ダイキン工業 6367

世界HVAC市場は2036年3月期に3,240億ドル規模（今の値段で。名目では約4,350億ドル）へ構造的に拡大し、データセンター向け精密空調と新興国のエアコン普及が成長をけん引する。ダイキンは欧州ヒートポンプでの首位級シェアを維持しながら世界シェアを15.8%まで伸ばし、低GWP冷媒・インバーター技術で新興国メーカーとの差を保つ。化学事業は半導体・先端パッケージング向けフッ素材料や次世代冷媒が構造的な成長事業に育ち、営業利益率18%まで改善する。中国事業も不動産不況から回復し、量と値付けの両立を実現する。FUSION30が掲げる2030年度目標(売上高6兆円・営業利益率12%・ROE15%)を上回り、ROEは14%前後まで改善する10年になる。

• 空調・冷熱事業：数量 3,240（世界HVAC市場（億ドル、暦年、今の値段で測った実質））× 価格 32（実質の市場 1 ドルあたりの当社売上（円）＝シェア × 150 円 × 物価の倍率（3 年 1.09・10 年 1.34 倍））→ 売上 103,392 億円・営業利益 12,625 億円。世界HVAC市場3,240億ドル（実質）×シェア15.8%、営業利益率12.2%
• 化学事業：数量 32.4（フッ素化学品（樹脂・ゴム・冷媒ガス・撥水剤など）の販売量（万トン、推定））× 価格 315（1 トンあたりの平均販売単価（万円））→ 売上 10,215 億円・営業利益 1,839 億円。化学事業が構造的な成長事業に、営業利益率18%
• その他事業・調整：数量 33.8（油圧機器・特機・電子システムの出荷台数（万台、推定））× 価格 76（1 台あたりの平均販売単価（万円））→ 売上 2,554 億円・営業利益 89 億円。その他事業、営業利益率3.5%

倍率：事業の純利益 9,720 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 13.7% が k 6.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 10.1%、10 年より先の名目の伸び g 3.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 20.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 20.1 倍。全体の PER 20.1 倍、時価総額 195,372 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：全ての事業・地域が長期的に好転する必要があり、実現すれば非常に強いが確度は中位。

世界HVAC市場は2036年3月期に2,970億ドル規模（今の値段で。名目では約3,990億ドル）へ拡大し、ダイキンの世界シェアは15%程度まで緩やかに伸びる。欧州のヒートポンプ需要は各国の補助金政策の変遷を伴いながらも長期では拡大を続け、北米はグッドマン・アマナブランドを軸に、新興国の需要も底堅い。化学事業は半導体材料・次世代冷媒の需要回復で営業利益率13%まで改善する。中国事業は値付けを守りながら緩やかな成長に戻る。FUSION30の2030年度目標(売上高6兆円・営業利益率12%・ROE15%)にほぼ届く水準まで利益率とROEが改善し、計画がおおむね実行される10年になる。

• 空調・冷熱事業：数量 2,970（世界HVAC市場（億ドル、暦年、今の値段で測った実質））× 価格 30（実質の市場 1 ドルあたりの当社売上（円）＝シェア × 150 円 × 物価の倍率（3 年 1.09・10 年 1.34 倍））→ 売上 90,226 億円・営業利益 9,945 億円。世界HVAC市場2,970億ドル（実質）×シェア15.1%、営業利益率11.0%
• 化学事業：数量 24.5（フッ素化学品（樹脂・ゴム・冷媒ガス・撥水剤など）の販売量（万トン、推定））× 価格 315（1 トンあたりの平均販売単価（万円））→ 売上 7,715 億円・営業利益 1,003 億円。化学事業の需要回復、営業利益率13%
• その他事業・調整：数量 29.2（油圧機器・特機・電子システムの出荷台数（万台、推定））× 価格 76（1 台あたりの平均販売単価（万円））→ 売上 2,204 億円・営業利益 66 億円。その他事業、営業利益率3%

倍率：事業の純利益 7,348 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 11.6% が k 6.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.1%、10 年より先の名目の伸び g 3.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 19.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 19.1 倍。全体の PER 19.1 倍、時価総額 140,347 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：会社の長期目標(2030年度売上高6兆円・営業利益率12%・ROE15%)にほぼ届く、計画がおおむね実行される水準。

世界HVAC市場は2036年3月期に2,700億ドル規模（今の値段で。名目では約3,630億ドル）まで拡大するが、ダイキンの世界シェアは14.7%程度で大きくは伸びない。欧州補助金政策の振れと中国の不動産不況の長期化が成長を抑え、化学事業は半導体材料の需要回復はあるものの中国勢との価格競争が続き、営業利益率10%程度にとどまる。FUSION30が掲げる2030年度の売上高6兆円・営業利益率12%には届かず、売上高8.8兆円規模（物価 3% の名目。今の値段では約 6.5 兆円）・営業利益率9.5%程度で足踏みする、計画の一部だけが実現する、空調首位の地位は保つが資本効率の改善は道半ばの10年になる。

• 空調・冷熱事業：数量 2,700（世界HVAC市場（億ドル、暦年、今の値段で測った実質））× 価格 30（実質の市場 1 ドルあたりの当社売上（円）＝シェア × 150 円 × 物価の倍率（3 年 1.09・10 年 1.34 倍））→ 売上 80,120 億円・営業利益 7,707 億円。世界HVAC市場2,700億ドル（実質）×シェア14.7%、営業利益率9.6%
• 化学事業：数量 18.4（フッ素化学品（樹脂・ゴム・冷媒ガス・撥水剤など）の販売量（万トン、推定））× 価格 315（1 トンあたりの平均販売単価（万円））→ 売上 5,804 億円・営業利益 580 億円。化学事業は一進一退、営業利益率10%
• その他事業・調整：数量 25.6（油圧機器・特機・電子システムの出荷台数（万台、推定））× 価格 76（1 台あたりの平均販売単価（万円））→ 売上 1,935 億円・営業利益 48 億円。その他事業、営業利益率2.5%

倍率：事業の純利益 5,554 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 9.7% が k 6.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 8.1%、10 年より先の名目の伸び g 3.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 18.0 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 18.0 倍。全体の PER 17.99 倍、時価総額 99,916 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：空調・冷熱の構造的成長は続くが、化学の価格競争と中国の不動産不況が長期化する中心シナリオ。

世界HVAC市場の拡大は2036年3月期に2,430億ドル規模（今の値段で。名目では約3,270億ドル）にとどまり、欧州の脱炭素政策の後退と新興国メーカーの台頭でダイキンの世界シェアは14.2%程度に伸び悩む。化学事業は中国系メーカーとの価格競争が構造的に続き、営業利益率6%程度での低迷が長期化する。中国の空調事業は不動産不況が10年単位で業績を抑え続け、北米も住宅市場の循環的な冷え込みを繰り返す。FUSION30の目標は実現せず、ROEは7%程度にとどまり、堀はあるが収益性の改善が進まない、優良さの一部が静かに失われていく10年になる。

• 空調・冷熱事業：数量 2,430（世界HVAC市場（億ドル、暦年、今の値段で測った実質））× 価格 29（実質の市場 1 ドルあたりの当社売上（円）＝シェア × 150 円 × 物価の倍率（3 年 1.09・10 年 1.34 倍））→ 売上 69,756 億円・営業利益 5,746 億円。世界HVAC市場2,430億ドル（実質）×シェア14.2%、営業利益率8.2%
• 化学事業：数量 13.2（フッ素化学品（樹脂・ゴム・冷媒ガス・撥水剤など）の販売量（万トン、推定））× 価格 315（1 トンあたりの平均販売単価（万円））→ 売上 4,165 億円・営業利益 250 億円。化学事業は構造的な価格競争、営業利益率6%
• その他事業・調整：数量 22.1（油圧機器・特機・電子システムの出荷台数（万台、推定））× 価格 76（1 台あたりの平均販売単価（万円））→ 売上 1,666 億円・営業利益 33 億円。その他事業、営業利益率2%

倍率：ROE 7.7%。今の利益はそのまま残り、先で薄れるのは新しく投じるお金の稼ぎだけとみて、RONIC ＝ k 6.5% ＋ 残る割合 1/2 ×（7.7 − 7.25）＝ 7.5%、長期の成長率 g 3.7% から正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)＝ 14.2 倍。化学の市況悪化と中国の不振が長引き、利益率が戻らない筋書き。ROE は k を少し上回るが、先で薄れる稼ぎを多めに見て、上限の 7.0 割の 10.0 倍に置いた。

確率：化学事業の構造的な価格競争と中国不動産不況の長期化、欧州補助金政策の後退を重く見た確率。

新興国メーカー(中国の美的集団・格力電器など)が低価格帯から中価格帯まで浸食し、世界HVAC市場は2036年3月期に2,160億ドル規模（今の値段で。名目では約2,900億ドル）にとどまったまま、ダイキンの世界シェアは13.1%まで下がる。化学事業は中国勢の増産による価格破壊で営業利益率が1%程度まで低下し、構造的に稀薄な事業になる。欧州の補助金政策は複数回縮小され、中国の不動産不況は解消せず、北米も金利循環の谷が重なる。FUSION30の目標は事実上撤回され、ROEは4%台まで下がり、空調首位という堀があっても資本効率で見劣りする、優良さが薄れた10年になる。

• 空調・冷熱事業：数量 2,160（世界HVAC市場（億ドル、暦年、今の値段で測った実質））× 価格 26（実質の市場 1 ドルあたりの当社売上（円）＝シェア × 150 円 × 物価の倍率（3 年 1.09・10 年 1.34 倍））→ 売上 57,171 億円・営業利益 3,294 億円。世界HVAC市場2,160億ドル（実質）×シェア13.1%、営業利益率5.8%
• 化学事業：数量 7.5（フッ素化学品（樹脂・ゴム・冷媒ガス・撥水剤など）の販売量（万トン、推定））× 価格 315（1 トンあたりの平均販売単価（万円））→ 売上 2,352 億円・営業利益 24 億円。化学事業はほぼ稀薄化、営業利益率1%
• その他事業・調整：数量 17.8（油圧機器・特機・電子システムの出荷台数（万台、推定））× 価格 76（1 台あたりの平均販売単価（万円））→ 売上 1,344 億円・営業利益 13 億円。その他事業、営業利益率1%

倍率：ROE 4.7% が k 6.5% 以下で、ためた利益は額面を下回る価値。PER は 1÷k ＝ 13.8 倍が上限で、ROE÷k ＝ 0.65 に比例して目減りするので、上限 × 0.65 × 0.9 の 8.0 倍に置いた（やや悲観の 10.0 倍より低い）。空調でも価格競争に負けて利益率が下がり、ROE が k を下回る筋書き。

確率：美的集団・格力電器など新興国メーカーのシェア浸食と化学の構造的な価格破壊が同時に続く、優良さが薄れる下振れとして確率は低めに置く。