今の 1.25 倍にとどまる。

SIXPAD と RED も反動を受け、海外は全面的に縮小する。宣伝・店舗・人件費は急に減らせず、10 年後の営業利益は赤字に沈む。売上は 700 億円と今の 7 割。構造的に負けて、もう優良ではなくなった会社の姿だ。創業者が約 6 割を持つので立て直しは早いが、還元は、ブームが残る最初の数年の利益と、在庫・店舗の売却で得た資金から払う程度にとどまる。

• ReFa（国内）：数量 380（国内の美髪・美肌ケアの対象市場（億円・今の値段の実質）× ReFa のシェア）× 価格 125.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立。高付加価値化で上がる分を含む））→ 売上 475 億円・営業利益 19 億円。国内の対象市場 4,000 億円 × シェア 9.5%、値段は 1.25 倍、営業利益率 4%
• SIXPAD・RED ほか：数量 150（国内の健康・回復用品の対象市場（億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 130.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 195 億円・営業利益 0 億円。対象市場 6,000 億円 × シェア 2.5%、営業利益率 0%
• 海外：数量 30.0（海外の対象市場（美容家電・ヘアケアの中高価格帯、億円・今の値段の実質）× シェア）× 価格 134.0%（値段の指数（2025/09 期＝1.00。物価 3% で 10 年 1.34 倍が中立））→ 売上 40 億円・営業利益 −6 億円。対象市場 2 兆円 × シェア 0.15%、営業利益率 −15%

倍率：この筋書きは稼ぐ力が消えて純損失になる。床は稼ぐ力ではなく、純現金と売れる資産の税後。今の自己資本 510 億円に 0.4 倍を掛けた。在庫・店舗・ブランド投資の損が出たあとの換金価値を、簿価の 4 割ほどと見た。

確率：2019 年型の反動がもう一度起きる筋書き。今は当時より国内に軸足があるので、1 割にとどめた。