ミライアル 4238

AI 向けのデータセンター投資が先端ロジックとメモリの増産を 10 年押し上げ、300mm ウェーハの出荷が実質で年 5% 近く伸びる。熊本で自動化を終えた生産ラインと、需要の戻りに備えた増産体制が一気に埋まる。容器の数量は今の 1.6 倍になり、先端向けの構成が上がって 1 個あたりの売上も物価を上回る 1.40 倍になる。営業利益率は 22.5% と、2023 年 1 月期の山を超える。

高機能樹脂は東北の新工場が満たされ、半導体の後工程やライフサイエンスへ広がって数量が 1.9 倍になる。布谷舶用計器工業は造船の追い風を受け、社会インフラの柱として根づく。

結果、売上は約 325 億円、営業利益は約 54 億円。中計 2028 の目標（売上 239 億円・営業利益 47 億円）に 7 年遅れで届き、上回る。

• ウェーハ搬送容器（FOSB・FOUP・工程内容器）：数量 130（容器の出荷数（万個、FOSB 換算。実質の数量））× 価格 1.52（容器 1 個あたりの売上（億円／万個。名目））→ 売上 198 億円・営業利益 45 億円。数量 1.63 倍・1 個の売上 1.40 倍（先端向けの構成と値上げ）、利益率 22.5%
• 高機能樹脂製品（半導体装置・薬液向けフッ素樹脂部材ほか）：数量 45.6（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 134（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 61 億円・営業利益 10 億円。数量 1.9 倍（後工程・医療に広がる）、利益率 17%
• 成形機（竪型射出成形機・トランスファー成形機・金型）：数量 63.7（販売台数（台、金型・付属装置込みの推定））× 価格 0.40（1 台あたりの売上（億円／台。名目））→ 売上 26 億円・営業利益 3 億円。台数 1.3 倍、利益率 11%
• 舶用・鉄道機器（布谷舶用計器工業。2026 年 4 月 30 日に連結化）：数量 30.0（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 134（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 40 億円・営業利益 4 億円。造船・鉄道の追い風で 1.4 倍、利益率 11%

倍率：事業の純利益 39 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 10.5% が k 7.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.0%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 15.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 15.9 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）11 億円。全体の PER 15.85 倍、時価総額 629 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：AI 需要の持続と中計の達成がそろう上振れ。実績の営業利益率が 2023 年 1 月期の 17% 止まりで、20% 超は未経験なので 1 割にとどめた。

半導体の需要は強いが、AI 一本足ではなく、循環の谷を 1〜2 回はさみながら伸びる。ウェーハ出荷は実質で年 4% 前後。FOSB のシェアは守り、FOUP と工程内容器で少し取り戻す。容器の数量は今の 1.45 倍、単価は物価並みの 1.34 倍になる。

東北の新工場への集約が進み、高機能樹脂は赤字を脱して利益率 13.5% 前後まで上がる。成形機は EV 向けの封止用トランスファー成形機が少しずつ売れる。

売上は約 277 億円、営業利益は約 39 億円（利益率 14.1%）。中計の目標には届かないが、2023 年 1 月期の山の利益を 5 割ほど上回る。

• ウェーハ搬送容器（FOSB・FOUP・工程内容器）：数量 116（容器の出荷数（万個、FOSB 換算。実質の数量））× 価格 1.46（容器 1 個あたりの売上（億円／万個。名目））→ 売上 169 億円・営業利益 34 億円。数量 1.45 倍・単価は物価並みの 1.34 倍、利益率 20%
• 高機能樹脂製品（半導体装置・薬液向けフッ素樹脂部材ほか）：数量 37.2（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 134（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 50 億円・営業利益 7 億円。数量 1.55 倍、利益率 13.5%
• 成形機（竪型射出成形機・トランスファー成形機・金型）：数量 56.4（販売台数（台、金型・付属装置込みの推定））× 価格 0.40（1 台あたりの売上（億円／台。名目））→ 売上 23 億円・営業利益 2 億円。台数 1.15 倍、利益率 10%
• 舶用・鉄道機器（布谷舶用計器工業。2026 年 4 月 30 日に連結化）：数量 26.8（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 134（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 36 億円・営業利益 4 億円。1.25 倍、利益率 10%

倍率：事業の純利益 28 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 8.4% が k 7.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 8.0%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 14.2 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 14.2 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）11 億円。全体の PER 14.21 倍、時価総額 409 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：ウェーハ出荷の回復が続き、東北の統合が計画どおり進む筋書き。会社の 2027 年 1 月期の回復（上期の営業利益 +67%）が土台にある。

ウェーハの出荷は実質で年 3% 弱の伸びで、途中に 2 度ほど在庫調整の谷が来る。容器の数量は 10 年で 1.31 倍。ミライアルは FOSB で世界の上位を守るが、使い回しの広がりと顧客の値下げ要求で、1 個の売上は物価（1.34 倍）をやや下回る 1.30 倍にとどまる。

工場はすでに建ててあるので、数量が戻れば稼働率が上がり、容器の営業利益率は 10% から 17.5% まで戻る。ただ償却費は新しい投資の分だけ増え、人件費と材料は物価で膨らむ。高機能樹脂は利益率 11%、成形機は 9%、布谷は 9%。のれんの償却と本社費で約 7 億円を差し引く。

売上は約 241 億円、営業利益は約 28 億円（利益率 11.7%）。中計 2028 の売上 239 億円には届くが、営業利益 47 億円には遠い。買収は価値を壊さず増やしもしない（払った分に見合う利益）と置き、筋書きの売上には入れない。

• ウェーハ搬送容器（FOSB・FOUP・工程内容器）：数量 105（容器の出荷数（万個、FOSB 換算。実質の数量））× 価格 1.41（容器 1 個あたりの売上（億円／万個。名目））→ 売上 148 億円・営業利益 26 億円。数量 1.31 倍・単価 1.30 倍（物価をやや下回る）、利益率 17.5%
• 高機能樹脂製品（半導体装置・薬液向けフッ素樹脂部材ほか）：数量 30.0（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 134（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 40 億円・営業利益 4 億円。数量 1.25 倍、利益率 11%
• 成形機（竪型射出成形機・トランスファー成形機・金型）：数量 49.0（販売台数（台、金型・付属装置込みの推定））× 価格 0.40（1 台あたりの売上（億円／台。名目））→ 売上 20 億円・営業利益 2 億円。台数は横ばい・単価 1.34 倍、利益率 9%
• 舶用・鉄道機器（布谷舶用計器工業。2026 年 4 月 30 日に連結化）：数量 24.6（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 134（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 33 億円・営業利益 3 億円。1.15 倍、利益率 9%（のれん償却は本社側）

倍率：事業の純利益 20 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.6% が k 7.50% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 13.3 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 13.3 倍 ＋ 余った現金（戻り方込み）11 億円。全体の PER 13.33 倍、時価総額 278 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：ウェーハ出荷の緩やかな伸びと循環の谷が混じる、最も起きやすい姿。業界ノートの数量（実質で年 3〜5%）の低めの側に置いた。

AI 向け以外のレガシー品の回復が遅く、ウェーハの出荷は実質で年 1.5% 程度にとどまる。台湾の Gudeng などが FOUP と FOSB の価格を下げ、顧客の値下げ要求も強まって、容器のシェアが 1 割ほど落ちる。容器の数量は今の 1.12 倍、単価は 1.22 倍。

東北の統合工場は低い稼働が続き、高機能樹脂の利益率は 6% どまり。成形機は自動車の不振が尾を引く。布谷は造船の山を越えて伸びが止まる。償却費は重いまま、人件費と材料だけが物価で上がる。

売上は約 198 億円、営業利益は約 14 億円（利益率 6.8%）。今の谷の水準よりは上だが、中計の目標とは別世界の姿になる。

• ウェーハ搬送容器（FOSB・FOUP・工程内容器）：数量 89.6（容器の出荷数（万個、FOSB 換算。実質の数量））× 価格 1.33（容器 1 個あたりの売上（億円／万個。名目））→ 売上 119 億円・営業利益 16 億円。数量 1.12 倍・単価 1.22 倍、利益率 13%
• 高機能樹脂製品（半導体装置・薬液向けフッ素樹脂部材ほか）：数量 25.2（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 130（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 33 億円・営業利益 2 億円。数量 1.05 倍、利益率 6%
• 成形機（竪型射出成形機・トランスファー成形機・金型）：数量 44.1（販売台数（台、金型・付属装置込みの推定））× 価格 0.39（1 台あたりの売上（億円／台。名目））→ 売上 17 億円・営業利益 1 億円。台数 0.9 倍、利益率 6%
• 舶用・鉄道機器（布谷舶用計器工業。2026 年 4 月 30 日に連結化）：数量 22.5（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 130（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 29 億円・営業利益 2 億円。1.05 倍、利益率 7%

倍率：事業の ROE は約 3.6% と低く、k を大きく下回る。利益が回復の途中にあり、固定費の重さで下振れしやすいため、1÷k＝11.8 倍の 75% の 8.8 倍に置いた。余った現金は 0.75 倍の 11 億円（谷で食う）に戻り方 0.5 を掛けて足した。

確率：レガシー品の回復遅れと価格競争で、利益率が戻りきらない筋書き。2 年連続で利益が減った直近の実績が重い。

構造的に負ける筋書き。中国の半導体メーカーが国産の容器へ切り替え、中国と台湾の安い FOSB・FOUP が世界で価格を崩す。大手の Entegris と信越ポリマーは規模で値段を下げ、ミライアルは単一の用途への依存が裏目に出る。容器のシェアは 3 割落ち、市場の伸びを入れても数量は今の 0.85 倍、単価は物価どころか 1.05 倍にとどまる。

償却の重い工場は稼働が落ちて赤字に近づき、東北の統合工場と買収したのれん（約 8 億円）の減損が出る。物価で上がる人件費と材料を価格に転嫁できず、容器の利益率は 6% まで落ちる。

売上は約 141 億円、営業利益はほぼゼロ。配当は DOE 2% の方針を保てず削られる。価値は稼ぐ力ではなく、純現金と売れる設備の税後で支えられる姿になる。

• ウェーハ搬送容器（FOSB・FOUP・工程内容器）：数量 68.0（容器の出荷数（万個、FOSB 換算。実質の数量））× 価格 1.14（容器 1 個あたりの売上（億円／万個。名目））→ 売上 78 億円・営業利益 5 億円。数量 0.85 倍・単価 1.05 倍（値下げ圧力）、利益率 6%
• 高機能樹脂製品（半導体装置・薬液向けフッ素樹脂部材ほか）：数量 21.6（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 120（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 26 億円・営業利益 0 億円。数量 0.9 倍・単価 1.2 倍、利益率 0%
• 成形機（竪型射出成形機・トランスファー成形機・金型）：数量 34.3（販売台数（台、金型・付属装置込みの推定））× 価格 0.36（1 台あたりの売上（億円／台。名目））→ 売上 12 億円・営業利益 0 億円。台数 0.7 倍、利益率 3%
• 舶用・鉄道機器（布谷舶用計器工業。2026 年 4 月 30 日に連結化）：数量 20.3（対象市場の実質規模（億円）× シェア）× 価格 125（値段の指数（今 100。名目））→ 売上 25 億円・営業利益 1 億円。造船の反動で 0.95 倍、利益率 5%

倍率：稼ぐ力はほぼゼロで、価値は床の資産で測る。純現金（買収後で約 36 億円）に戻り方 0.5、設備・在庫・土地の売却額の税後 約 32 億円を足した約 50 億円（floor_assets_oku）。今の自己資本 230 億円に対する PBR にして 0.22 倍。（2026-10-22 の式の直しで機械で置き直し、今は PBR 0.2315 倍・時価総額 50 億円。上の倍率は置き直す前の値）

確率：中国の国産化と大手の値下げで構造的に負ける筋書き。小型・単一用途・顧客集中の会社なので、業界ノートの標準（12% 前後）をそのまま置いた。