テキサス・インスツルメンツ TXN

2035 年 12 月期のアナログは市場 実質 1,035 億ドル（名目 1,500 億ドル）でシェア 20%、価格の水準は 145、売上 300 億ドル、営業利益率 52%（300mm 工場の原価の差と値上げで山の水準を保つ）。組み込みは約 72 億ドル、営業利益率 45%（未成立のシリコン・ラボラトリーズは入れない）。営業利益は約 182 億ドル、純利益は約 135 億ドル（純負債の利払いを引いた後）。10 年間の還元は、配当と自社株買いから株式報酬の分を引いて約 1,400 億ドルで、10 年の純利益の合計（約 1,190 億ドル）を上回る分は借入で払い、純負債は約 320 億ドルに増える。大型 M&A は避け、アナログの補完に限る。

• アナログ（電源・信号チェーン・車載産業向け）：数量 207（当社のアナログ出荷（実質の億ドル）＝ アナログ市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 145（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 300 億ドル・営業利益 156 億ドル。市場 実質 1,034 億ドル（名目 1,500）× シェア 20%・価格 145・営業利益率 52%
• 組み込み処理（マイコン・プロセッサー）：数量 49.7（当社の組み込み出荷（実質の億ドル）＝ マイコン・プロセッサー市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 145（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 72 億ドル・営業利益 32 億ドル。市場 実質 414 億ドル（名目 600）× シェア 12.0%・価格 145・営業利益率 45%（未成立のシリコン・ラボラトリーズは外した）
• その他（DLP・電卓・特注品）：数量 9.0（当社のその他の出荷（実質の億ドル）＝ DLP・電卓・特注品の市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 145（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 13 億ドル・営業利益 2 億ドル。対象市場 実質 約 105 億ドル・価格 145・営業利益率 12%

倍率：正当化 PER：事業の ROE 50.0%（帳簿の自己資本は小さく、帳簿の ROE は使えないので、ROIC 基準の ROE ＝ ROIC ＋（ROIC − 借入金利の税引き後）× 純負債÷自己資本 1 倍）、RONIC ＝ k 8.0% ＋ 2/3 ×（ROE 50.0% − k 8.0%）＝ 36.0%（moat＝強い）、g ＝ 4.5%（structural）で (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 25.0 倍。上限の 9.5 割の 23.7 倍に置いた：上振れ（産業・車載の回復と設備投資の終了）でも、アナログは中国勢が追う領域なので控える。 時価総額 ＝ 純利益 135.1 × 23.7 倍 ＝ 3202 億ドル。純利益は GAAP（株式報酬は費用）。

確率：業界ノートの楽観（市場 10 年で約 2 倍）に当たる。AI の電力需要と電動化が長く続き、中国の価格競争を自社工場の原価で跳ね返す場合。10% に留める。

2035 年 12 月期のアナログは市場 実質 995 億ドルでシェア 19%、価格の水準は 143、売上 270 億ドル、営業利益率 50%。組み込みは約 66 億ドル、営業利益率 44%。その他は約 12 億ドル。営業利益は約 157 億ドル、純利益は約 117 億ドル。中国の国産品は低価格帯を取るが、車載・産業の高信頼の領域は当社が守り、アナログ・デバイセズとの 2 強は崩れない。10 年の還元は約 1,200 億ドル。M&A は補完の小粒にとどまる。10 年後も堀は残り、広がりも狭まりもしない。

• アナログ（電源・信号チェーン・車載産業向け）：数量 189（当社のアナログ出荷（実質の億ドル）＝ アナログ市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 143（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 270 億ドル・営業利益 135 億ドル。市場 実質 994 億ドル（名目 1,420）× シェア 19%・価格 143・営業利益率 50%
• 組み込み処理（マイコン・プロセッサー）：数量 46.2（当社の組み込み出荷（実質の億ドル）＝ マイコン・プロセッサー市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 143（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 66 億ドル・営業利益 29 億ドル。市場 実質 399 億ドル（名目 570）× シェア 11.6%・価格 143・営業利益率 44%（未成立のシリコン・ラボラトリーズは外した）
• その他（DLP・電卓・特注品）：数量 8.4（当社のその他の出荷（実質の億ドル）＝ DLP・電卓・特注品の市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 143（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 12 億ドル・営業利益 1 億ドル。対象市場 実質 約 100 億ドル・価格 143・営業利益率 11%

倍率：正当化 PER：事業の ROE 47.0%（帳簿の自己資本は小さく、帳簿の ROE は使えないので、ROIC 基準の ROE ＝ ROIC ＋（ROIC − 借入金利の税引き後）× 純負債÷自己資本 1 倍）、RONIC ＝ k 8.0% ＋ 2/3 ×（ROE 47.0% − k 8.0%）＝ 34.0%（moat＝強い）、g ＝ 4.5%（structural）で (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 24.8 倍。上限の 9 割の 22.3 倍に置いた：強気寄りだが、中国勢の追い上げを見て控える。 時価総額 ＝ 純利益 117.3 × 22.3 倍 ＝ 2616 億ドル。純利益は GAAP（株式報酬は費用）。

確率：業界ノートの中立〜楽観の間。電動化とデータセンターが市場を押し上げ、TI が自社工場の優位でシェアを少し戻す筋。

2035 年 12 月期のアナログは市場 実質 960 億ドル（名目 1,350 億ドル。実質で年 2% 弱の伸び）でシェア 18%、価格の水準は物価並みの 141、売上 243 億ドル。営業利益率は 47%（2022 年の山の 52% までは戻らない。中国の国産品が成熟製品でシェアを取り、稼働率を保つための値引きが利益率を削る）。組み込みは約 58 億ドル、営業利益率 42%。営業利益は約 132 億ドル、純利益は約 99 億ドル（純負債の利払いを引いた後）。10 年の還元は約 1,000 億ドルで純利益の合計（約 900 億ドル）を上回り、純負債は約 200 億ドルに増える。10 年後も自社工場と 8 万品種の堀は残るが、「価格を決める会社」から「原価で勝つ会社」へ性格が少し変わる。

• アナログ（電源・信号チェーン・車載産業向け）：数量 172（当社のアナログ出荷（実質の億ドル）＝ アナログ市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 141（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 243 億ドル・営業利益 114 億ドル。市場 実質 957 億ドル（名目 1,350）× シェア 18%・価格 141・営業利益率 47%
• 組み込み処理（マイコン・プロセッサー）：数量 41.1（当社の組み込み出荷（実質の億ドル）＝ マイコン・プロセッサー市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 141（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 58 億ドル・営業利益 24 億ドル。市場 実質 383 億ドル（名目 540）× シェア 10.7%・価格 141・営業利益率 42%（未成立のシリコン・ラボラトリーズは外した）
• その他（DLP・電卓・特注品）：数量 7.8（当社のその他の出荷（実質の億ドル）＝ DLP・電卓・特注品の市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 141（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 11 億ドル・営業利益 1 億ドル。対象市場 実質 約 95 億ドル・価格 141・営業利益率 10%

倍率：正当化 PER：事業の ROE 45.0%（帳簿の自己資本は小さく、帳簿の ROE は使えないので、ROIC 基準の ROE ＝ ROIC ＋（ROIC − 借入金利の税引き後）× 純負債÷自己資本 1 倍）、RONIC ＝ k 8.0% ＋ 2/3 ×（ROE 45.0% − k 8.0%）＝ 32.7%（moat＝強い）、g ＝ 4.5%（structural）で (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 24.6 倍。上限の 8.5 割の 20.9 倍に置いた：設備投資が一巡して現金が出る前提。堀は強いが山の利益を含むので控える。 時価総額 ＝ 純利益 98.8 × 20.9 倍 ＝ 2065 億ドル。純利益は GAAP（株式報酬は費用）。

確率：業界ノートの中立（市場 1.6 倍・車載が数量を支え、中国の国産品が価格を削る）と整合。TI の規模に当てはめた最も確からしい筋として、最大の確率にした。

中国の国産アナログ（士蘭微・杰華特など）が成熟した製品を押し下げ、米中の摩擦で中国向けの売上が減る。2035 年 12 月期のアナログは市場 実質 960 億ドルでシェア 16.5%、価格の水準は 130 と物価に負け、売上 206 億ドル、営業利益率 40%。組み込みは約 48 億ドル、営業利益率 36%（中国・欧州の競合に押される）。営業利益は約 91 億ドル、純利益は約 67 億ドル。10 年の還元は約 700 億ドル。当社は自社工場の稼働率を保つため値下げで対抗し、利益率が下がる。「価格を決める会社」としての評価は弱まる。10 年の純利益の累計は約 640 億ドル（2026〜28 年は 66・62・59 億ドルと谷に向かい、その後は 61 億ドルから 67 億ドルへ戻る。年ごとの内訳は道筋から仮に置いた）。

• アナログ（電源・信号チェーン・車載産業向け）：数量 158（当社のアナログ出荷（実質の億ドル）＝ アナログ市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 130（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 205 億ドル・営業利益 82 億ドル。市場 実質 961 億ドル（名目 1,250）× シェア 16.5%・価格 130・営業利益率 40%
• 組み込み処理（マイコン・プロセッサー）：数量 36.9（当社の組み込み出荷（実質の億ドル）＝ マイコン・プロセッサー市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 130（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 48 億ドル・営業利益 17 億ドル。市場 実質 385 億ドル（名目 500）× シェア 9.6%・価格 130・営業利益率 36%（未成立のシリコン・ラボラトリーズは外した）
• その他（DLP・電卓・特注品）：数量 6.9（当社のその他の出荷（実質の億ドル）＝ DLP・電卓・特注品の市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 130（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 9 億ドル・営業利益 0 億ドル。対象市場 実質 約 90 億ドル・価格 130・営業利益率 5%

倍率：正当化 PER：事業の ROE 35.0%（帳簿の自己資本は小さく、帳簿の ROE は使えないので、ROIC 基準の ROE ＝ ROIC ＋（ROIC − 借入金利の税引き後）× 純負債÷自己資本 1 倍）、RONIC ＝ k 8.0% ＋ 2/3 ×（ROE 35.0% − k 8.0%）＝ 26.0%（moat＝強い）、g ＝ 4.5%（structural）で (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 23.6 倍。上限の 7.5 割の 17.7 倍に置いた：中国勢の値下げと稼働率の低下で利益の質が落ちる。 時価総額 ＝ 純利益 67 × 17.7 倍 ＝ 1186 億ドル。純利益は GAAP（株式報酬は費用）。

確率：中国の国産アナログ（士蘭微・杰華特など）が成熟した製品を押し下げ、米中の摩擦で中国向けの売上が減る筋。慎重な見方の中心で 21% を置く。

中国の国産アナログ・パワーが価格を崩し、2035 年 12 月期のアナログは市場 実質 960 億ドルでシェア 13.5%、価格の水準は 115 と物価に大きく負け、売上 149 億ドル、営業利益率 28%。組み込みは約 44 億ドル、営業利益率 18%、その他は利益が出ない。営業利益は約 41 億ドル、純利益は約 22 億ドル。配当を借入と短期の有価証券の売却で守るので、還元 400 億ドルが 10 年の純利益の合計（約 320 億ドル）を上回り、純負債は約 180 億ドル、自己資本は約 80 億ドルに減る。自社工場の資産は厚いが、稼働率が落ちれば重荷になり、もう「価格を決める優良企業」ではない。倍率は ROE 27%・堀は強い・g 5% の正当化 PER の 7 割。10 年の純利益の累計は約 320 億ドル（2026 年 約 62、2027 年 約 42、谷の 2028 年 約 26、その後は 30 前後から 22 億ドルへ下がる。減損は置かず、年ごとの内訳は道筋から仮に置いた）。

• アナログ（電源・信号チェーン・車載産業向け）：数量 130（当社のアナログ出荷（実質の億ドル）＝ アナログ市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 115（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 150 億ドル・営業利益 42 億ドル。市場 実質 957 億ドル（名目 1,100）× シェア 13.5%・価格 115・営業利益率 28%
• 組み込み処理（マイコン・プロセッサー）：数量 27.8（当社の組み込み出荷（実質の億ドル）＝ マイコン・プロセッサー市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 115（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 32 億ドル・営業利益 7 億ドル。市場 実質 383 億ドル（名目 440）× シェア 7.3%・価格 115・営業利益率 23%（未成立のシリコン・ラボラトリーズは外した）
• その他（DLP・電卓・特注品）：数量 5.2（当社のその他の出荷（実質の億ドル）＝ DLP・電卓・特注品の市場（2025 年 12 月期の値段で測った実質の億ドル）× 当社シェア）× 価格 115（製品の価格の水準（2025 年 12 月期＝100。中立は物価並みで 10 年 141））→ 売上 6 億ドル・営業利益 0 億ドル。対象市場 実質 約 85 億ドル・価格 115・営業利益率 0%

倍率：正当化 PER：事業の ROE 27.0%（帳簿の自己資本に対する純利益）、RONIC ＝ k 8.0% ＋ 2/3 ×（ROE 27.0% − k 8.0%）＝ 20.7%（moat＝強い）、g ＝ 4.5%（structural）で (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ＝ 22.3 倍。上限の 6 割の 13.4 倍に置いた：構造的に負ける筋書きで、堀は強くても中国の国産品に価格を崩され、自社工場が重荷になる。 時価総額 ＝ 純利益 22.4 × 13.4 倍 ＝ 300 億ドル。純利益は GAAP（株式報酬は費用）。

確率：業界ノートの悲観（10 年・構造：中国の国産アナログ・パワーが価格を 30% 押し下げ、米中の摩擦で中国売上を失う）。自社工場は固定費が重く、稼働率が落ちると利益が急に減る。12% を置く。