テイカ 4027

導電性高分子の薬剤が AI サーバーと車載で伸び続け、数量は今の 2 倍を超える。値段は物価に届かないが、顧客の設計に組み込まれた品は利益率が 2 割近くを保つ。微粒子は日焼け止めの需要で数量が 2 倍になり、圧電も医療の超音波機器で 2 倍近くに育つ。

汎用酸化チタンは、低採算の品を切り、残る顧客に値上げが通って黒字に戻る。化成品も、特殊品の比率が少し上がり、物価に近い値上げが通る。

営業利益は今の 5 倍を超え、売上は 2 倍近くになる。借入で自社株を買っても、成長で ROE は 14% に上がる。会社の描く姿が、そのまま、ほぼ実現する筋書きだ。

• 汎用酸化チタン：数量 36.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 5.99（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 216 億円・営業利益 13 億円。売上 216 億円・営業利益率 6.0%
• 微粒子（化粧品原料・機能性）：数量 6.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 41（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 247 億円・営業利益 40 億円。売上 247 億円・営業利益率 16.0%
• 導電性高分子薬剤：数量 15.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 12（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 172 億円・営業利益 33 億円。売上 172 億円・営業利益率 19.0%
• 化成品（界面活性剤・硫酸・防錆顔料）：数量 205（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 275 億円・営業利益 15 億円。売上 275 億円・営業利益率 5.5%
• 圧電・医療：数量 80.0（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 107 億円・営業利益 19 億円。売上 107 億円・営業利益率 18.0%
• その他（倉庫・物流）：数量 12.0（売上規模（実質・億円））× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 16 億円・営業利益 3 億円。売上 16 億円・営業利益率 17.0%

倍率：事業の純利益 79 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 14.1% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 10.9%、10 年より先の名目の伸び g 3.5% g_long の理由で から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 16.0 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 16.0 倍。全体の PER 15.99 倍、時価総額 1,263 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：導電・微粒子・圧電の三つがそろって計画を超え、汎用も赤字を脱する必要がある。二つ以上が同時に上振れすることは稀なので、同領域の標準より少し低く置いた。

会社の 2029 年度の目標、つまり営業利益 45 億円が実現し、その後も成長事業が伸びる。導電性高分子の薬剤は数量が年 7% ほど、微粒子は年 6%、圧電は年 6% で増える。汎用酸化チタンは数量が少し減るが、赤字は抜け、小さな黒字になる。

化成品は市場並みに数量を保ち、値段は物価より少し低い上がり方にとどまる。営業利益は今の 4 倍半で、ROE は 11% ほどになる。

強気だが、全部が計画どおりという話ではない。汎用は黒字といっても薄利で、導電性高分子の単価は物価に届かない前提を置いている。

• 汎用酸化チタン：数量 35.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 5.70（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 200 億円・営業利益 8 億円。売上 200 億円・営業利益率 4.0%
• 微粒子（化粧品原料・機能性）：数量 5.5（出荷量（千トン・推定））× 価格 41（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 223 億円・営業利益 31 億円。売上 223 億円・営業利益率 14.0%
• 導電性高分子薬剤：数量 14.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 11（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 158 億円・営業利益 27 億円。売上 158 億円・営業利益率 17.0%
• 化成品（界面活性剤・硫酸・防錆顔料）：数量 198（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 132.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 261 億円・営業利益 13 億円。売上 261 億円・営業利益率 5.0%
• 圧電・医療：数量 76.0（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 102 億円・営業利益 16 億円。売上 102 億円・営業利益率 16.0%
• その他（倉庫・物流）：数量 11.8（売上規模（実質・億円））× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 16 億円・営業利益 2 億円。売上 16 億円・営業利益率 15.0%

倍率：事業の純利益 63 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 11.2% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.5%、10 年より先の名目の伸び g 3.5% g_long の理由で から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 14.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 14.9 倍。全体の PER 14.85 倍、時価総額 936 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：会社の 2029 年度の目標（営業利益 45 億円）が実現し、その先も成長事業が伸びる筋書き。ただし中期経営計画を前倒しで入れ替えており、達成率には割り引きが要る。

汎用酸化チタンは、構造改革で数量を年 1% ほど減らしながら、赤字を脱して薄い黒字に戻る。値段は物価に届かず、10 年で 2 割ほどの上がりにとどまる。

導電性高分子の薬剤は、数量が年 6% ほど増えるが、単価は物価の上がりに届かない。微粒子は年 5%、圧電は年 5% 台の伸びで、営業利益率は 14〜15% 前後に落ち着く。化成品は数量が横ばいで、値段は物価より少し低い。

営業利益は今の 3 倍強にあたる 70 億円ほど。会社の 2029 年度の計画（45 億円）に 1〜2 年遅れで届き、その先も年 6% ほどで伸びる姿だ。ただし借入で自社株を買うので、純利益は営業利益の 6 割強にとどまる。ROE は 8% 弱で、資本コストの手前である。

• 汎用酸化チタン：数量 33.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 5.45（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 180 億円・営業利益 2 億円。売上 180 億円・営業利益率 1.0%。価格は物価に届かない（中国の供給過剰で値上げが通らない）
• 微粒子（化粧品原料・機能性）：数量 5.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 40（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 200 億円・営業利益 22 億円。売上 200 億円・営業利益率 11.0%
• 導電性高分子薬剤：数量 13.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 11（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 146 億円・営業利益 22 億円。売上 146 億円・営業利益率 15.0%。価格は物価に届かない（コンデンサ大手の値下げ要求が続く）
• 化成品（界面活性剤・硫酸・防錆顔料）：数量 190（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 130.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 247 億円・営業利益 10 億円。売上 247 億円・営業利益率 4.0%
• 圧電・医療：数量 72.0（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 96 億円・営業利益 13 億円。売上 96 億円・営業利益率 14.0%
• その他（倉庫・物流）：数量 11.5（売上規模（実質・億円））× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 15 億円・営業利益 2 億円。売上 15 億円・営業利益率 15.0%

倍率：事業の純利益 44 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 7.8% が k 7.75% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 7.8%、10 年より先の名目の伸び g 3.5% g_long の理由で から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 12.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.9 倍。全体の PER 12.94 倍、時価総額 569 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：成長事業が市場並みに伸び、汎用は縮みながら赤字を脱する筋書き。会社計画より 1〜2 年遅れで届く姿を中心に置いた。同領域の標準の 38% に合わせた。

汎用酸化チタンの数量が 3 割減り、値段も上がらず、赤字が続く。会社は再び減損を出し、構造改革の効果は限られる。

導電性高分子の薬剤は、数量は増えても、顧客のコンデンサ大手の値下げ要求で単価が物価に届かず、利益率が 12% に下がる。微粒子は競争の激化で利益率が 8% にとどまる。圧電の医療向けは量産が遅れ、売上が 60 億円に届かない。

営業利益は今の 1.8 倍、40 億円弱。ただし借入の金利が重く、純利益は 23 億円ほどで、ROE は 4% に満たない。会社は還元を絞らざるを得ず、時価総額は今を割り込む。

• 汎用酸化チタン：数量 26.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 5.00（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 130 億円・営業利益 −3 億円。売上 130 億円・営業利益率 -2.0%
• 微粒子（化粧品原料・機能性）：数量 4.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 36（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 144 億円・営業利益 12 億円。売上 144 億円・営業利益率 8.0%
• 導電性高分子薬剤：数量 10.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 11（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 105 億円・営業利益 13 億円。売上 105 億円・営業利益率 12.0%
• 化成品（界面活性剤・硫酸・防錆顔料）：数量 175（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 125.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 219 億円・営業利益 7 億円。売上 219 億円・営業利益率 3.0%
• 圧電・医療：数量 58.0（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 78 億円・営業利益 9 億円。売上 78 億円・営業利益率 12.0%
• その他（倉庫・物流）：数量 11.0（売上規模（実質・億円））× 価格 134.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 15 億円・営業利益 2 億円。売上 15 億円・営業利益率 12.0%

倍率：ROE 3.7%。ROE が k 7.75% を大きく下回り、RONIC＝8.5%＋1/2×（3.7−8.5）＝6.1% では、g 3.5% から正当化 PER は 8.5 倍にとどまる。ROE が k を大きく下回り、汎用の赤字が残る、この式に近い 8.5 倍に置いた（中立の PBR を上回らないことも確かめた）。

確率：汎用の赤字が長引き、成長事業の単価も下がる筋書き。営業利益が 6 年で 6 割減った実績と、中国の供給過剰が続く業界の状況から、同領域の標準より 1 ポイント厚くした。

汎用酸化チタンは、海外品との競争に負けて数量が 6 割減る。赤字のままで、設備の大きな減損も出る。化成品も、汎用寄りの品が中国に奪われる。

導電性高分子の薬剤は、新しい配合と顧客の内製化で数量が伸びず、単価が下がり、利益率は 8% に落ちる。微粒子は中国の追い上げで差別化の余地がなくなり、圧電の医療向けも量産に届かない。

営業利益は 12 億円ほどで、ほぼ稼げない会社になる。借入を使った還元は途中で止まり、自己資本の価値は、売れる土地・設備・運転資金で測ることになる。会社が傾くわけではないが、株主には 10 年間、何も実らない展開だ。

• 汎用酸化チタン：数量 15.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 4.60（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 69 億円・営業利益 −6 億円。売上 69 億円・営業利益率 -8.0%
• 微粒子（化粧品原料・機能性）：数量 3.0（出荷量（千トン・推定））× 価格 33（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 99 億円・営業利益 5 億円。売上 99 億円・営業利益率 5.0%
• 導電性高分子薬剤：数量 7.5（出荷量（千トン・推定））× 価格 8.50（1 千トンあたり売上（億円）。物価 3% を含む名目）→ 売上 64 億円・営業利益 5 億円。売上 64 億円・営業利益率 8.0%
• 化成品（界面活性剤・硫酸・防錆顔料）：数量 165（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 115.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 190 億円・営業利益 3 億円。売上 190 億円・営業利益率 1.5%
• 圧電・医療：数量 45.0（関連市場（実質・億円）× シェア）× 価格 120.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 54 億円・営業利益 4 億円。売上 54 億円・営業利益率 7.0%
• その他（倉庫・物流）：数量 11.0（売上規模（実質・億円））× 価格 120.0%（価格指数（今 1.00、物価 3% で 10 年 1.34））→ 売上 13 億円・営業利益 0 億円。売上 13 億円・営業利益率 2.0%

倍率：導電・圧電・微粒子の優位が崩れ、汎用は縮む構造的な負けの姿。稼ぐ力（純利益÷k）は 80 億円ほどにしかならない。そこで売れる資産の税後 180 億円（床の内訳は別欄）を下限にして、今の自己資本 610 億円に 0.3 倍を掛けた

確率：汎用から事実上撤退し、導電・微粒子の優位も崩れる構造的な負け。三つが同時に崩れる必要があるが、赤字決算と借入による大型還元が重なる点を重く見て 1 割に置いた。