結論
タイラーは、米国の州・郡・市・学区・裁判所・警察に、財務・税務・裁判・公共安全などの業務ソフトと、決済・電子申請の手数料を売る会社で、2025 年の売上は 23.3 億ドル、GAAP の営業利益は 3.6 億ドル（15.3%）、純利益は 3.2 億ドル。筆者の結論は割高で、ソフトを記録の正本として堀を認めたが、AI の影響と成長の織り込みを割り引いた。
自治体の財務・裁判・税の記録を預かるソフトは、導入に数年、切り替えには職員の再教育とデータ移行が要り、契約の更新率が極めて高い、という開示の証拠が 2 つ揃う。そこでソフト（SaaS・保守）を記録の正本型として、数量を今の1.05倍、価格を物価に届かない1.25倍（SaaS 切り替えでの継続収益の上昇を含む）、利益率を切り替えの効果で今の19.5%へ置いた。g はこの部分の利益比で0.8%。決済は取扱額に連動する手数料で AI の影響が小さい側として数量1.25倍。サービスは人月型で0.85倍。AI を自社の売り物にして金額の売上が出る開示は確かめられなかった。
中立の売上は今の1.38倍の32.2億ドル、GAAP の純利益は4.1億ドル。k は基本 8.0% に景気 −0.25%・寿命 +0.25%で8.00%、倍率は12.6倍。やや悲観と悲観の確率は合わせて35%。本質価値は 35.5億ドル、今の時価総額 150億ドル に対して-76%で、評価は割高。
バリュー投資の観点から
バリュー投資の観点では、自治体の財務・裁判・税の記録を預かる基幹ソフトは、10 年後も存在する確信が高い。導入に数年、切り替えにデータ移行と再教育が要り、更新率は極めて高い。この部分だけ長く続く値上げを認めた。
オーナー利益は、株式報酬と買収の無形資産の償却を費用に残した GAAP の純利益で数える。2026 年上期に約 7.55 億ドルの自社株買いを実行済みで、この分は自己資本の起点から引いた。転換社債の発行で純現金は純負債に変わった。
本質価値は 35.5億ドル で、今の時価総額 150億ドル に対して-76%。堀には払うが、クラウド移行の利益率の改善を先取りした値には払わない。10 年後の利益への確信は比較的高いが、安全域は薄い。悲観の筋書きでは堀が崩れた場合を考え、g を 0 として倍率を 1÷k に下げている。
何で稼ぐ会社か
売上は大きく 3 つに分かれる。第 1 は、財務・人事・税務・不動産評価・裁判（裁判所の事件管理）・警察と消防の指令などの業務ソフトで、SaaS（クラウド）と、オンプレミスのソフトの保守料からなる。2026 年第 2 四半期の SaaS は 2.31 億ドル（+21.7%）、保守は 1.06 億ドル。第 2 は決済と電子申請で、州・市の窓口サイトで住民が払う税・手数料・免許料を処理し、取扱額に応じた手数料を得る（2021 年に買収した NIC が柱）。第 2 四半期は 2.23 億ドル（+3.5%）で、売上の 3 割台半ばを占める。第 3 は導入や移行の作業（プロフェッショナルサービス）とハードウェアなどで、第 2 四半期は 0.63 億ドルと 0.22 億ドル。
顧客は米国の自治体・学区・裁判所・警察で、一度入れると財務や裁判の記録がソフトに載るため、切り替えは数年がかりで、予算の審議や調達の手続きも要る。このため解約はまれで、契約の更新が収益の足場になる。ARR（年間の継続収益）は 22.4 億ドル（+8.2%）。
今の最大の動きはクラウド移行である。オンプレミスの顧客が保守から SaaS に移ると、サーバーと運用を会社が持つ分と新機能を使える分だけ単価が上がり、会社は転換で継続収益が約 1.7 倍になると説明している。2030 年までに保守の 85% 超を SaaS にする計画で、移行の途中は、運用費用が先に出て利益率の上がりが遅れる。
買収は小型を毎年重ねる形で、2026 年 4 月に法廷の録音・記録ソフトの For The Record（約 2.1 億ドル）を現金で取得した。資金は営業キャッシュフロー（2026 年の FCF 率 26〜28% の見通し）で、自社株買いも大きい。
優良さと弱いところ
堀の中心は切り替えの費用と信頼である。自治体の財務・税務・裁判・警察の記録は、ソフトに数十年分の業務と法令対応が載っており、入れ替えは数年がかりで、予算の議会承認と調達の手続きも要る。タイラーは自治体向けに特化して 1 万を超える顧客の導入を積み、同じ顧客に財務・裁判・公共安全・決済を重ねて売る（横展開）。決済・電子申請は、州や市の窓口サイトを長期の契約で運営する形で、取扱額に比例して手数料が入る。
資本効率は帳簿だけ見ると低い。2025 年の ROE は 8.5%で、自己資本 37.0 億ドルの多くは買収で積み上がったのれんと無形資産である。営業利益率も GAAP で 15.3%と、非 GAAP（2026 年上期で約 26%）との差が大きい。差の中身は株式報酬（上期 0.81 億ドル）と買収無形資産などの償却（同 0.47 億ドル）で、いずれも実際のコスト（人材への支払い・買収に払った現金）なので、この分析は GAAP のまま使う。
弱い所は 3 つある。第 1 に、自治体は予算の枠に縛られ、価格を一気に上げられない（値上げは契約更新と移行のタイミングに限られる）。第 2 に、決済の伸びが 1 桁前半に落ちていて（第 2 四半期 +3.5%）、会社の中期目標とずれている。第 3 に、見出しの伸び（+8.2%）は有機より約 2 ポイント高く、買収に頼る面がある。一方、純負債はほぼゼロ、転換社債の金利は 0.50% で、財務の安全性は高い。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
米国の州・郡・市・学区・裁判所は、基幹業務のソフトを今オンプレミスからクラウドへ移している最中にいる。古い自前サーバーの更新時期が来て、サイバー攻撃への備えも自前では難しいため、動機は費用より安全性と人手不足である。この移行が、タイラーの 1 顧客あたり売上を上げる主な力で、会社は 2030 年までに保守の 85% 超を SaaS に切り替える計画を示している（2026 年 6 月の Investor Day）。
競合は事業ごとに違う。財務・人事の基幹業務ではオラクル（ピープルソフトなど）、ワークデイ、SAP、オープンガブ（OpenGov、非上場）が自治体向けのクラウド製品で挑む。公共安全（指令・記録）ではモトローラ・ソリューションズとセントラルスクエア（CentralSquare、非上場）、近年は警察の記録をクラウドで握るアクソン（Axon）が重なる。決済ではペイメンタス（Paymentus）、インボイスクラウド（Invoice Cloud）、大手の決済会社が自治体の窓口を狙う。タイラーは自治体専業の深さが強みで、オラクル・ワークデイは業種が広く自治体の細かい要件に弱いと見られている。
市場の見通しは、自治体の IT 支出が景気と税収に連動し、クラウドと AI の導入で緩やかに伸びる（実質 年 2% 前後）とした。逆風は 2 つで、1 つは州・郡の予算の締め付け（連邦からの補助の削減、固定資産税の上限など）。もう 1 つは 2026 年に起きた「AI がソフトの席数と値段を削る」という見方で、2026 年 2 月にソフト株全体から 1 兆ドルを超える時価が消えたと報じられ、タイラーの株価も 2026 年の高値の半値近くまで下がった。ただし自治体の業務は法令と監査に縛られ、AI を入れても記録の保管者としてのソフトの席は残りやすい。AI の新製品の売上は、会社自身が 2027 年後半まで小さいと見ている。
【AIエージェント代替】自治体ソフトは切り替えの壁が高く AI の影響は他の席課金より小さいが、職員の事務が減れば席は減る。10 年の中立は売上が今の1.38倍になると置いた。
資本政策と M&A
資本政策の中心は自社株買いである。2026 年第 2 四半期に約 5.05 億ドル、上期で 7.55 億ドルを買い、7 月に 15 億ドルの新しい枠が承認されて、7 月末の残りは約 17.45 億ドルある。配当は出さない。原資は営業キャッシュフロー（2026 年の FCF は売上の 26〜28% の見通し）と、2026 年 5 月に発行した 2031 年満期の転換社債 14.375 億ドル（金利 0.50%）である。転換価格は発行時の株価の約 3 割増で、キャップドコールにより実質の希薄化は株価が大きく上がるまで抑えられる。
金利の面では、純有利子負債が年末の純現金 4.5 億ドルから、転換社債で 2026 年半ばに約 3.9 億ドルの純負債へ変わった。転換社債は満期の 2031 年まで金利が 0.50% と極端に低いので、3 年後までは純利息はほぼ受取超過のまま（2026 年の純受取利息は 0.19〜0.21 億ドルの見通し）。満期後は借り換えで約 5.75% となり、純負債が残る筋書きでは 10 年後に純利息が支払超過になる。この分を筋書きの純利益に入れた（brief.py の推定値は年末の純現金のまま 0 だったので、半年後の借入に合わせて自分で置き直した）。
買収は年 2 億ドル前後の小型を重ねる方針で、2026 年 4 月に法廷の録音・記録ソフトの For The Record を約 2.1 億ドルで現金取得した。2021 年の NIC（約 23 億ドル）以降は大型を避けている。株式報酬は年約 1.5 億ドルあり、自社株買いの一部はこれを打ち消すだけになるので、正味の還元は自社株買いから株式報酬を引いて数える。
決算期末後〜最新四半期にすでに実行した自社株買い 7.5 億ドル（10-Q のキャッシュフロー）は、今の株数（時価総額）に反映済みなので、10 年の還元には数えず、自己資本の起点（直近期末 36.9 億ドル）からも外した。
【還元の置き方】10 年の還元は純利益の累計の約 80% と置いた（無配で小型買収を続ける会社。残り20%は買収に回す）。残らない分は、伸びが止まる中立の筋書きでは成長に回す元手が要らないため返す。株式報酬は GAAP の純利益ですでに費用として引いている。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
クラウド移行はまだ序盤で、これから効いてくる。SaaS は 2026 年第 2 四半期に +21.7%、受注は SaaS・全体とも四半期で過去最高だった。保守料は 2025 年に約 4.5 億ドル（推定）あり、会社の説明では SaaS に切り替えると継続収益が約 1.7 倍になる。2030 年までに保守の 85% 超を切り替えれば、顧客数が増えなくても保守分だけで継続収益が約 2.7 億ドル増える計算になる。SaaS の年 20% の伸び、決済の年 10% の伸び、営業利益率が 30 台半ば、FCF 率が 30% 強という 2030 年の目標は、2025 年の中間目標を超えた実績のうえに引き上げられた。
AI は脅威より追い風になりうる。自治体は人手不足で、事件管理・申請処理・記録の検索で AI を使いたいが、自前ではデータを整えられない。タイラーは 1 万を超える顧客の業務データを持ち、Tyler Data Platform でそれを AI に使える形にしている。新製品の売上は 2027 年後半からだが、席数でなく業務の量で課金できれば、席数の減少リスクを避けられる。
財務は強い。純負債はほぼゼロ、転換社債の金利は 0.50% で、自社株買いは株価の下がった局面で積極的に行っている。GAAP の PER 47 倍は、2025 年末の 63 倍、2021 年末の 140 倍から下がり、利益率が上がる局面では GAAP の利益がさらに速く伸びる。
慎重な見方
見出しの成長率は質が低い。有機の伸びは見出しより約 2 ポイント低く、買収に頼る面がある。SaaS の +21.7% の多くは、保守から SaaS への付け替えで、ARR 全体は +8.2%にとどまる。付け替えが終われば、この押し上げ分は 2030 年以降なくなる。決済は第 2 四半期に +3.5%と、会社の年 10% の目標から遠く、州や市が手数料の上限を設けたり、住民の支払いが現金・窓口に残ったりすれば伸びはさらに落ちる。
利益の質にも疑問がある。非 GAAP の営業利益率 26% に対し GAAP は約 15%で、株式報酬と買収の償却が約 11 ポイントを占める。「30 台半ば」の目標は非 GAAP の話で、GAAP で見ると到達点は 25% 前後にとどまる。クラウド移行は、運用費用を会社が持つため、移行の途中は利益率がかえって下がりやすい。
競争と技術の変化も無視できない。AI でソフトを作る費用が下がると、オラクル・ワークデイ・モトローラが自治体向けの機能を速く追いつき、価格競争に引き込まれる。席数課金の前提が崩れれば、1 顧客あたりの売上が伸びる前提も崩れる。自治体の予算は連邦の補助の削減や固定資産税の上限で締まり、値上げも通りにくい。株価は半値近くまで下がっても、GAAP の PER は 47 倍で、割安と呼べる水準ではない。 自治体予算の縮小と AI の値下げ圧力が重なれば、クラウド移行の利益率の改善を先取りした倍率は保てない。
どちらに重みを置いたか
強気は記録の正本の堀と SaaS 切り替えの継続収益の上昇を言い、慎重は AI による席の圧縮とオラクル・ワークデイの競り合い、そして今の値段が移行の効果を先取りしている点を言う。ソフトにだけ g を認め、価格は物価の上限以内に抑えた。やや悲観と悲観を合わせて35%。AI 代替は数量・価格に主に入れ、k・g では重ねていない。結論は割高。
10 年後の 5 つの筋書き（2035/12 期）
確率で加重した株価時価総額 114.67 ドル48 億ドル（＋ 配当配当と自社株買いの合計 47.12 ドル20 億ドル）。 今の値に割り戻すと 85.18 ドル35 億ドル、今との差 −78.3%、 期待の年率 −8.5%（資本コスト 8.0%）→ 割高
| 筋書き | 確率 | 10 年後の株価時価総額 | 配当の合計還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・配当込み | 年率 | 確率 × (株価＋配当時価総額＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 7% | 158.34 ドル66 億ドル | 62.47 ドル26 億ドル | −43.7% | −5.6% | 15.46 ドル6 億ドル |
| やや楽観 | 20% | 142.72 ドル59 億ドル | 57.67 ドル24 億ドル | −48.9% | −6.5% | 40.08 ドル17 億ドル |
| 中立 | 38% | 125.66 ドル52 億ドル | 52.86 ドル22 億ドル | −54.5% | −7.6% | 67.84 ドル28 億ドル |
| やや悲観 | 23% | 91.30 ドル38 億ドル | 40.85 ドル17 億ドル | −66.3% | −10.3% | 30.39 ドル13 億ドル |
| 悲観 | 12% | 52.38 ドル22 億ドル | 14.42 ドル6 億ドル | −83.0% | −16.2% | 8.02 ドル3 億ドル |
| 加重平均 | 100% | 114.67 ドル48 億ドル | 47.12 ドル20 億ドル | −58.8% | −8.5% | 161.78 ドル67 億ドル |
今の株価時価総額 392.45 ドル163 億ドル（2026-10-22）から見たトータルリターン。加重平均の年率がこの 10 年に期待できる年率で、資本コスト 8.0% を下回るほど割高。
楽観 7% SaaS 移行が順調に進み、決済も伸びる 利益 5 億ドル · PER 12.8 倍 · 株価時価総額 158.34 ドル66 億ドル
SaaS への切り替えが順調に進み、決済も伸びる最良の筋書き。AI を売り物にした金額の開示は確かめられないので、ソフトの数量は今の1.12倍が上限、価格は物価に届かない1.34倍。売上は37.0億ドル、純利益は5.1億ドル。 内訳はソフト＝数量1.12倍・価格1.34倍・利益率21.5%、決済・トランザクション＝数量1.38倍・価格1.34倍・利益率18.5%、サービス・ハードほか＝数量0.98倍・価格1.20倍・利益率0.0%。 この筋書きの確率は7%。結果は、売上が今の1.59倍の37.0億ドル、営業利益6.8億ドル、純利益5.1億ドル、自己資本45.0億ドル、10年の正味の還元26.0億ドル、時価総額65.9億ドル（PER12.8倍）。
- ソフト（SaaS・保守）：数量 224（自治体の基幹ソフトの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 8.1%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 単価の倍率（物価・クラウド移行の単価上昇を含む））→ 売上 18 億ドル・営業利益 4 億ドル。数量1.12倍・価格1.34倍・営業利益率21.5%（記録の正本型）
- 決済・トランザクション：数量 193（自治体向けの電子決済・申請の手数料の市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 8.0%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 手数料率の倍率）→ 売上 16 億ドル・営業利益 3 億ドル。数量1.38倍・価格1.34倍・営業利益率18.5%（現場・運用益など（AI の影響が小さい））
- サービス・ハードほか：数量 391（自治体向けの導入・移行サービスの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 0.01（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル））→ 売上 3 億ドル・営業利益 0 億ドル。数量0.98倍・価格1.20倍・営業利益率0.0%（人月型）
倍率：10年より先の名目の伸びg＝0.80%（記録の正本の部分だけ物価並みの値上げが続く。利益の加重）の正当化PER：事業のROE11.4%、RONIC＝k＋0.67×(ROE−k)＝10.3%、(1−g÷RONIC)÷(k−g)＝12.8倍。純利益はGAAP（株式報酬は費用）。AIエージェント代替はgと別に数量・k・確率へ入れ済みで、PERの上に割引は重ねない。
確率：AI を売り物にした金額開示がなく、楽観でも数量は上限を抑えた。7%。
やや楽観 20% 記録の正本の堀が効き、移行の効果が出る 利益 5 億ドル · PER 12.7 倍 · 株価時価総額 142.72 ドル59 億ドル
ソフトは1.09倍・1.30倍、決済は1.32倍。売上は34.9億ドル、純利益は4.7億ドル。 内訳はソフト＝数量1.09倍・価格1.30倍・利益率20.5%、決済・トランザクション＝数量1.32倍・価格1.32倍・利益率18.0%、サービス・ハードほか＝数量0.91倍・価格1.20倍・利益率0.0%。 この筋書きの確率は20%。結果は、売上が今の1.50倍の34.9億ドル、営業利益6.2億ドル、純利益4.7億ドル、自己資本45.0億ドル、10年の正味の還元24.0億ドル、時価総額59.4億ドル（PER12.7倍）。
- ソフト（SaaS・保守）：数量 218（自治体の基幹ソフトの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 7.9%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 単価の倍率（物価・クラウド移行の単価上昇を含む））→ 売上 17 億ドル・営業利益 4 億ドル。数量1.09倍・価格1.30倍・営業利益率20.5%（記録の正本型）
- 決済・トランザクション：数量 185（自治体向けの電子決済・申請の手数料の市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 7.9%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 手数料率の倍率）→ 売上 15 億ドル・営業利益 3 億ドル。数量1.32倍・価格1.32倍・営業利益率18.0%（現場・運用益など（AI の影響が小さい））
- サービス・ハードほか：数量 366（自治体向けの導入・移行サービスの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 0.01（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル））→ 売上 3 億ドル・営業利益 0 億ドル。数量0.91倍・価格1.20倍・営業利益率0.0%（人月型）
倍率：10年より先の名目の伸びg＝0.80%（記録の正本の部分だけ物価並みの値上げが続く。利益の加重）の正当化PER：事業のROE10.4%、RONIC＝k＋0.67×(ROE−k)＝9.6%、(1−g÷RONIC)÷(k−g)＝12.7倍。純利益はGAAP（株式報酬は費用）。AIエージェント代替はgと別に数量・k・確率へ入れ済みで、PERの上に割引は重ねない。
確率：記録の正本の堀が効く筋書き。更新率の高さを見て 20%。
中立 38% 移行は進むが、AI と競合の価格圧力で利益率の改善は緩やか 利益 4 億ドル · PER 12.6 倍 · 株価時価総額 125.66 ドル52 億ドル
ソフトは記録の正本として数量1.05倍・価格1.25倍、決済は1.25倍、サービスは AI で作業が減り0.85倍。売上は32.2億ドル、営業利益は5.5億ドル、純利益は4.1億ドル。 内訳はソフト＝数量1.05倍・価格1.25倍・利益率19.5%、決済・トランザクション＝数量1.25倍・価格1.28倍・利益率17.5%、サービス・ハードほか＝数量0.85倍・価格1.20倍・利益率0.0%。 この筋書きの確率は38%。結果は、売上が今の1.38倍の32.2億ドル、営業利益5.5億ドル、純利益4.1億ドル、自己資本44.0億ドル、10年の正味の還元22.0億ドル、時価総額52.3億ドル（PER12.6倍）。
- ソフト（SaaS・保守）：数量 210（自治体の基幹ソフトの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 7.6%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 単価の倍率（物価・クラウド移行の単価上昇を含む））→ 売上 16 億ドル・営業利益 3 億ドル。数量1.05倍・価格1.25倍・営業利益率19.5%（記録の正本型）
- 決済・トランザクション：数量 175（自治体向けの電子決済・申請の手数料の市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 7.7%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 手数料率の倍率）→ 売上 13 億ドル・営業利益 2 億ドル。数量1.25倍・価格1.28倍・営業利益率17.5%（現場・運用益など（AI の影響が小さい））
- サービス・ハードほか：数量 340（自治体向けの導入・移行サービスの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 0.01（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル））→ 売上 3 億ドル・営業利益 0 億ドル。数量0.85倍・価格1.20倍・営業利益率0.0%（人月型）
倍率：10年より先の名目の伸びg＝0.80%（記録の正本の部分だけ物価並みの値上げが続く。利益の加重）の正当化PER：事業のROE9.4%、RONIC＝k＋0.67×(ROE−k)＝8.9%、(1−g÷RONIC)÷(k−g)＝12.6倍。純利益はGAAP（株式報酬は費用）。AIエージェント代替はgと別に数量・k・確率へ入れ済みで、PERの上に割引は重ねない。
確率：移行は進むが利益率の改善が緩やかな中心の筋書き。38%。
やや悲観 23% AI とオラクル・ワークデイの競り合いで単価の上昇が止まる 利益 3 億ドル · PER 12.5 倍 · 株価時価総額 91.30 ドル38 億ドル
AI とオラクル・ワークデイとの競り合いで、SaaS 切り替えの単価の上昇が小さくなる。ソフト0.98倍・1.18倍、決済1.12倍。売上は27.8億ドル、純利益は3.0億ドル。 内訳はソフト＝数量0.98倍・価格1.18倍・利益率16.5%、決済・トランザクション＝数量1.12倍・価格1.20倍・利益率15.0%、サービス・ハードほか＝数量0.77倍・価格1.16倍・利益率0.0%。 この筋書きの確率は23%。結果は、売上が今の1.19倍の27.8億ドル、営業利益4.0億ドル、純利益3.0億ドル、自己資本44.0億ドル、10年の正味の還元17.0億ドル、時価総額38.0億ドル（PER12.5倍）。 10年の純利益の累計は31.1億ドル（起点の純利益から最終年へ、毎年ほぼ一定の率または幅で動く道筋で積んだ）で、自己資本は今に累計を足して還元を引いた。
- ソフト（SaaS・保守）：数量 196（自治体の基幹ソフトの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 7.1%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 単価の倍率（物価・クラウド移行の単価上昇を含む））→ 売上 14 億ドル・営業利益 2 億ドル。数量0.98倍・価格1.18倍・営業利益率16.5%（記録の正本型）
- 決済・トランザクション：数量 157（自治体向けの電子決済・申請の手数料の市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 7.2%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 手数料率の倍率）→ 売上 11 億ドル・営業利益 2 億ドル。数量1.12倍・価格1.20倍・営業利益率15.0%（現場・運用益など（AI の影響が小さい））
- サービス・ハードほか：数量 306（自治体向けの導入・移行サービスの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 0.01（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル））→ 売上 2 億ドル・営業利益 0 億ドル。数量0.77倍・価格1.16倍・営業利益率0.0%（人月型）
倍率：10年より先の名目の伸びg＝0.00%（人月・席の型は0%以下。実質の縮みは10年の数量に入れ済み）で、利益を全部株主に分ける形の正当化PER＝1÷(k−g)＝1÷(8.0%＋-0.00%)＝12.5倍（事業のROE7.0%）。純利益はGAAP（株式報酬は費用）。AIエージェント代替はgと別に数量・k・確率へ入れ済みで、PERの上に割引は重ねない。
確率：AI と競合の価格圧力で単価の上昇が止まる筋書き。23%。
悲観 12% 自治体予算の縮小と AI の値下げ圧力が重なる 利益 2 億ドル · PER 12.5 倍 · 株価時価総額 52.38 ドル22 億ドル
自治体予算の縮小と AI の値下げ圧力が重なる。ソフト0.88倍・1.08倍、利益率は12.0%まで落ちる。売上は21.9億ドル、純利益は1.7億ドル。それでも記録の正本は残るので赤字にはならない。 内訳はソフト＝数量0.88倍・価格1.08倍・利益率12.0%、決済・トランザクション＝数量0.95倍・価格1.05倍・利益率11.0%、サービス・ハードほか＝数量0.68倍・価格1.08倍・利益率0.0%。 この筋書きの確率は12%。結果は、売上が今の0.94倍の21.9億ドル、営業利益2.3億ドル、純利益1.7億ドル、自己資本47.0億ドル、10年の正味の還元6.0億ドル、時価総額21.8億ドル（PER12.5倍）。 10年の純利益の累計は23.3億ドル（起点の純利益から最終年へ、毎年ほぼ一定の率または幅で動く道筋で積んだ）で、自己資本は今に累計を足して還元を引いた。
- ソフト（SaaS・保守）：数量 176（自治体の基幹ソフトの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 6.5%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 単価の倍率（物価・クラウド移行の単価上昇を含む））→ 売上 12 億ドル・営業利益 1 億ドル。数量0.88倍・価格1.08倍・営業利益率12.0%（記録の正本型）
- 決済・トランザクション：数量 133（自治体向けの電子決済・申請の手数料の市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 6.3%（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 手数料率の倍率）→ 売上 8 億ドル・営業利益 1 億ドル。数量0.95倍・価格1.05倍・営業利益率11.0%（現場・運用益など（AI の影響が小さい））
- サービス・ハードほか：数量 272（自治体向けの導入・移行サービスの市場（億ドル・2025 年価格））× 価格 0.01（1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル））→ 売上 2 億ドル・営業利益 0 億ドル。数量0.68倍・価格1.08倍・営業利益率0.0%（人月型）
倍率：10年より先の名目の伸びg＝0.00%（人月・席の型は0%以下。実質の縮みは10年の数量に入れ済み）で、利益を全部株主に分ける形の正当化PER＝1÷(k−g)＝1÷(8.0%＋-0.00%)＝12.5倍（事業のROE3.7%）。純利益はGAAP（株式報酬は費用）。AIエージェント代替はgと別に数量・k・確率へ入れ済みで、PERの上に割引は重ねない。
確率：予算縮小と値下げが重なる筋書き。堀が強いので 12% にとどめ、やや悲観と合わせて35%。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億ドル。
ソフト（SaaS・保守）
自治体向けの財務・税務・人事・裁判・警察と消防の業務ソフトの SaaS と、オンプレミス版の保守料。
| 数量自治体の基幹ソフトの市場（億ドル・2025 年価格） | 価格1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 単価の倍率（物価・クラウド移行の単価上昇を含む） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2025/12 | 200 | 6.1% | 12 | 2 |
| 10 年後 中立 | 210 | 7.6% | 16 | 3 |
取り方：2025 年の SaaS 約 7.7 億ドルと保守約 4.5 億ドルの合計 12.1 億ドル（SaaS は 2026 年第 2 四半期 2.31 億ドルと前年比 +21.7% から逆算した推定）。対象市場は米国の州・郡・市・学区・裁判所の基幹ソフト（財務・税務・裁判・公共安全・文書など）の売上ベースで約 200 億ドルと推定、シェアは約 6%。数量 ＝ 市場の実質規模、価格 ＝ シェア × 単価の倍率（物価は 3 年 1.11 倍・10 年 1.41 倍が基本。そこに、保守から SaaS へ切り替えた時の継続収益の上昇（会社の説明で約 1.7 倍）と、シェアの増減を掛ける）。営業利益率は 2025 年の GAAP 全体 15.3% に合わせ、ソフト 18%・決済 17%・サービスほか 0% と推定（開示されない）。競合はオラクル・ワークデイ・SAP・オープンガブ・モトローラ・セントラルスクエア・アクソン。 【AIエージェント代替の見直し】ソフト（SaaS・保守）は自治体の財務・裁判・税の記録の正本で、導入に数年、切り替えにデータ移行と再教育が要り、更新率が極めて高い、という 2 つの開示の証拠がある。記録の正本型として数量1.05倍、価格1.25倍（SaaS 切り替えの継続収益の上昇を含め、物価の 1.41 倍までに収める）、利益率は切り替えの効果で改善。g はこの部分の利益比で+0.8%。
決済・トランザクション
州・市の窓口サイトでの税・手数料・免許の支払いと電子申請を処理し、取扱額に応じて手数料を得る事業（NIC など）。
| 数量自治体向けの電子決済・申請の手数料の市場（億ドル・2025 年価格） | 価格1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル）＝ シェア × 手数料率の倍率 | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2025/12 | 140 | 6.0% | 8 | 1 |
| 10 年後 中立 | 175 | 7.7% | 13 | 2 |
取り方：2025 年のトランザクション売上は約 8.4 億ドル（2026 年第 2 四半期 2.23 億ドルが前年比 +3.5% から逆算した推定）。市場は自治体向けの電子決済・申請から事業者が得る手数料の規模で約 140 億ドルと推定（実質年 3% で伸びるとした）、シェアは約 6%。価格は物価並みに上がるのが基本（取扱額が物価で膨らむため）。競合はペイメンタス・インボイスクラウド・大手決済会社。営業利益率は 17% と推定。 【AIエージェント代替の見直し】決済・トランザクションは取扱額に連動する手数料で、AI の影響が小さい。数量1.25倍、価格1.28倍。ペイメンタスなど大手決済会社との競り合いで利益率は横ばい。
サービス・ハードほか
導入・移行の作業（プロフェッショナルサービス）、ハードウェア、その他。
| 数量自治体向けの導入・移行サービスの市場（億ドル・2025 年価格） | 価格1 億ドルの市場あたりのタイラー売上（億ドル） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2025/12 | 400 | 0.01 | 3 | 0 |
| 10 年後 中立 | 340 | 0.01 | 3 | 0 |
取り方：2025 年のサービス約 2.5 億ドルとハードなど約 0.3 億ドルの合計 2.8 億ドル（2026 年第 2 四半期 0.63 億ドルと 0.22 億ドルから逆算した推定）。移行を請け負う作業は SaaS の先行投資の性格が強く、営業利益はほぼゼロと推定。数量は横ばい、価格は物価並み。 【AIエージェント代替の見直し】サービス・ハードほかは移行請負の人月型で、AI が作業を減らす。数量0.85倍、価格1.20倍、利益はほぼゼロ。
リスクと懸念
AI エージェント代替（席の圧縮と単価の競り合い）
タイラーのソフトは記録の正本として堀が厚いが、AI が自治体職員の事務を減らせば席が減り、AI を使う新興ソフトが単価を押し下げる懸念がある。決済は影響が小さい。中立の売上は今の1.38倍、悲観では0.94倍と置いた。
競合とのシェア争い
基幹業務ではオラクル・ワークデイ・SAP、公共安全ではモトローラ・ソリューションズ・セントラルスクエア・アクソン、決済ではペイメンタスなどが自治体向けに迫る。AI で機能の開発費が下がれば、専業の優位が薄まり、更新時の値引きが増える。
決済の伸びの鈍化
第 2 四半期のトランザクションは +3.5% で、会社の 2030 年目標（年 10%）から遠い。州や市の手数料上限、住民の現金・窓口利用の残り、取扱額の減少が重なると、売上の 3 割台半ばを占める決済が全体の足を引く。
クラウド移行の費用と利益率
移行の途中は、運用・ホスティングの費用を会社が負い、利益率の改善が遅れる。非 GAAP の営業利益率は上期で約 26%、GAAP は約 15% で、2030 年の 30 台半ばの目標には届いていない。移行が計画より遅れると単価上昇も遅れる。
自治体の予算と景気
連邦の補助の削減、固定資産税の上限、景気後退による税収減が、導入の先送りと値上げの抑制を招く。リーマン後の 2008〜2010 年は売上が減らなかったが、AI の値崩れと重なれば今回は違う可能性がある。
株式報酬と買収の質
株式報酬は年約 1.5 億ドルで GAAP の利益を圧縮し、自社株買いの一部はこれを打ち消すだけになる。見出しの伸びは有機より約 2 ポイント高く、買収に頼る面がある。小型買収の統合が滞ればのれんの減損に至る。
転換社債と金利
転換社債 14.4 億ドルは 2031 年 7 月満期で金利は 0.50% と低いが、借り換えは約 5.75% になり、純利息が受取超過から支払超過に変わる。自社株買いを借入で続ければ純負債が膨らむ。
今後の分かれ目
- SaaS の伸びが 2 四半期続けて 20% を割り、ARR の伸びが 7% を下回ったら
- 移行の勢いが鈍った合図。10 年の楽観・やや楽観の確率を下げ、保守から SaaS への単価の上積みを小さくして見直す。
- トランザクションの伸びが 1 年を通じて 6% を超えて戻ったら
- 決済が目標に戻る合図。決済の市場の伸びとシェアを上げ、やや楽観以上の確率を増やす。
- AI を使った新製品が席数でなく業務量で課金され、売上が開示されたら
- AI が脅威でなく収益になる合図。10 年の楽観の確率を上げ、悲観の確率を下げる。
- 更新時に有力な顧客が、オラクル・ワークデイ・モトローラなどに移る例が続いたら
- シェア喪失の合図。やや悲観・悲観の確率を上げ、価格の倍率を下げる。
- GAAP の営業利益率が 2027 年に 17% を下回ったら
- 移行の費用負担が重い合図。中立の利益率を 2 ポイント下げる。
- 景気が後退し、州・市の税収が 2 年続けて減ったら
- 10 年の悲観の筋書きに近づく。悲観の確率を上げ、ならした利益で見直す。
- AI 機能が単体の売上として開示され、更新率を保ちながら単価が上がったら
- 堀が AI でも崩れていない合図。楽観の数量・価格を見直す。
- SaaS の新規受注の伸びが 2 年続けて 10% を割ったら
- クラウド移行の効果が鈍る合図。ソフトの利益率の改善と g を見直す。
見ておくもの
- SaaS と ARR の伸び、保守から SaaS への転換率（85% 目標の進み）
- トランザクションの伸びと、州・市の手数料の規制
- GAAP の営業利益率（非 GAAP との差）と株式報酬の額
- AI 製品の売上の開示と、Tyler Data Platform の採用
- オラクル・ワークデイ・モトローラ・セントラルスクエアとの受注の勝敗
- 自社株買いの額・転換社債の残り・純負債
- 州・郡の予算と連邦の補助の削減
- SaaS の受注と更新率、AI 機能の売上開示
倍率と資本コストの決め方
今の時価総額 150億ドル や過去の PER は見ずに、3 部門を型で分けて数量と価格を置いた。倍率は正当化 PER で、k は基本 8.0% ＋ 景気 −0.25 ＋ 寿命 0.25 ＝ 8.00%、g は記録の正本の部分の利益比で0.8%、ROE は 30% を使った。AI 代替は数量・価格に主に入れ、k・確率（悲観側35%）・g に重ねていない。純利益は GAAP。
資本コスト 8.0% ＝ 無リスク金利 5% ＋ β 0.84 × 5%。k ＝ 基本 8.0% ＋ quality 0.00% ＝ 8.00%（β は使わない）。自治体向けで需要が景気に左右されにくい（cycle −0.25）。値決め・借金は 0。寿命は、記録の正本の堀（強い）に AI の影響を少し見て +0.25%。個別のリスクは k に足さず筋書きと確率で表した。
同じ業種（情報技術）の AI 分析
読んだ資料
- タイラー 2026 年第 2 四半期決算（SEC 8-K）
- タイラー 2026 年第 2 四半期 10-Q（SEC）
- タイラー 2026 年 Investor Day の資料公開（Business Wire）
- タイラー Oppenheimer 会議の要約（Quartr）
- タイラー 0.50% 転換社債 2031 年満期の発行（Business Wire）
- タイラー 転換社債発行の完了（14.375 億ドル）
- タイラーの株価下落の記事（Motley Fool・2026-07-05）
- タイラーの時価総額（Motley Fool の相場ページ）
- タイラーの NIC 買収の完了（SEC 8-K・2021 年 4 月、約 23 億ドル）