京阪神ビルディング 8818

大阪のデータセンター需要が強いまま推移し、電力に余裕のある既存ビルの改修や新棟で実効の面積が4割ほど増える。賃料は契約のたびに更新され、10年で物価の伸びを大きく超えて上がる。オフィスは入替で面積を保ち、ウインズは5カ所とも契約が続く。成長投資は海外の住宅・物流と私募ファンドで残高が3倍超に積み上がり、運用の手数料と売却益が利益に乗る。物言う株主の圧力もあって、政策保有株の整理と資産の売却が進み、売却代金は借金の返済と自社株買いに回る。持ち合い先の株が市場に出て株主構成が入れ替わり、自己資本利益率は8%に迫る。この筋書きには、株主構成の変化で買収提案が出る展開も含む。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の38億円が10年後に約 40億円（物価で一律に増やすと約 20億円）。営業利益は +20億円。投資は内部の資金で賄え、借入は増えない。

• データセンタービル賃貸（大阪8棟）：数量 17.5（保有8棟の延床面積（万㎡））× 価格 15（延床1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 270 億円・営業利益 136 億円。面積+40%・賃料の指数1.75・償却は物価で増やさず按分（10年後 40億円）
• オフィスビル賃貸：数量 7.2（賃貸面積（万㎡。推定））× 価格 10（1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 74 億円・営業利益 20 億円。面積+10%・指数1.45
• ウインズビル賃貸（JRA向け）：数量 5.0（賃貸する場外発売所の数（カ所））× 価格 8.38（1カ所当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 42 億円・営業利益 14 億円。5カ所のまま・指数1.25
• 商業施設・物流倉庫等と成長投資（国内外の開発・出資）：数量 900（投下残高（億円。今の値段で測った実質。推定））× 価格 0.07（投下残高に対する収入の比率 × 賃料の指数（今＝1））→ 売上 64 億円・営業利益 19 億円。投下残高3.6倍・指数1.45

倍率：事業の純利益 114 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 8.8% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 8.3%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 13.8 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 13.8 倍。全体の PER 13.76 倍、時価総額 1,569 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：需要の強さと、含み益を株主に返す経営の転換がそろって初めて届く筋書きで、確率は低く置く。中立を厚くした分、同じ領域のヒューリックより薄い。

データセンターの賃料が契約更新で着実に上がり、一部の借り手の本契約への移行が進む。実効の面積は2割ほど増え、賃料は物価を超える。オフィスは物価並みに上がり、ウインズは据え置きに近い。海外の住宅・物流開発とファンドは計画の線で残高が2倍強に育ち、資産売却益が毎年出る。政策保有株は目標の10%以下に下がり、配当性向は45%を保つ。借り換えの利払いは増えるが、増益がそれを上回る。自己資本利益率は6%台にとどまり資本コストには届かないが、事業利益は長期経営計画の目標に近づく。大阪のデータセンター市場が拡大を続け、会社が電力の確保と設備の更新に遅れずに投資できた姿である。含み益を株主に返す動きは、計画の範囲で進む。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の38億円が10年後に約 40億円（物価で一律に増やすと約 24億円）。営業利益は +16億円。投資は内部の資金で賄え、借入は増えない。

• データセンタービル賃貸（大阪8棟）：数量 15.0（保有8棟の延床面積（万㎡））× 価格 14（延床1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 209 億円・営業利益 101 億円。面積+20%・指数1.58・償却は物価で増やさず按分（10年後 40億円）
• オフィスビル賃貸：数量 6.8（賃貸面積（万㎡。推定））× 価格 10（1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 69 億円・営業利益 18 億円。面積+5%・指数1.40
• ウインズビル賃貸（JRA向け）：数量 5.0（賃貸する場外発売所の数（カ所））× 価格 8.04（1カ所当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 40 億円・営業利益 14 億円。5カ所のまま・指数1.20
• 商業施設・物流倉庫等と成長投資（国内外の開発・出資）：数量 600（投下残高（億円。今の値段で測った実質。推定））× 価格 0.07（投下残高に対する収入の比率 × 賃料の指数（今＝1））→ 売上 40 億円・営業利益 11 億円。投下残高2.4倍・指数1.38

倍率：事業の純利益 88 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 7.3% が k 7.75% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 12.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.9 倍。全体の PER 12.9 倍、時価総額 1,135 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：データセンターの賃料が着実に上がる姿は今の動きの延長で、起こりやすい。それでも金利の重みが残るので、中立より薄く置く。

データセンターの賃料は、物価に電力設備の増強が重なって年3〜4%で上がり、面積は今の8棟のままとする。オフィスは物価並み、ウインズは物価に届かない小幅の改定にとどまる。成長投資は残高が倍弱に増え、海外の開発と資産売却で売却益が毎年20億円前後出る。借り換えで利払いが増え、増益の3分の2ほどが金利の重みで消える。純利益は今の1.3倍で、配当性向45%を保つと自己資本は積み上がり、自己資本利益率は5%台のままだ。政策保有株は計画どおり減るが、会社が自社株買いに本格的に動くことはない。物言う株主との対立は続き、株主構成は大きくは変わらない。データセンターの借り手の入替も、目立った混乱なく進む。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の38億円が10年後に約 40億円（物価で一律に増やすと約 28億円）。営業利益は +12億円。投資は内部の資金で賄え、借入は増えない。

• データセンタービル賃貸（大阪8棟）：数量 12.5（保有8棟の延床面積（万㎡））× 価格 13（延床1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 160 億円・営業利益 76 億円。面積横ばい・指数1.45・償却は物価で増やさず按分（10年後 40億円）
• オフィスビル賃貸：数量 6.5（賃貸面積（万㎡。推定））× 価格 9.61（1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 62 億円・営業利益 15 億円。面積横ばい・物価並み1.34
• ウインズビル賃貸（JRA向け）：数量 5.0（賃貸する場外発売所の数（カ所））× 価格 7.71（1カ所当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 39 億円・営業利益 12 億円。5カ所のまま・指数1.15
• 商業施設・物流倉庫等と成長投資（国内外の開発・出資）：数量 450（投下残高（億円。今の値段で測った実質。推定））× 価格 0.07（投下残高に対する収入の比率 × 賃料の指数（今＝1））→ 売上 29 億円・営業利益 7 億円。投下残高1.8倍・物価並み1.34

倍率：事業の純利益 68 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.0% が k 7.75% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 12.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.9 倍。全体の PER 12.9 倍、時価総額 877 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：賃料収入の大半が長期の賃貸借で、振れ幅が小さい。借り換えの金利という確実な逆風と、データセンターという確実な追い風が打ち消し合う姿を、最も厚く置く。

データセンターの賃料改定が頭打ちになり、新築の供給で10年を通じて物価に届かない。面積は変わらないが賃料の指数は1.2倍止まりで、費用だけが物価で上がる。オフィスは梅田の大型供給に押されて面積も賃料も弱く、ウインズは1カ所が返還される。金利は3%のまま居座り、借り換えで利払いが営業利益の半分以上になる。会社は含み益のあるビルを売って借金を返し、配当は増やせても自社株買いまでは届かない。純利益は今の半分以下に落ちるが、赤字には沈まず、財務の傷は浅い。海外の出資と成長投資は縮み、会社は守りの経営に戻る。株価は資産の厚みで支えられるが、成長の物語は描けなくなる。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の38億円が10年後に約 40億円（物価で一律に増やすと約 35億円）。営業利益は +5億円。投資は内部の資金で賄え、借入は増えない。

• データセンタービル賃貸（大阪8棟）：数量 12.5（保有8棟の延床面積（万㎡））× 価格 11（延床1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 132 億円・営業利益 42 億円。面積横ばい・指数1.20・償却は物価で増やさず按分（10年後 40億円）
• オフィスビル賃貸：数量 6.2（賃貸面積（万㎡。推定））× 価格 8.60（1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 53 億円・営業利益 11 億円。面積-5%・指数1.20
• ウインズビル賃貸（JRA向け）：数量 4.0（賃貸する場外発売所の数（カ所））× 価格 7.04（1カ所当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 28 億円・営業利益 8 億円。1カ所返還・指数1.05
• 商業施設・物流倉庫等と成長投資（国内外の開発・出資）：数量 300（投下残高（億円。今の値段で測った実質。推定））× 価格 0.06（投下残高に対する収入の比率 × 賃料の指数（今＝1））→ 売上 18 億円・営業利益 4 億円。投下残高1.2倍・指数1.2

倍率：含み益込みの売れる資産の税後を床とみて、今の自己資本 814 億円に PBR 0.64 を掛けた。稼ぐ力（純利益 22 億円÷k）は 270 億円ほどで、それより床が高い。EV÷営業利益は約 24 倍で、借金と利益の両面で重い。

確率：データセンターの供給が増える局面は数年内に現実味があり、オフィスとウインズも弱い。業種ノートの10年の構造的な負け筋（利回りの上昇）にも沿い、相応に厚い。

大阪でデータセンターの新設が相次ぎ、需給が緩む。電力設備の古いビルから、大口の借り手が条件の良い新築へ移り、実効の面積が1割近く減る。賃料の改定は据え置きに近く、費用だけが物価で上がって利益率が落ちる。ウインズはJRAの場外発売所の再編で2カ所が返還され、建物は用途転換か売却を迫られる。海外の住宅・物流への出資は期待した成果を生まず、損失を計上する。金利が3%のまま居座るので、借り換えのたびに利払いが膨らむ。赤字に落ち、資産の一部を安く売って借金を減らす。含み益はキャップレートの上昇でほぼ消える。減価償却は物価で増やさず、今ある設備は取得原価のまま、更新と新規の投資だけ新しい値段で35年に按分した。償却は今の38億円が10年後に約 40億円（物価で一律に増やすと約 39億円）。営業利益は +1億円。建築費の上昇で膨らむ更新・再開発の投資を借入で賄うため、新しい借入の利払い年 7億円（3.5%）を純利益から引いた。

• データセンタービル賃貸（大阪8棟）：数量 11.5（保有8棟の延床面積（万㎡））× 価格 9.68（延床1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 111 億円・営業利益 20 億円。実効面積-8%（空室・退去）・指数1.10・償却は物価で増やさず按分（10年後 40億円）
• オフィスビル賃貸：数量 5.9（賃貸面積（万㎡。推定））× 価格 7.53（1万㎡当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 44 億円・営業利益 1 億円。面積-10%・指数1.05
• ウインズビル賃貸（JRA向け）：数量 3.0（賃貸する場外発売所の数（カ所））× 価格 6.70（1カ所当たり年間賃料収入（億円）＝賃料の指数（今＝1））→ 売上 20 億円・営業利益 1 億円。2カ所返還・据え置き
• 商業施設・物流倉庫等と成長投資（国内外の開発・出資）：数量 250（投下残高（億円。今の値段で測った実質。推定））× 価格 0.05（投下残高に対する収入の比率 × 賃料の指数（今＝1））→ 売上 13 億円・営業利益 2 億円。残高横ばい・指数1.1

倍率：赤字で稼ぐ力は 0 とみて、売れる資産の税後を床に置いた。今の自己資本 814 億円に PBR 0.405 を掛けた約 330 億円。EV÷営業利益は 60 倍を超えるが、利益が崩れた筋書きなので資産で測る。

確率：大口の退去・供給過剰・投資の失敗が重なる筋書き。大阪の土地という床があり、倒産には遠いので、最も低く置く。