ペイパル PYPL

10 年後（FY2035）、ブランド決済（ベンモ除く）の取扱高は年 +5.5% で約 1.2 兆ドル、AI エージェントのチェックアウトと後払い・ペイパル・クレジットで粗利率の下落は 10 年で 1 割にとどまる（TM$ 185 億ドル）。ベンモは取扱高 年 +10% の 9,100 億ドル、粗利率 0.44%（現在比 1.18 倍。取扱高は名目なので物価は掛けず、デビットカード・「ベンモで払う」・即時出金の収益化だけを上乗せ）で TM$ 40 億ドル、営業利益率 42% に乗る。ブレインツリーは取扱高 1.9 兆ドル、粗利率は大口の契約で年 2.4% ずつ下がり TM$ 42 億ドル。全体の TM$ は 267 億ドル（FY2025 の 1.7 倍、年 +5.6%）、15 億ドルの費用削減が実り営業利益率（TM$ 比）は 46% に上がり、営業利益 123 億ドル、純利益 98 億ドル。標準のウォレットの 1 つとして残り、成長 g 4.8% で、PER は約 13.6 倍。

• ブランド決済（ベンモ除く）：数量 12,367（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.01（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 185 億ドル・営業利益 96 億ドル。取扱高と粗利率
• ベンモ：数量 9,078（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 40 億ドル・営業利益 17 億ドル。収益化
• ブレインツリー（加盟店向け処理）：数量 18,675（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 42 億ドル・営業利益 10 億ドル。大口の価格競争

倍率：式 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%（基本 8.0% ＋ quality +0.75%）。事業の ROE 24.6%（この筋書きの純利益 ÷ 自己資本 415 億ドル）、残る割合 1/2（普通 1/2）で RONIC 16.7%、g 4.0%（ブランド決済は市場 +7.5%・シェア −2%・粗利率 −1.5% と伸びが鈍る。ベンモ・ブレインツリーが穴埋めして長期の名目は 4% 前後）。式の値は 16.0 倍で、これが検査の上限になる。ブランド決済はシェアを毎年 3〜4% 失い、ブレインツリーは大口の値下げ競争にさらされる。現金は厚いが堀は狭まっており、上限の中でも低めに置く。 上限の 9 割の 13.6 倍に置いた。

確率：ブランド決済が持ち直し、費用削減が利益に残り、ベンモが収益化する、という複数が同時に当たる必要がある。立て直しの初期の兆し（ブランド体験 +6%、ベンモの 2 桁成長）はあるが、ブランド決済 +2% が実績。7%。

ブランド決済は取扱高 年 +4.5%、粗利率は 10 年で 12% 下がる（TM$ 165 億ドル）。ベンモは年 +9% で 8,300 億ドル、粗利率 0.43%（現在比 1.15 倍、名目の取扱高に物価は重ねない。TM$ 35 億ドル）、ブレインツリーは粗利率が競争で 25% 下がり TM$ 37 億ドル。TM$ は 237 億ドル（年 +4.4%）、営業利益率（TM$ 比）は 43%、純利益 83 億ドル。ストライプ・アップルがブランド決済の新規の買い手を取るが、既存の利用者の基盤（約 4 億人）が守る。費用削減の半分は再投資へ回る。g 4.4%、PER 約 12.8 倍。

• ブランド決済（ベンモ除く）：数量 11,243（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.01（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 165 億ドル・営業利益 82 億ドル。取扱高と粗利率
• ベンモ：数量 8,286（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 35 億ドル・営業利益 13 億ドル。収益化
• ブレインツリー（加盟店向け処理）：数量 17,045（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 37 億ドル・営業利益 8 億ドル。大口の価格競争

倍率：式 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%（基本 8.0% ＋ quality +0.75%）。事業の ROE 24.3%（この筋書きの純利益 ÷ 自己資本 350 億ドル）、残る割合 1/2（普通 1/2）で RONIC 16.5%、g 4.0%（ブランド決済は市場 +7.5%・シェア −2%・粗利率 −1.5% と伸びが鈍る。ベンモ・ブレインツリーが穴埋めして長期の名目は 4% 前後）。式の値は 16.0 倍で、これが検査の上限になる。ブランド決済はシェアを毎年 3〜4% 失い、ブレインツリーは大口の値下げ競争にさらされる。現金は厚いが堀は狭まっており、上限の中でも低めに置く。 上限の 8 割の 12.8 倍に置いた。

確率：立て直しが進みつつ、アップル・ストライプの圧力が残る展開。実績（TM$ の利息除き +3%）より少し良いだけで済む。17%。

ブランド決済は取扱高 年 +3.5%（市場 年 +7.5% に対しシェアを毎年 3〜4% 失う）で 1 兆ドル、粗利率は 10 年で 14% 下がり（後払い・クレジットの増加とアップルペイ等との価格競争の差し引き）、TM$ 146 億ドル。ベンモは取扱高 年 +8.5% で 7,900 億ドル、粗利率 0.41%（現在比 1.10 倍。取扱高は名目で物価を含むので、率には収益化の上乗せだけを置く。TM$ 32 億ドル）。ブレインツリーは取扱高 年 +8% で 1.55 兆ドル、粗利率は大口の価格競争で 28% 下がり TM$ 33 億ドル。TM$ は 211 億ドル（年 +3.1%）、費用削減を物価で食われて営業利益率（TM$ 比）は 40%、営業利益 85 億ドル、純利益 68 億ドル（FY2025 の約 1.4 倍）。g 3.8%（市場 +7.5% × シェア −2% × 粗利率 −1.5%）、ROE 24%、PER 約 12.0 倍。

• ブランド決済（ベンモ除く）：数量 10,213（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.01（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 146 億ドル・営業利益 69 億ドル。取扱高と粗利率
• ベンモ：数量 7,913（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 32 億ドル・営業利益 10 億ドル。収益化
• ブレインツリー（加盟店向け処理）：数量 15,544（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 33 億ドル・営業利益 6 億ドル。大口の価格競争

倍率：式 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%（基本 8.0% ＋ quality +0.75%）。事業の ROE 24.1%（この筋書きの純利益 ÷ 自己資本 286 億ドル）、残る割合 1/2（普通 1/2）で RONIC 16.4%、g 4.0%（ブランド決済は市場 +7.5%・シェア −2%・粗利率 −1.5% と伸びが鈍る。ベンモ・ブレインツリーが穴埋めして長期の名目は 4% 前後）。式の値は 15.9 倍で、これが検査の上限になる。ブランド決済はシェアを毎年 3〜4% 失い、ブレインツリーは大口の値下げ競争にさらされる。現金は厚いが堀は狭まっており、上限の中でも低めに置く。 上限の 8 割の 11.9 倍に置いた。

確率：議論の落としどころ。ブランド決済は物価に追いつかず、費用削減は物価で相殺され、ベンモ・ブレインツリーが全体を支える。実績（TM$ 年 +1〜3%）の延長より少し上。33%。

アップルペイ・ショップ・ペイ・ストライプのリンクが標準の座を取り、ブランド決済の取扱高は年 +2% に鈍る（市場に比べシェアを年 5% 失う）。粗利率も 10 年で 2 割下がり、TM$ は 118 億ドル。ベンモは年 +7%（粗利率は現在比 1.03 倍）で TM$ 26 億ドル、ブレインツリーは粗利率 34% 減で TM$ 26 億ドル。TM$ 170 億ドル（年 +0.9%、物価の下で実質は 3 割減）、費用削減は粗利の下落で消え、営業利益は 63 億ドル、純利益 50 億ドル。g 2.6%、ROE 24%、PER 約 10.6 倍。買収の打診が再燃するが、価値の低い提案になる。

• ブランド決済（ベンモ除く）：数量 8,826（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.01（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 118 億ドル・営業利益 53 億ドル。取扱高と粗利率
• ベンモ：数量 6,885（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 26 億ドル・営業利益 6 億ドル。収益化
• ブレインツリー（加盟店向け処理）：数量 13,515（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 26 億ドル・営業利益 4 億ドル。大口の価格競争

倍率：式 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%（基本 8.0% ＋ quality +0.75%）。事業の ROE 24.1%（この筋書きの純利益 ÷ 自己資本 212 億ドル）、残る割合 1/2（普通 1/2）で RONIC 16.4%、g 4.0%（ブランド決済は市場 +7.5%・シェア −2%・粗利率 −1.5% と伸びが鈍る。ベンモ・ブレインツリーが穴埋めして長期の名目は 4% 前後）。式の値は 15.9 倍で、これが検査の上限になる。ブランド決済はシェアを毎年 3〜4% 失い、ブレインツリーは大口の値下げ競争にさらされる。現金は厚いが堀は狭まっており、上限の中でも低めに置く。 上限の 7 割の 10.6 倍に置いた。

確率：ブランド決済が標準の座を失う展開。実績（+2%）が続き、粗利率が下がるだけで起きる。5 段階で最も起きやすい筋書きの 1 つで、28%。

AI エージェントとアップル・ストライプの 1 クリックが標準になり、ブランド決済の取扱高は年 −1%、粗利率は 3 割下がり TM$ 76 億ドル。ベンモはゼル・Cash Appに挟まれて収益化が止まり、ブレインツリーは価格競争で粗利率が半減近く（45% 減）。TM$ は 115 億ドル（FY2025 の 4 分の 3）、営業利益は 29 億ドル、純利益 23 億ドル。固定費は物価で上がるのに売上が縮むので、ブランド決済の利益率は 40% から 31% へ落ちる。買い戻しは利益の減少に合わせて絞り、10 年の還元は 210 億ドル（実行済みの 30 億ドルを除く）にとどまる。リストラと減損が続き、もう優良な決済会社ではなくなる。成長は g 0.5%。ROE は 12% 前後で、PER は 9.0 倍に置く。時価総額は今の約 4 割。

• ブランド決済（ベンモ除く）：数量 6,548（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.01（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 76 億ドル・営業利益 24 億ドル。取扱高と粗利率
• ベンモ：数量 5,701（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 20 億ドル・営業利益 3 億ドル。収益化
• ブレインツリー（加盟店向け処理）：数量 11,728（取扱高 TPV（億ドル・名目））× 価格 0.00（取引粗利率（TM$ ÷ 取扱高））→ 売上 19 億ドル・営業利益 2 億ドル。大口の価格競争

倍率：式 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)。k 8.75%（基本 8.0% ＋ quality +0.75%）。事業の ROE 11.5%（この筋書きの純利益 ÷ 自己資本 200 億ドル）、残る割合 1/2（普通 1/2）で RONIC 10.1%、g 4.0%（ブランド決済は市場 +7.5%・シェア −2%・粗利率 −1.5% と伸びが鈍る。ベンモ・ブレインツリーが穴埋めして長期の名目は 4% 前後）。式の値は 12.7 倍で、これが検査の上限になる。ブランド決済はシェアを毎年 3〜4% 失い、ブレインツリーは大口の値下げ競争にさらされる。現金は厚いが堀は狭まっており、上限の中でも低めに置く。 上限の 7 割の 9.0 倍に置いた。

確率：AI エージェントの時代に決済の経路が作り替えられ、ペイパルのブランドが外れる構造的な負け。ビザ・マスターカード（11〜12%）より、ブランド決済が置き換わる分だけ厚い 15%。