ベリサイン VRSN

10 年後（2035 年 12 月期）も、.com の契約は 2030 年に現行の仕組みのまま更新され、2032〜2035 年にも年 7% の値上げが続く。卸売料金は 2029 年に 13.44 ドル、2030〜31 年は据え置き、2035 年の平均は 16.5 ドル（実効 15.35 ドル。2025 年の卸売の 1.6 倍で、物価の 1.41 倍を上回る）。AI は登録を減らさず、安定した識別子として使われ、年平均の登録数は .com と .net 合わせて 224.6 百万件。世界の市場 610 百万件に対する .com の持ち分は 34.5% まで下がるが、市場が速く伸びるため数量は増える。売上は 34.9 億ドル、営業利益率 77%、純利益 19.3 億ドル。

• .com の登録簿：数量 211（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .com の持ち分（数量は両者の積））× 価格 15（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金の約 93%））→ 売上 32 億ドル・営業利益 25 億ドル。市場 610 百万件 × 持ち分 34.5%、卸売の平均 16.50 ドル × 実効 93.0%
• .net の登録簿：数量 14.0（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .net の持ち分（数量は両者の積））× 価格 19（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金とほぼ同じ））→ 売上 3 億ドル・営業利益 2 億ドル。市場 610 百万件 × 持ち分 2.30%、料金は年 10% までの上限内で改定

倍率：事業の ROE は 100%（自己資本がマイナスの会社の揃え方：投下資本（自己資本 −21.5 億ドル＋純負債 12.2 億ドル）が 0 以下なので 100%）。資本コストを超える分は先で薄れるとして RONIC ＝ k 7.50% ＋ 2/3 ×（100% − 7.50%）＝ 69%（堀は強い：.com・.net の登録簿は ICANN との契約で 1 社が持ち、切り替えが起きない。2/3 が残る）。g は世界の登録数の伸び 年 +4.5% × .com の持ち分変化 年 −2.4%（登録数 年 +2.0%）× 価格 年 +3.5% で 5.6% だが、k − g ≥ 3.5% の上限で 4.0% に打ち止め、k 7.50%。正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ×(1＋g)（10 年目の利益に掛ける）＝ 28.0 倍を上限とし、契約で決まる値上げの上限と .com の持ち分の目減りを見てその 9.5 割の 26.6 倍に置いた。純負債 28.6 億ドルは 1 ドルで引く：時価総額 ＝（純利益 19.3 ＋ 純負債の利息の税引き後 1.4）× 26.6 − 28.6 ＝ 522 億ドル（純利益に対する見かけの PER は 27.0 倍）。純利益は GAAP（株式報酬は費用に入れた値）。

確率：契約は 2030 年に現行の仕組みで更新され、登録数も増え続け、AI も追い風になる展開。会社は最大額の値上げを毎年実施してきた実績があるが、更新が現行のままという条件が重く、1 割にとどめた。

10 年後、契約は 2030 年に更新され、値上げの上限は残るが、会社は政治への配慮から 2032〜2035 年を年 5% 程度にとどめる。.com の卸売料金の 2035 年の平均は 15.5 ドル（実効 14.42 ドル。2025 年の卸売の 1.5 倍）。年平均の登録数は .com と .net 合わせて 214.5 百万件で、2028 年から年 +1.5% の増加。世界の市場が速く伸びるため、.com の持ち分は 34.1% に下がる。AI は登録を減らさない。売上は 31.3 億ドル、営業利益率 74%、純利益 16.6 億ドル。

• .com の登録簿：数量 201（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .com の持ち分（数量は両者の積））× 価格 14（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金の約 93%））→ 売上 29 億ドル・営業利益 22 億ドル。市場 590 百万件 × 持ち分 34.1%、卸売の平均 15.50 ドル × 実効 93.0%
• .net の登録簿：数量 13.6（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .net の持ち分（数量は両者の積））× 価格 18（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金とほぼ同じ））→ 売上 2 億ドル・営業利益 2 億ドル。市場 590 百万件 × 持ち分 2.31%、料金は年 10% までの上限内で改定

倍率：事業の ROE は 100%（自己資本がマイナスの会社の揃え方：投下資本（自己資本 −21.5 億ドル＋純負債 12.2 億ドル）が 0 以下なので 100%）。資本コストを超える分は先で薄れるとして RONIC ＝ k 7.50% ＋ 2/3 ×（100% − 7.50%）＝ 69%（堀は強い：.com・.net の登録簿は ICANN との契約で 1 社が持ち、切り替えが起きない。2/3 が残る）。g は世界の登録数の伸び 年 +4.0% × .com の持ち分変化 年 −2.4%（登録数 年 +1.5%）× 価格 年 +2.5% で 4.0%、k 7.50%。正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ×(1＋g)（10 年目の利益に掛ける）＝ 28.0 倍を上限とし、契約で決まる値上げの上限と .com の持ち分の目減りを見てその 9.5 割の 26.6 倍に置いた。純負債 24.6 億ドルは 1 ドルで引く：時価総額 ＝（純利益 16.6 ＋ 純負債の利息の税引き後 1.2）× 26.6 − 24.6 ＝ 449 億ドル（純利益に対する見かけの PER は 27.0 倍）。純利益は GAAP（株式報酬は費用に入れた値）。

確率：更新後も値上げは続くが、会社が政治に配慮して上限を使い切らない展開。上限の制度は現行のまま、上げ幅だけが抑えられるため、2 割を置いた。

10 年後、2029 年末まで 7% の値上げ（満額）が続き、2030 年 11 月の契約は更新されるが、NTIA の関心を受けて 2030〜31 年は据え置き、2032〜35 年も上限より低い年 4% 程度の値上げにとどまる。.com の卸売料金の 2035 年の平均は 14.9 ドル（実効 13.86 ドル。2025 年の卸売の 1.45 倍で、物価の 1.41 倍をやや上回る）。年平均の登録数は .com と .net 合わせて 204.8 百万件（2028 年から年 +1.0%）。世界の市場 570 百万件に対する .com の持ち分は 33.6%。売上は 28.7 億ドル、費用は年 4.5% で増え、営業利益率は 71% と 3 ポイント上がり、純利益は 14.6 億ドル。AI と新しい名前は一部を食うが、.com の認知は残る。

• .com の登録簿：数量 192（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .com の持ち分（数量は両者の積））× 価格 14（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金の約 93%））→ 売上 27 億ドル・営業利益 19 億ドル。市場 570 百万件 × 持ち分 33.6%、卸売の平均 14.90 ドル × 実効 93.0%
• .net の登録簿：数量 13.0（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .net の持ち分（数量は両者の積））× 価格 17（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金とほぼ同じ））→ 売上 2 億ドル・営業利益 1 億ドル。市場 570 百万件 × 持ち分 2.28%、料金は年 10% までの上限内で改定

倍率：事業の ROE は 100%（自己資本がマイナスの会社の揃え方：投下資本（自己資本 −21.5 億ドル＋純負債 12.2 億ドル）が 0 以下なので 100%）。資本コストを超える分は先で薄れるとして RONIC ＝ k 7.50% ＋ 2/3 ×（100% − 7.50%）＝ 69%（堀は強い：.com・.net の登録簿は ICANN との契約で 1 社が持ち、切り替えが起きない。2/3 が残る）。g は世界の登録数の伸び 年 +3.5% × .com の持ち分変化 年 −2.4%（登録数 年 +1.0%）× 価格 年 +2.5% で 3.5%、k 7.50%。正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ×(1＋g)（10 年目の利益に掛ける）＝ 24.6 倍を上限とし、契約で決まる値上げの上限と .com の持ち分の目減りを見てその 9.5 割の 23.3 倍に置いた。純負債 21.7 億ドルは 1 ドルで引く：時価総額 ＝（純利益 14.6 ＋ 純負債の利息の税引き後 1.1）× 23.3 − 21.7 ＝ 345 億ドル（純利益に対する見かけの PER は 23.6 倍）。純利益は GAAP（株式報酬は費用に入れた値）。

確率：議論の落としどころ。2029 年までは契約どおり満額、2030 年以降は NTIA の関心を受けて上限を下回る値上げ、登録数は 2028 年以降に年 1% 程度の増加。更新が全く変わらない楽観と、止まる悲観の中間で、3 割台前半の最大の確率を置いた。

10 年後、2030 年の更新で NTIA と ICANN が値上げの停止を求め、.com の卸売料金は 2029 年の水準（13.44 ドル）に近い 13.4 ドルで据え置かれる。実効の 2035 年の平均は 12.46 ドルで、2025 年の卸売の 1.3 倍と、物価の 1.41 倍に届かず、実質では 1 割以上の値下がり。登録数は新しい名前と AI に押され、年平均で .com と .net 合わせて 195.2 百万件、2028 年から年 +0.8% にとどまる。.com の持ち分は 33.6%。費用は年 5% で増え、売上 24.6 億ドルに対し営業利益率は 64%、純利益は 11.3 億ドル。独占企業から、成熟した公益に近い事業へ変わる。

• .com の登録簿：数量 183（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .com の持ち分（数量は両者の積））× 価格 12（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金の約 93%））→ 売上 23 億ドル・営業利益 15 億ドル。市場 545 百万件 × 持ち分 33.6%、卸売の平均 13.40 ドル × 実効 93.0%
• .net の登録簿：数量 12.2（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .net の持ち分（数量は両者の積））× 価格 15（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金とほぼ同じ））→ 売上 2 億ドル・営業利益 1 億ドル。市場 545 百万件 × 持ち分 2.24%、料金は年 10% までの上限内で改定

倍率：事業の ROE は 100%（自己資本がマイナスの会社の揃え方：投下資本（自己資本 −21.5 億ドル＋純負債 12.2 億ドル）が 0 以下なので 100%）。資本コストを超える分は先で薄れるとして RONIC ＝ k 7.50% ＋ 2/3 ×（100% − 7.50%）＝ 69%（堀は強い：.com・.net の登録簿は ICANN との契約で 1 社が持ち、切り替えが起きない。2/3 が残る）。g は世界の登録数の伸び 年 +3.0% × .com の持ち分変化 年 −2.4%（登録数 年 +0.5%）× 価格 年 +2.0% で 2.5%、k 7.50%。正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ×(1＋g)（10 年目の利益に掛ける）＝ 19.8 倍を上限とし、弱い筋書きで登録数が細るのでその 9 割の 17.8 倍に置いた。純負債 17.0 億ドルは 1 ドルで引く：時価総額 ＝（純利益 11.3 ＋ 純負債の利息の税引き後 0.9）× 17.8 − 17.0 ＝ 200 億ドル（純利益に対する見かけの PER は 17.7 倍）。純利益は GAAP（株式報酬は費用に入れた値）。

確率：2030 年の更新で値上げが止まる展開。NTIA が 2024 年に価格への懸念を示した経緯から、現実の分かれ目で、2 割台前半に厚めに置いた。

10 年後、構造的に負ける。2030 年の更新で価格が巻き戻され、.com の卸売料金は 10 ドル程度（実効 9.30 ドル。2025 年の卸売より低く、実質で 3 割の値下がり）に固定される。AI エージェントが閲覧を代行し、新しい名前が住所を分散して、登録数は年平均で .com と .net 合わせて 150.0 百万件（2025 年より 12% 少ない）。.com の持ち分は 28.1% まで下がる。売上は 14.2 億ドルで、費用は人員削減でも年 3% 増え、営業利益率は 49% に落ち、純利益は 4.9 億ドル。もう独占の質は保てない。

• .com の登録簿：数量 141（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .com の持ち分（数量は両者の積））× 価格 9.30（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金の約 93%））→ 売上 13 億ドル・営業利益 7 億ドル。市場 500 百万件 × 持ち分 28.1%、卸売の平均 10.00 ドル × 実効 93.0%
• .net の登録簿：数量 9.5（世界のドメイン名の年平均の登録数（百万件）× .net の持ち分（数量は両者の積））× 価格 12（1 件・1 年あたりの実効単価（ドル。卸売料金とほぼ同じ））→ 売上 1 億ドル・営業利益 0 億ドル。市場 500 百万件 × 持ち分 1.90%、料金は年 10% までの上限内で改定

倍率：事業の ROE は 100%（自己資本がマイナスの会社の揃え方：投下資本（自己資本 −21.5 億ドル＋純負債 12.2 億ドル）が 0 以下なので 100%）。資本コストを超える分は先で薄れるとして RONIC ＝ k 7.50% ＋ 2/3 ×（100% − 7.50%）＝ 69%（堀は強い：.com・.net の登録簿は ICANN との契約で 1 社が持ち、切り替えが起きない。2/3 が残る）。g は世界の登録数の伸び 年 +2.5% × .com の持ち分変化 年 −4.4%（登録数 年 −2.0%）× 価格 年 +1.0% で −1.0%、k 7.50%。正当化 PER ＝ (1 − g ÷ RONIC) ÷ (k − g) ×(1＋g)（10 年目の利益に掛ける）＝ 11.8 倍を上限とし、弱い筋書きで登録数が細るのでその 9 割の 10.6 倍に置いた。純負債 6.5 億ドルは 1 ドルで引く：時価総額 ＝（純利益 4.9 ＋ 純負債の利息の税引き後 0.4）× 10.6 − 6.5 ＝ 50 億ドル（純利益に対する見かけの PER は 10.2 倍）。純利益は GAAP（株式報酬は費用に入れた値）。

確率：価格の巻き戻しと、AI・新しい名前による登録の減少が重なる、構造的に負ける展開。10 年先は読めないことが多く、同じ領域の会社の悲観（8〜20% 台）の中ほどに近い 1 割強を置いた。