結論
ライアンエアーは欧州の近距離航空を安い運賃で大量に運ぶ最大手である。筆者は、航空会社としては例外的に強い収益力と健全な財務を持ち、現状の評価は割安と見る。客が同社に求めるのは豪華なサービスではない。安い切符を選べる路線の広さと、高い搭乗率を支える運航効率こそが強みである。
2026年3月期に相当する添付財務の売上は180.1億ドル、営業利益は28.5億ドル、純利益は25.2億ドルだった。搭乗者は約2億840万人で、運賃に加え、手荷物・座席指定などで一人当たり約24ユーロを得る。ただし直近の2026年4〜6月は中東情勢で運賃が6%下がり、未ヘッジ燃料が高騰して四半期利益が34%減った。9月には通期旅客数目標も2億1,600万人から2億1,400万人へ下げた。好業績をそのまま延ばすわけにはいかない。
10年後は市場の伸びとシェア拡大で搭乗者が2億9,500万人へ増える一方、燃料や脱炭素の負担で営業利益率は現在より低い約15%になる姿を中立とする。期末の純利益は約48億ドルに増えるが、機材の更新に現金を使い続けるため、積み上がった利益がすべて株主に返るとは考えない。燃料高・競争に長く敗れる筋書きも含む確率加重の現在価値は約419億ドルで、添付株数に基づく約280億ドルの時価総額を約50%上回る。個別の運賃や原油を十年先まで読めないため、価格だけでなく安全余裕も十分に意識したい。
バリュー投資の観点から
バリュー投資の観点では、この会社を旅客の多さだけで測ってはいけない。低価格で客を集め、機体を休ませず飛ばし、燃料や空港料金を吸収した後でいくら現金が残るかを見る。添付の直近の純利益は25.2億ドル、自由現金流は20.9億ドルである。差は機体の取得や整備に使ったお金で、航空事業ではこの負担がなくなることはない。現在の純利益のすべてを配当に回せる会社とは考えない。
それでも長く持つ根拠はある。規模の小さい航空会社が燃料高と借入金利に苦しんでも、同社は担保のない機体と厚い流動性を使って、条件のよい空港や路線を選べる。新型機の座席増と燃費改善が実際に定着すれば、新しく投じる資本の利回りは資本コストを上回り続ける余地がある。運賃の10%上昇が翌年も続くと当て込まず、むしろ中立の営業利益率は足元から下げて考える。
買収で突然よい会社になる必要もない。むしろ航空機への先払い、環境負担、運航停止時の固定費を把握し、現金を無理に還元しない経営であってほしい。AIエージェント代替は運航そのものには当てはまらないが、旅行予約の入口が変わると価格比較は一段と厳しくなる。安さへの競争力が堀の中心である以上、品質に対して高い値を払うより、十分な安全域と組み合わせて保有価値を判断する。
何で稼ぐ会社か
稼ぎの基本は同じ旅客への二つの販売である。まず予約時に運賃を受け取り、その旅客から座席指定、優先搭乗、機内販売、手荷物などの付帯収入を得る。2026年3月期の会社開示では定期便運賃が約105.6億ユーロ、付帯収入が約49.9億ユーロ。添付財務のドル建て売上180.1億ドルに対応させると、定期運賃122.3億ドル、付帯57.8億ドルになる。付帯は売上の約3分の1を占め、安い基本運賃でも採算を保つ一因である。
会社の航空事業はライアンエアーDACのほか、マルタ航空、バズ、ラウダ、ライアンエアーUKが担う。2026年3月末の運航機は647機で、欧州と北アフリカの約235空港に一日3,600便超を飛ばす。2026年3月期の搭乗者2億840万人に対し搭乗率は94%だった。同じ機体を一日に何度も飛ばし、座席密度を上げ、二次空港を使って折り返し時間と料金を抑える。航空機、燃油、乗務員と整備士は同社の負担であり、旅行を仲介するだけの軽い商売ではない。
10年の売上を動かす数量は搭乗者数で、運賃も付帯販売もその一人当たり単価で測る。会社の法定報告セグメントは運航法人別だが、定期運賃と付帯販売ごとの営業利益は公表されない。そのため現在の部門別利益は、飛行費用を主に運賃側、追加サービスの限界費用を付帯側へ帰属させた分析上の推定である。会社の公表した部門利益と取り違えてはならない。
優良さと弱いところ
堀、つまり競合が容易に埋められない差は、顧客の忠誠心ではなく座席当たりの費用にある。大きな購入量を背景にした機体調達、単一機種中心の整備、高密度座席、二次空港との交渉、乗務員の効率的な配置がかみ合う。しかも、安い席を提供して高搭乗率を得るほど、空港側は旅客を失いたくなくなる。2026年3月期末の保有ボーイング機は担保が付いておらず、財務的な耐久力でも、リースや借入に頼る相手と差がある。
一方、客は安さを求めており、乗り換えにほとんど手間がない。2025年春までの一年で運賃は7%下がり、続く年度は10%上がった。これは一方的な値上げ力より需給の強さを示す。単なる景気の山を永続的な超過収益と混同できない。欧州低運賃航空の中では強い事業だが、運賃を自由に上げられる独占ではないため、長期の堀は「普通」と判断する。
添付財務では直近の自己資本利益率が21.6%、過去十年の中央値は22.0%だった。純現金24億ドルを控除した事業の投下資本に対する税後営業利益率は概算28%と高い。ただし2022年から2025年の増分利益にはコロナからの回復と運賃の上下が含まれ、新しい航空機への追加投資が常にこの利回りになるとは言えない。オーナーにとって大事なのは、競争相手が苦しい時にも資本コストを超えて増便できるかである。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
欧州の短距離旅行は成熟しきっていないが、米国国内線のように量だけが伸び続ける市場でもない。ユーロコントロールの欧州便数見通しは2025〜2031年に年平均約2.2%増であり、鉄道への置き換えや空港の発着枠不足が上限になる。ライアンエアー側の調査資料によると、2025年度の旅客シェアは約19%で、2014年度の11%から大きく上がった。この比率から逆算した欧州の対応可能な市場は年約10.5億人で、直近の比較用母数を約10.85億人と推定する。これは公的な市場統計そのものではない。
競争相手はイージージェット、ウィズエア、ブエリングを擁するIAG、ルフトハンザ系のユーロウイングス、各国の鉄道だ。イージージェットは2025年度に約9,340万人、ウィズエアは2026年3月期に約6,970万人を運び、同社の約2億人とは規模が異なる。全社の営業利益率も前二社はそれぞれ約7%、約2%台で、同社の約16%より低い。市場母数を共通とした大まかな旅客比率は前二社で約9%、約6%だが、決算期と対象路線が完全には一致しない。ウィズエアの機材問題が収まれば東欧では再び競争が強まる。
短期の需給は悪い。2026年4〜6月は旅客が6%増えたのに運賃が6%下がり、利益は34%減った。高い燃油価格と夏以降の供給制限を経て、ボーイング737 MAX 10は10月20日に米国で型式認証を受けたが、機体の納入と欧州での運航手続きは別に残る。長期には新型機の燃費と座席数が有利になる反面、2035年に欧州の持続可能な航空燃料の混合義務が20%へ上がる。燃料と炭素の費用を運賃へ移せない場合、強い会社でも利益率は細る。
資本政策と M&A
資本配分は業界内では堅実で、急成長を買収だけに頼っていない。ラウダの取得を経ても、中心は路線開設と機材投資による自力の拡大である。2026年3月期は機材投資に約19億ユーロを使いながら、株主に約10億ユーロを還元した。2008年以降に発行株式の約38%を買い戻して消却し、累計還元は会社集計で100億ユーロ超となる。自社株買いが株価と機材投資の機会を見ながら実行されてきたことは評価できる。
2026年5月には最後の12億ユーロの社債を返済し、実質的に社債がない状態となった。今後の優先順位は新型MAX 10への支出、普通配当、7.5億ユーロの買い戻し枠の完了と、現金残高を40億ユーロへ戻すことだ。2026年度の旅客計画は2億1,400万人に減った。2034年度に年3億人超という成長目標はあるが、利益と還元額について長期の数字の約束はない。
経営トップは2032年まで契約を延長した。目標達成を条件とする新しい普通株1,000万株の購入権に加え、過去の同数の権利もあり、普通株全体に対し最大で約2%規模の潜在希薄化を無視できない。さらに非EU保有者の議決権には規制上の制約が残る。経済的な持ち分を切り下げはしないが、少数株主が経営を動かす力は弱く、還元と投資規律で評価するべきだ。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
最大の強みは、ライアンエアーが既に最安値を売る仕組みを完成させていることだ。2026年3月期には約2億840万人が利用し、欧州の後続低運賃航空会社より規模が圧倒的に大きい。複数の航空会社が資金繰りに苦しむ中でも、同社は社債を返済し、機体を担保に入れていない。空港が乗客を呼び込みたい時に、新しい路線を短い準備期間で移す能力は、単なる格安切符とは違う競争力である。長年のシェア上昇は、その優位が実際に数量へ結びついた証拠になる。
737 MAX 10の米国での型式認証が2026年10月に完了し、納入の最大の不確実性が一つ減った。新型機が順調にそろえば座席数と燃費でさらに差が付く。イージージェットやウィズエアの人件費・整備費が重いままなら、燃料や脱炭素の追加費用を同じだけ負担しても、低い費用の側が最後まで利益を残す。中立の想定を超えて年3億4,000万人まで旅客を伸ばすことも考えられる。付帯収入は旅客と一緒に増え、座席指定や優先搭乗の料金体系を工夫すれば、一人当たりの収益は基本運賃より安定しうる。
何より、会社は過去に大量の自社株を消却した。良い年に配当を増やすだけでなく、弱い年も事業の設備を守り、余った現金が戻ってくる。この行動を長く続けられるなら、株主は搭乗者の増加に加えて資本の高い生産性を享受できる。
慎重な見方
安さを武器にする会社に、本当の意味での値上げ力があるとは限らない。2026年4〜6月は旅客が増えたのに運賃が下がり、利益は3分の1減った。2025年に運賃が上がった反動も無視できない。原油が高止まりしてヘッジの安い契約が切れると、2030年までに期待した利益率の回復は実現しないかもしれない。低運賃の相手はイージージェットやウィズエアだけではない。鉄道、オンライン会議、観光消費の減速も座席を空ける競争相手になる。
新型機の効果は無条件の贈り物ではない。2034年に向けた機材取得で巨額の資金が固定され、整備士やエンジン部品が不足すれば稼働率が落ちる。米国の型式認証が出ても欧州での承認と量産が順調とは決まらない。欧州では炭素排出枠の無償配分が2026年でなくなり、持続可能な航空燃料の最低混合比率は2035年に20%となる。追加費用を顧客へ転嫁しにくい会社ほど、運賃収入の伸びより営業費用が速く増える。
財務が強いことも万能ではない。コロナ期の添付財務では営業損失が続き、2020年の自由現金流は大幅な赤字だった。航空機は帳簿に残っても、需要のない路線に置けば資本コストを稼がない。株主の議決権が居住地・国籍で制限され、経営トップの大きな株式購入権が付いていることも、少数株主にとって無条件の安心材料ではない。
どちらに重みを置いたか
長い目では低コストの差が残る可能性を大きく見る。無借金に近い財務と機体調達の規模は、競合が真似をするまでに時間がかかる。そこで中立33%を中心に、楽観側36%、悲観側31%と上方へやや重みを置いた。ただし、燃油の安いヘッジは2030年代まで続かず、環境費用も増えるため、中立の営業利益率は足元より低くした。十年後の企業価値だけでなく、途中の純還元を現在価値に戻した結果は約419億ドルで、今の約280億ドルとの間に約50%の差が残る。比較対象の米国航空3社より財務が強い反面、低運賃ゆえの値決めの弱さは高い確率で残る。
10 年後の 5 つの筋書き（2035/12 期）
確率で加重した現株数換算の終価現在株主分の終価 148.54 ドル791 億ドル（＋ 還元の換算額還元の合計 27.83 ドル148 億ドル）。 今の値に割り戻すと 84.20 ドル448 億ドル、今との差 +56.7%、 期待の年率 +14.2%（資本コスト 8.5%）→ 割安
| 筋書き | 確率 | 10 年後の現株数換算の終価現在株主分の終価 | 還元の換算額還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・還元込み | 年率 | 確率 × (終価＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 12% | 290.06 ドル1,544 億ドル | 46.97 ドル250 億ドル | +527.4% | +22.9% | 40.44 ドル215 億ドル |
| やや楽観 | 24% | 219.50 ドル1,168 億ドル | 38.52 ドル205 億ドル | +380.3% | +19.2% | 61.93 ドル330 億ドル |
| 中立 | 33% | 133.09 ドル708 億ドル | 29.12 ドル155 億ドル | +202.0% | +13.3% | 53.53 ドル285 億ドル |
| やや悲観 | 21% | 73.20 ドル390 億ドル | 14.09 ドル75 億ドル | +62.5% | +5.5% | 18.33 ドル98 億ドル |
| 悲観 | 10% | 17.59 ドル94 億ドル | 3.76 ドル20 億ドル | −60.3% | −9.5% | 2.14 ドル11 億ドル |
| 加重平均 | 100% | 148.54 ドル791 億ドル | 27.83 ドル148 億ドル | +228.3% | +14.2% | 176.37 ドル939 億ドル |
今の株価時価総額 53.72 ドル286 億ドル（2026-10-30）から見たトータルリターン。各行の年率は還元・追加負担を期間の中間時点に置く仮定のIRRです。最下段は期待CFから計算したIRRで、各行のIRRの加重平均ではありません。実際の配当時期を観測した値ではありません。
楽観 12% 楽観：新型機の量産が進み、空港との交渉力がさらに強まる 利益 90 億ドル · PER 16.3 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 290.06 ドル1,544 億ドル
欧州の近距離航空市場は約15億人へ成長し、ライアンエアーはシェアを約22.7%へ上げ、年間3億4,000万人を運ぶ。米国での型式認証を済ませた737 MAX 10が欧州でも順調に投入され、同じ便数で多くの座席を供給できる。イージージェットやウィズエアが機材と財務の制約を受ける地域で、二次空港の条件を有利に交渉する。運賃の実質単価も上がり、基本運賃は一人96ドル、付帯収入は45.5ドルに達する。
飛行部分の営業利益率は18%、付帯は28%となり、全社の営業利益は約102億ドル、純利益は約90億ドルに伸びる。十年の純利益累計は約550億ドルで、初期の燃料高による落ち込みを経て2030年代に利益が増える姿である。配当と買戻しから株式報酬の経済負担を差し引いた正味還元は約250億ドルとし、残りは機材への再投資と厚い流動性に回る。航空会社として高い収益性が続くが、長期にも独占価格の権利を得るわけではない。
- 定期便運賃：数量 340（年度搭乗者数（百万人。欧州短距離市場の旅客数×ライアンエアーのシェア））× 価格 96（基本航空運賃（ドル／人））→ 売上 326 億ドル・営業利益 59 億ドル。欧州短距離市場1,500百万人×推定シェア22.7%＝340百万人。基本運賃96ドル／人。
- 手荷物・座席指定などの付帯収入：数量 340（年度搭乗者数（百万人。定期便と同じ需要、独立の新規旅客を加算しない））× 価格 46（付帯収入（ドル／人））→ 売上 155 億ドル・営業利益 43 億ドル。運賃側と同じ搭乗者340百万人に一人45.5ドル。独立した人数増を加算しない。
倍率：k8.5%、2036年ROE21.57%、通常の堀で残存割合1/2からRONIC15.04%。長期gは欧州市場の実質増1.3%＋シェア寄与0.3%＋価格名目3.5%−実質運賃の競争減1.1%≒4.0%。来期利益への正当化PER16.31倍に(1＋g)を掛けた当年利益上限16.96倍の96%で、PER16.28倍。大型機の席効率は評価するが燃料と炭素の変動を残す。IFRS純利益には株式報酬費用が含まれる。
確率：機材更新が予定通り進み、弱い競合から路線を獲得する条件がそろう場合。規模の強みは確かだが、実質運賃まで上昇するには需給の助けが要るため12%。
やや楽観 24% やや楽観：年3億2,000万人への拡大と費用の優位が両立 利益 71 億ドル · PER 15.3 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 219.50 ドル1,168 億ドル
市場は約14.2億人となり、ライアンエアーはその約22.5%を運ぶ。2026年の燃料高による冬季減便を乗り越え、737 MAX 10の受領と既存737の更新を進める。市場の伸びに加え、空港料金や航空税を下げる地域へ機材を移し、イージージェットよりも安い運航費を維持する。基本運賃は一人89ドル、付帯は42.5ドルで、安売りのまま物価以上の増収につなげる。
航空機の償却と環境費用は増えるが、座席密度で吸収できるため、運賃側の利益率は15.8%、付帯は26.5%で推移する。全社営業利益は約81億ドル、純利益は約71億ドルで、ピークではなく持続できる水準を意識した。十年の利益累計は約455億ドル、正味還元は205億ドルとする。大きな買収を加えず、現金を残して機材に再投資するため、成長と株主還元の両方を無理なく続けられる。
- 定期便運賃：数量 320（年度搭乗者数（百万人。欧州短距離市場の旅客数×ライアンエアーのシェア））× 価格 89（基本航空運賃（ドル／人））→ 売上 285 億ドル・営業利益 45 億ドル。欧州短距離市場1,420百万人×推定シェア22.5%＝320百万人。基本運賃89ドル／人。
- 手荷物・座席指定などの付帯収入：数量 320（年度搭乗者数（百万人。定期便と同じ需要、独立の新規旅客を加算しない））× 価格 43（付帯収入（ドル／人））→ 売上 136 億ドル・営業利益 36 億ドル。運賃側と同じ搭乗者320百万人に一人42.5ドル。独立した人数増を加算しない。
倍率：k8.5%、2036年ROE19.47%、堀は通常でRONIC13.98%。長期gは市場の実質増1.2%＋シェア寄与0.2%＋物価による名目運賃3.5%−実質単価の競争減0.9%≒4.0%。正当化PERは来期利益に15.86倍、(1＋g)後の上限16.50倍。その93%の15.34倍とし、機材効果と価格転嫁の持続性には留保する。純利益は株式報酬を費用計上したIFRSベース。
確率：機体の納入と空港移転の強さが一部実現し、運賃はインフレをやや上回る。低コストの優位を評価するが、欧州の競合は消えないので24%。
中立 33% 中立：旅客3億人弱、利益率は足元より低い15%へ 利益 48 億ドル · PER 13.5 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 133.09 ドル708 億ドル
欧州の近距離旅客市場は約13.5億人へ拡大し、ライアンエアーのシェアは約21.9%になる。長期では人口増より旅行機会の増加が効くが、空港容量と競合の増便が制約となり、会社の2034年度3億人超の目標達成には遅れも生じる。十年後の旅客は2億9,500万人で、基本運賃は82.8ドル、付帯は39.1ドル。いずれも物価上昇にほぼ沿う値上がりで、特別な価格支配力は想定しない。
燃費のよい機材への更新が空港・人件費・持続可能な航空燃料の負担をある程度相殺する。営業利益率は2026年3月期の約16%から約15%へ下がるため、全社の営業利益は約54億ドル、純利益は約48億ドルになる。FY27の燃料費ショックが初期の利益を削ることを加味し、十年の利益累計は350億ドル、配当・買戻しの正味還元は155億ドルとする。資金の多くは約800機への機材整備と更新に残るため、売上が倍になっても高い自己資本利益率を当然とは考えない。
- 定期便運賃：数量 295（年度搭乗者数（百万人。欧州短距離市場の旅客数×ライアンエアーのシェア））× 価格 83（基本航空運賃（ドル／人））→ 売上 244 億ドル・営業利益 29 億ドル。欧州短距離市場1,350百万人×推定シェア21.9%＝295百万人。基本運賃82.8ドル／人。
- 手荷物・座席指定などの付帯収入：数量 295（年度搭乗者数（百万人。定期便と同じ需要、独立の新規旅客を加算しない））× 価格 39（付帯収入（ドル／人））→ 売上 115 億ドル・営業利益 25 億ドル。運賃側と同じ搭乗者295百万人に一人39.1ドル。独立した人数増を加算しない。
倍率：k8.5%、2036年ROE15.29%、通常の堀の残存割合1/2でRONIC11.90%。長期gは市場の実質旅客増1.5%＋ほぼ横ばいのシェア0%＋物価による名目単価3.5%−実質の価格圧力1.2%≒3.8%。正当化PERは来期利益14.48倍、当年利益への換算後は15.03倍。その90%の13.53倍。機材は資本集約であり、SAF費用の転嫁を確信しない分を割り引く。株式報酬費用を含むIFRS純利益で測る。
確率：航空市場は年2%程度増え、過去十年のシェア獲得の一部が続く。一方、SAFと燃料高で足元より利益率を下げる現実的な中心シナリオとして33%。
やや悲観 21% やや悲観：供給増で値上げが負け、旅客は2億5,500万人 利益 30 億ドル · PER 10.5 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 73.20 ドル390 億ドル
欧州の近距離市場の伸びは約12.8億人で鈍り、ライアンエアーはシェア約19.9%にとどまる。ウィズエアの新型機調達とエンジンの稼働が回復し、イージージェットも主要空港で発着枠を守る。ライアンエアーは旅客2億5,500万人を運ぶが、基本運賃74ドル、付帯35ドルという物価を下回る値上がりしか認められない。空港税の低い地域へ機体を移す効果も小さくなる。
新型機の燃費改善に反してSAF・空港・人件費が膨らみ、運賃側の利益率は8.5%まで下がる。全社営業利益は約34億ドル、純利益は約30億ドルにとどまる。十年の累積利益は260億ドルとし、還元は75億ドルに減る。追加の自己資本が必要な事業になり、株主の資本効率は低下する。それでも会社には担保のない機材と流動性が残るため、短期の赤字から直ちに破綻へ向かう想定ではない。
- 定期便運賃：数量 255（年度搭乗者数（百万人。欧州短距離市場の旅客数×ライアンエアーのシェア））× 価格 74（基本航空運賃（ドル／人））→ 売上 189 億ドル・営業利益 16 億ドル。欧州短距離市場1,280百万人×推定シェア19.9%＝255百万人。基本運賃74ドル／人。
- 手荷物・座席指定などの付帯収入：数量 255（年度搭乗者数（百万人。定期便と同じ需要、独立の新規旅客を加算しない））× 価格 35（付帯収入（ドル／人））→ 売上 89 億ドル・営業利益 18 億ドル。運賃側と同じ搭乗者255百万人に一人35ドル。独立した人数増を加算しない。
倍率：k8.5%、2036年ROE9.89%、通常の堀でRONIC9.20%。市場の実質旅客増1.0%＋シェア寄与−0.5%＋名目単価3.0%−追加の実質値下げ1.0%から長期g2.5%。正当化PERの当年上限12.44倍の84%で10.45倍。競争が戻り、高い増分ROICを期待できないため中立の13.53倍より低い。純利益は株式報酬費用を含む。
確率：燃料の安いヘッジが切れ、ウィズエアとイージージェットが値下げ攻勢をかける展開。相対的な財務の強さから破綻までは見ないが、利益率が低下するため21%。
悲観 10% 悲観：長い価格競争と脱炭素負担で事業価値が細る 利益 9 億ドル · PER 10.2 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 17.59 ドル94 億ドル
欧州の短距離市場は約11.8億人にしかならず、高速鉄道と航空税が近距離便を侵食する。ウィズエアと既存大手が空港の発着枠を奪い合い、ライアンエアーのシェアは約17.4%へ下がる。旅客は2億500万人まで落ち、運賃63ドル、付帯32ドルと、物価に大きく負ける単価になる。買収で埋めることもせず、収益の悪い機体を退役させる。
運賃部分は小幅な営業赤字になり、付帯収入だけが残るため、全社営業利益は約11億ドル、純利益は約9億ドルとなる。期間前半の燃料高と運航損失を経て、古い機体・路線権など約60億ドルの減損を一度に認識したと仮定する。減損前の利益総額を約170億ドル、減損後累計を110億ドルとし、還元は20億ドルに絞る。自己資本は残るが稼げず、保有機を安値で処分する資産価値の床に近付く。法的な清算を予想するのではなく、十年たっても株主にとって魅力の薄い航空会社になった姿である。
- 定期便運賃：数量 205（年度搭乗者数（百万人。欧州短距離市場の旅客数×ライアンエアーのシェア））× 価格 63（基本航空運賃（ドル／人））→ 売上 129 億ドル・営業利益 −3 億ドル。欧州短距離市場1,180百万人×推定シェア17.4%＝205百万人。基本運賃63ドル／人。
- 手荷物・座席指定などの付帯収入：数量 205（年度搭乗者数（百万人。定期便と同じ需要、独立の新規旅客を加算しない））× 価格 32（付帯収入（ドル／人））→ 売上 66 億ドル・営業利益 14 億ドル。運賃側と同じ搭乗者205百万人に一人32ドル。独立した人数増を加算しない。
倍率：2036年ROE4.45%はk8.5%未満で、新規投資は資本コストを稼げない。したがってPER上限は1÷k＝11.76倍。欧州の実質需要0.5%増をシェア低下約1.0%と名目単価2.0%、実質競争による追加1.0%低下が打ち消し、長期gは0.5%程度だが高い倍率を正当化しない。10.20倍を採用。純現金と売却可能資産から求める保守的な90億ドルの床とも比較し、事業収益による93.64億ドルが上回る。
確率：市場の短距離旅行が鉄道や規制で伸びず、ウィズエアの供給攻勢と燃油高が重なる構造的な敗北。業界内の費用優位と実質無借金の緩衝力を考え10%だが、後遺症は十年続く。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億ドル。
定期便運賃
欧州・北アフリカの短距離直行便の基本航空券。航空機、燃料、乗務員、空港使用などの費用の大半を担う。
| 数量年度搭乗者数（百万人。欧州短距離市場の旅客数×ライアンエアーのシェア） | 価格基本航空運賃（ドル／人） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2025/12 | 208 | 59 | 122 | 14 |
| 10 年後 中立 | 295 | 83 | 244 | 29 |
取り方：2026年3月期20-F：運賃収入105.56億ユーロ÷搭乗者2億840万人＝約50.65ユーロ／人。付帯と合計した売上155.44億ユーロを添付の180.1億ドルへ対応させた換算比約1.159ドル／ユーロで58.69ドル。算式は208.4百万人×58.69ドル×0.01≒122.3億ドル。会社委託KPMGのFY25旅客シェア19%から市場旅客を約10.5億人と逆算し、FY26の比較用母数を約10.85億人へ年約3%拡大した推定。シェア約19.2%。競合イージージェット約9340万人、ウィズエア約6970万人。利益13.5億ドルは法定部門利益ではなく、飛行費用の大半を運賃側に負担させた推定。出典：Ryanair 2026年20-FおよびKPMG影響報告（2026年1月、https://corporate.ryanair.com/wp-content/uploads/2026/01/20260122-Ryanair-Socioeconomic-Impact-Study-EU-Regions.pdf）。
手荷物・座席指定などの付帯収入
同じ搭乗者が追加で支払う手荷物、指定席、優先搭乗、機内サービス、旅行関連の手数料。
| 数量年度搭乗者数（百万人。定期便と同じ需要、独立の新規旅客を加算しない） | 価格付帯収入（ドル／人） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2025/12 | 208 | 28 | 58 | 15 |
| 10 年後 中立 | 295 | 39 | 115 | 25 |
取り方：2026年3月期20-F：付帯収入49.88億ユーロ÷2億840万人＝約23.94ユーロ／人。添付財務と同じドル換算で約27.74ドル／人、売上約57.8億ドル。対象市場の母数は運賃と共通の欧州短距離市場約10.85億人で、搭乗者シェアも約19.2%。全員が同額を使う仮想市場は約301億ドルだが、他社の付帯収入単価は統一されておらず厳密な金額シェアではない。利益15.0億ドルは追加販売の限界費用が比較的小さいとした分析上の概算で、会社は商品別営業利益を公表していない。出典：2026年3月期20-Fと2026年7月20日Q1 FY27開示。
リスクと懸念
燃料高とヘッジ切れ
2026年4〜6月期は燃料の未ヘッジ20%部分が高騰し、燃油費は16%増えた。FY27は約80%を比較的安い価格でヘッジしているが、FY28のヘッジは2026年7月時点で15%にとどまる。今の防波堤を十年先の恒久的な費用優位と勘違いすれば、利益率と還元余力を過大に見る。
ボーイングへの機材集中
2026年10月20日に米国で737 MAX 10の型式認証が出たことは前進である。ただし欧州側の運航承認、生産の安定、納期、エンジン整備まで保証しない。2034年までの300機導入が遅れると、座席数・燃費改善が遅れ、古い737の整備費だけが膨らみうる。
SAF・排出枠と航空税
EUは航空会社向け排出枠の無償割当を2026年からなくし、2035年の持続可能な航空燃料の最低混合割合を20%にする。SAFの製造費が通常燃料より高いままなら、運賃への転嫁と旅行需要の抑制が同時に起こる。航空税の高い国から路線を移す余地には限界がある。
価格競争と旅客シェア
欧州ではイージージェット、ウィズエア、ブエリング、ユーロウイングスが座席供給を争う。ウィズエアの整備制約が和らぎ、空港料金の条件が悪くなると、安さで選ばれるライアンエアーにも値下げ圧力がかかる。AIエージェントが航空予約を比較・代行しても飛行そのものは代替されないが、直販優位は弱まりうる。2025年にイタリア競争当局からオンライン旅行代理店の扱いについて制裁金を科され、会社は引当を計上して争っている。
運休・人件費・整備能力
乗務員の争議、欧州航空交通管制のストライキ、異常気象、空域閉鎖は旅客数と定時運航を同時に傷つける。安全上の整備費を削ることはできず、機体を飛ばせない時にも人件費や減価償却が残る。2020年のような需要停止が再発すると、現金は想定を大きく下回る。
経営者報酬と非EU株主の権利
2032年までの経営トップの契約に普通株1,000万株の条件付き新規購入権が付く。旧権利と合わせれば潜在的な希薄化があり、買い戻しは全額を既存株主の還元とみなせない。非EU国籍保有者には議決権制限があり、米国預託証券の投資家がガバナンスへ働きかける力は限られる。
成長投資が利益を上回る時
2034年までに多数の新型機を買うには大きな前払資金が要る。自由現金流は直近の純利益を下回り、機材の追加投資を誤れば会計上の利益が増えても株主に戻る現金が増えない。大規模な買収をせずに増便できる利点はあるが、原油高の年に投資と自社株買いを両立しようとすると流動性が細る。
今後の分かれ目
- FY27の旅客数が引き下げ後の2億1,400万人に届かず、FY28も横ばいなら
- 供給制約だけでなく需要の弱さを疑い、2036年2億9,500万人の中立数量とその確率を見直し、やや悲観へ寄せる。
- 737 MAX 10の欧州認証と初号機受領が計画通り進み、2029年度の保有機が680機を超えたら
- 機材更新の実行力が確認できる。燃費と搭乗者一人当たり費用の改善が続くなら、やや楽観の比重を高める。
- 燃油ヘッジが薄まるFY28以降も、運賃と付帯収入の合計で一人当たり実質収入を維持できたら
- 費用増を吸収する低コストの競争優位を認め、中立の利益率を維持する。逆に実質単価が続けて下がれば悲観側へ移す。
- 2030年度の年間旅客が2億6,000万人を超え、欧州市場シェアが22%に近付いたら
- 2034年度3億人超の目標が現実味を増す。楽観側の数量へ近付けるが、乗客増に必要な機材投資と追加の負債を必ず同時に見る。
- EUのSAF混合義務と排出枠費用が拡大し、1人当たり営業費用の上昇が運賃の上昇を3年続けて上回ったら
- 新機体の効率だけでは補えない構造変化と判断し、中立の約15%の営業利益率を引き下げる。
- 経営トップの株式購入権が行使され、自社株買いが発行株の補填に使われる割合が増えたら
- 購入権の払込額を含め、配当と買戻しの総額から希薄化の経済的な負担を差し引き、正味還元を減額する。
見ておくもの
- 旅客数、平均運賃、搭乗率と付帯収入の一人当たり額（季節性を調整）
- EUROCONTROLの欧州便数、イージージェット・ウィズエアとの数量・実質単価の差
- 737 MAX 10の欧州認証、受領機数、保有機数、機体の稼働率
- FY28以降の燃油ヘッジ率、燃料費／旅客とSAF・排出枠費用
- 営業利益率、税後ROIC、自由現金流、年間機材投資と正味の還元
- 非EU議決権制限、条件付き株式購入権の行使状況と発行済み普通株数
倍率と資本コストの決め方
時価総額と倍率を先に置いて売上を逆算していない。2026年3月期の搭乗者2億840万人と運賃・付帯の平均単価を基点に、欧州の市場旅客数とライアンエアーのシェアを別に伸ばし、各筋書きの一人当たり売上と営業利益率を積み上げた。2026年の運賃急落、燃料ヘッジ切れ、2035年のSAF義務を中立・悲観へ反映した。PERは足元の市場倍率や米国航空会社の倍率でなく、k8.5%、持続するROE、事業の長期成長率と通常の堀の残存係数2分の1から算出し、楽観から中立まで上限の90〜96%に抑えた。将来の自己資本は添付の116.4億ドルに期間純利益累計を加え、実際に株主へ戻る正味還元を差し引いた。基準価格の株数は台帳の5.322億ADS換算を固定したが、実際の発行体公表株数は約5.179億ADS相当であり、ウェブ時価総額との2.7%の差を明記した。
資本コスト 8.5% ＝ 無リスク金利 5% ＋ β — × 5%。米国株の基本8.0%＋事業品質0.5%で8.5%。同業のデルタ9.0%、ユナイテッドとサウスウエスト9.5%より低いのは、路線当たり低い費用、純現金と保有航空機の流動性による。業界循環の高さは維持し、石油情勢や経営者の個別懸念を重ねて上乗せしない。