結論
日東工業は、ビルや工場の電気を振り分ける配電盤・分電盤・キャビネットの会社だ。標準品を自社で大量に作り、全国の代理店を通じて翌日に届ける。キャビネットは国内で首位、分電盤は2位とされる。筆者の結論は、今の値段は本質価値とほぼ釣り合う「適正」である。
利益は過去最高圏にある。2026年3月期の営業利益は154億円で、前の年から15%増えた。ただ、押し上げたのは値上げと、高圧受電設備の駆け込み需要だ。数量が伸びたわけではない。会社自身も、2027年3月期の上期は減益を見込んでいる。
10年先を考えると、国内は人口が減り、盤の数量は増えにくい。伸びる芽は、データセンターと、2024年に買ったテンパール工業のブレーカ事業だ。それでも中立の利益は今の1.4倍にとどまる。売上は年3.5%、つまり物価並みの伸びだ。
倍率は、事業の稼ぐ力から決めると13倍台になる。10年後の時価総額と、その間の配当・自社株買いを今の価値に戻すと、ほぼ今の時価総額と同じだ。上振れは、データセンター需要が数量まで押し上げた時に限られる。下振れは、国内標準品の優位が値下がりで崩れる時である。
バリュー投資の観点から
バリュー投資の観点で見ると、日東工業は「悪くないが、安くもない」会社だ。事業は分かりやすい。10年後も建物には配電盤が要る。壊れたら取り替えるしかなく、買う側は値段より納期を見る。先の読みやすさは高い。
オーナー利益、つまり株主が自由に使える利益は、会計上の利益より小さい。工場と試験設備への投資が、償却を超えて続くからだ。投資が増えて数量が増えなければ、株主の取り分は減る。ここが最初の確かめどころになる。
経営の資本配分は、無難で誠実だ。借金に頼らず、買収は同業の足りない所を補う形で、配当は性向50%を目安にしている。一方、資本の使い方が上手とまでは言えない。ROEは9%台で、資本コストをわずかに上回る程度だ。
最後の問いは、払う値段に安全域があるかだ。中立の筋書きで、10年後の価値と還元を今の価値に戻すと、時価総額とほぼ同じになる。余裕はないが、無理な値段でもない。大きく良くなる材料は数量の伸びで、それが数字で確かめられるまでは、値段に上積みしない。
何で稼ぐ会社か
事業は三つに分かれる。稼ぎの7割を生むのは、配電盤・キャビネット・ブレーカなどを作って売り、工事と保守まで手がける中核の事業だ。売上の約6割を占める。配電盤はビルや工場の受電設備、分電盤は建物の中で電気を各部屋に分ける箱である。壊れると建物が止まるので、選ぶ理由は性能より、確実に届くことと規格に合うことになる。
日東工業の特徴は、この箱を標準品にして大量に作り、翌日に届ける仕組みにある。約3万点のカタログを持ち、全国の営業所と200社を超える代理店で電気工事店に売る。標準品のキャビネット市場では約4割を握る（会社の推定）。特注の大型盤が主体の重電大手とは、稼ぎ方が違う。
売上の3割は流通事業だ。通信機器や映像機器、ネットワーク部材を仕入れて売るサンテレホンが中心で、利益率は低いが、データセンター向けの部材で伸びている。残りの1割弱は電子部品で、グループの北川工業が、電磁波を防ぐ部品や放熱材を自動車やエアコン向けに作る。
2024年には、中国電力が持っていたテンパール工業の株約57%を買い、ブレーカの大手を子会社にした。西日本に強い会社で、日東工業の盤にそのまま載せられる。買った1年目は一時的な費用がかさんだが、その後は大きな黒字に変わったと会社は説明している。海外は売上の約1割で、東南アジアが中心だ。
優良さと弱いところ
優良さの核は、標準品の売り方にある。午前中に頼めば当日に出荷し、翌日には現場に届く。電気工事店にとって、この早さは値段より大事な時がある。他社がまねるには、在庫と工場と代理店網を同時にそろえなければならない。筆者は、これを国内では本物の堀、つまり他社がまねしにくい強みだと見る。ただし世界に通じる技術の堀ではない。
値決めの力は、最近になって見えてきた。ここ数年で値上げを4回重ね、2025年10月にはキャビネットなどを最大15%上げた。通ったのは、部材高と人手不足を業界全体が抱えているからだ。営業利益率は2018年3月期に5%台まで下がり、直近でやっと8%に近づいた。値上げが通る間は強いが、通らなくなれば弱い。
資本の効率は平凡だ。自己資本比率は約67%で、純現金も100億円ほどある。財務は安全だが、その分、自己資本に対する稼ぎ（ROE）は9%台にとどまる。会社は中期計画でROE9%以上を掲げ、配当性向50%と自社株の取得で資本を絞る方針だ。
弱い所は三つある。国内の人口が減ること。利益が建設や設備投資の波に乗ること。海外が長く伸びなかったこと。会社自身、国内市場は長期に縮むと見ている。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
国内の電気設備の需要は、新築と、古い建物の更新で動く。新築は人口減で増えない。一方、古い建物の配電設備は、更新の時期を迎えつつある。更新の需要は10年単位で続くが、景気が悪い年は先送りされる。
追い風は二つある。一つは電化とデータセンターだ。AIの計算機を置く建物は電力を大量に使い、受電設備や配電盤が要る。もう一つは省エネ規制である。2026年4月から、受電設備に載せる変圧器にトップランナー基準の第三次判断基準が義務になった。新しい変圧器は大きく重く、値段も上がる。その駆け込み需要が、2026年3月期の高圧受電設備を押し上げた。今期はその反動が出るが、値上げの効果の方が大きいと会社は見ている。
競合は河村電器産業やパナソニックなどだ。標準品は規格が近く、差がつくのは納期と値段と代理店との関係になる。重電大手は特注の大型盤で別の土俵にいる。海外メーカーの低価格品が国内の標準品に入るには、規格と保守の壁があり、10年では限定的だと筆者は見る。
市場の大きさは、会社の推定で、キャビネットが約2,500億円、配電盤が約6,000億円だ（標準品の割合はそれぞれ25%と50%）。この推定は2021年のもので、新しい数字ではない。人口が減る国で、盤の数量が実質で伸びるとは考えにくい。伸びるのは物価分の値段と、データセンターなど特定の需要だけである。
資本政策と M&A
還元は厚い。2026中期計画は、配当性向50%を目安に、純資産に対する配当率4%を下限とする。2023年度と2024年度は配当性向100%だった。2027年3月期は小幅な増配を計画し、性向は50%を保つ。自社株は必要に応じて取得・消却する方針で、すでに自己株式を約6%持つ。
買収では、2024年のテンパール工業が大きい。TOBではなく、中国電力との相対の取引で約57%を取った。会社の方針は「業界シェアと企業規模を広げる」で、同業の盤・ブレーカ・部材の会社が次の候補になる。
投資は増える。2027年3月期の設備投資は121億円とほぼ倍増し、短絡試験設備と栃木の第2工場に使う。減価償却は65億円で、投資が償却を大きく上回る。
筆頭株主は名東興産で、持株比率は約17%、共同保有者を含めると約21%になる。安定株主が厚い構造で、外から買収を仕掛けるのは難しい。当サイトの推計では10年以内の買収の確率は約18%だが、筆者はこれより低いと見る。政策保有株の規模は確かめていないので、含み益は価値に足していない。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
データセンターと電化は、盤の需要を数量で押し上げる。AIの計算機を置く建物は、受電設備から分電盤まで、普通の建物よりはるかに多く使う。日東工業は通信事業者向けのラックを早くから持ち、2026年からはOCP規格に対応した製品を出す。液冷やコンテナ型のデータセンター向けの開発も進む。流通のサンテレホンは、すでにこの需要で売上と利益を伸ばしている。
値上げが通る体質も変わった。部材高と人手不足は業界全体の問題で、標準品の値上げは4回続いた。新しい変圧器の義務化で、受電設備の単価はさらに上がる。値段が物価を上回って上がり続けるなら、営業利益率は10%近くまで届く。
テンパール工業は、ブレーカという利益率の高い部材を自社の盤に載せる機会になる。大型の試験設備への投資は、大容量の盤の開発を速める。会社が掲げるROE9%は、自社株の取得を使えば上げやすい。国内の標準品で首位という足場は、10年たっても簡単には崩れない。
慎重な見方
今の利益は、値上げと駆け込み需要が作った面が大きい。数量は伸びていない。2027年3月期の計画でも、高圧受電設備の値上げで約48億円増える一方、駆け込みの反動で約17億円、部材高で約27億円、人件費で約15億円減る。上期は減益だ。値上げが一巡すれば、残るのはコストの上昇だけになる。
国内の人口は減る。新築の建物は増えず、更新の需要は景気に左右される。会社自身も、国内市場は長期に縮むと見ている。海外は売上の約1割で、2021年の説明会では会社自身が「順調とは言えない」と話した。
データセンター需要は、盤の本業にはまだ数字で表れていない。数量が伸びず、固定費の回収が遅れているという見方もある。流通事業は利益率が低く、IT投資の波が引けば売上も利益も落ちる。
テンパール工業の統合には時間がかかる。2027年3月期の設備投資は121億円で、減価償却の2倍近い。数量が伸びなければ、投資は利益率を押し下げる。河村電器産業やパナソニックと標準品で値下げ競争になれば、4回の値上げの成果は一部戻る。
どちらに重みを置いたか
本業の数量が伸びない点で、慎重な見方の方が強い。ただ、値上げが通る力と、データセンター・電化の追い風は本物で、強気の見方も無視できない。確率は、中立に4割を置き、やや楽観を2割、やや悲観を2割強に分けた。悲観は、国内標準品の優位が値下がりで崩れる筋書きで、1割にとどめた。首位の標準品は簡単には崩れず、財務も堅いからだ。全体では、確率をわずかに慎重な側へ寄せている。
10 年後の 5 つの筋書き（2036/03 期）
確率で加重した株価時価総額 6,254 円2,373 億円（＋ 配当配当と自社株買いの合計 2,215 円840 億円）。 今の値に割り戻すと 4,667 円1,770 億円、今との差 +10.5%、 期待の年率 +7.2%（資本コスト 7.2%）→ やや割安
| 筋書き | 確率 | 10 年後の株価時価総額 | 配当の合計還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・配当込み | 年率 | 確率 × (株価＋配当時価総額＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 8% | 11,630 円4,412 億円 | 2,871 円1,089 億円 | +243.2% | +13.1% | 1,160 円440 億円 |
| やや楽観 | 20% | 8,956 円3,398 億円 | 2,591 円983 億円 | +173.3% | +10.6% | 2,309 円876 億円 |
| 中立 | 40% | 6,767 円2,567 億円 | 2,383 円904 億円 | +116.6% | +8.0% | 3,660 円1,388 億円 |
| やや悲観 | 22% | 3,162 円1,199 億円 | 1,713 円650 億円 | +15.4% | +1.4% | 1,073 円407 億円 |
| 悲観 | 10% | 1,302 円494 億円 | 1,371 円520 億円 | −36.7% | −4.5% | 267 円101 億円 |
| 加重平均 | 100% | 6,254 円2,373 億円 | 2,215 円840 億円 | +100.5% | +7.2% | 8,469 円3,213 億円 |
今の株価時価総額 4,225 円1,603 億円（2026-10-22）から見たトータルリターン。加重平均の年率がこの 10 年に期待できる年率で、資本コスト 7.2% を下回るほど割高。
楽観 8% データセンターと電化が盤の数量まで押し上げる 利益 248 億円 · PER 17.8 倍 · 株価時価総額 11,630 円4,412 億円
データセンターと電化の需要が、日東工業の盤の数量まで押し上げる。通信事業者向けのラックに加え、2026年に始めたOCP規格のラックと液冷対応品が大規模なデータセンターで採用される。流通のサンテレホンもIT投資の波に乗って伸びる。値上げは物価を上回って定着し、標準品の値段は実質でも上がる。テンパール工業のブレーカを自社の盤に載せる比率が上がり、営業利益率は10%に近づく。会社は次の中期計画で売上3,000億円台を狙い、自社株買いも続ける。国内標準品の堀が、データセンターの周辺にまで広がった姿である。
- 製造・工事・サービス（配電盤・キャビネット・ブレーカ・工事保守）：数量 1,494（国内の盤・配電機器の市場（実質。今の値段で測った億円）× 日東工業のシェア ＝ 実質の出荷額（億円））× 価格 140（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本）。シェアは数量の側に入れる）→ 売上 2,091 億円・営業利益 261 億円。実質の数量が今の1.25倍、値段の指数140（今の1.40倍）、営業利益率12.5%
- 流通（ICT機器・ネットワーク部材）：数量 728（ICT機器・部材の流通での実質の取扱額（今の値段で測った億円。市場規模 × シェアの推定））× 価格 140（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 1,020 億円・営業利益 56 億円。実質の数量が今の1.20倍、値段の指数140（今の1.40倍）、営業利益率5.5%
- 電子部品（電磁波対策・放熱材）：数量 220（電磁波対策部品・放熱材などの実質の出荷額（今の値段で測った億円））× 価格 140（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 308 億円・営業利益 34 億円。実質の数量が今の1.40倍、値段の指数140（今の1.40倍）、営業利益率11.0%
倍率：事業の純利益 248 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 12.6% が k 7.25% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.9%、10 年より先の名目の伸び g 3.7% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 17.8 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 17.8 倍。全体の PER 17.79 倍、時価総額 4,412 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：データセンターの需要が盤の数量まで届き、値上げも物価を上回って定着する必要がある。2026年の新製品と統合の成果が両方そろう筋書きで、確率は低めに置く。
やや楽観 20% 更新需要と値上げが底堅く続く 利益 202 億円 · PER 16.8 倍 · 株価時価総額 8,956 円3,398 億円
データセンターと古い建物の更新が重なり、盤の数量は実質で1割強増える。値上げは物価並みか少し上回り、標準品の優位が保たれる。流通は数年にわたって増収が続くが、利益率は低いままだ。テンパール工業の統合が進み、ブレーカの利益が盤と一緒に積み上がる。営業利益率は9%前後に届き、ROEは11%になる。海外は大きく伸びず、国内中心の会社のままである。大型の設備投資は回収が遅れるものの、財務を傷めるほどの負担にはならない。配当性向は5割台を保ち、自社株買いも折に触れて入る。10年後の日東工業は、国内の電気設備で一段と存在感を増した、堅い中堅企業になっている。
- 製造・工事・サービス（配電盤・キャビネット・ブレーカ・工事保守）：数量 1,374（国内の盤・配電機器の市場（実質。今の値段で測った億円）× 日東工業のシェア ＝ 実質の出荷額（億円））× 価格 137（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本）。シェアは数量の側に入れる）→ 売上 1,883 億円・営業利益 215 億円。実質の数量が今の1.15倍、値段の指数137（今の1.37倍）、営業利益率11.4%
- 流通（ICT機器・ネットワーク部材）：数量 668（ICT機器・部材の流通での実質の取扱額（今の値段で測った億円。市場規模 × シェアの推定））× 価格 137（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 915 億円・営業利益 46 億円。実質の数量が今の1.10倍、値段の指数137（今の1.37倍）、営業利益率5.0%
- 電子部品（電磁波対策・放熱材）：数量 192（電磁波対策部品・放熱材などの実質の出荷額（今の値段で測った億円））× 価格 137（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 262 億円・営業利益 26 億円。実質の数量が今の1.22倍、値段の指数137（今の1.37倍）、営業利益率10.0%
倍率：事業の純利益 202 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 11.0% が k 7.25% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 9.1%、10 年より先の名目の伸び g 3.7% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 16.8 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 16.8 倍。全体の PER 16.82 倍、時価総額 3,398 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：データセンターと古い建物の更新が重なる、業界の見通しの上のほうに近い想定。値上げが4回通った実績があり、中立に次ぐ確率を置く。
中立 40% 堅いが成長は物価並みの優良企業 利益 163 億円 · PER 15.8 倍 · 株価時価総額 6,767 円2,567 億円
数量は今の水準から1割弱の伸びにとどまり、売上は物価に近い年3.5%で増える。データセンターの追い風は続くが、人口減と新築の減少がそれを打ち消す。値上げは物価並みに収まり、標準品の首位は保たれる。人件費と部材の上昇は値上げでほぼ吸収され、営業利益率は今と同じ8%前後で動く。流通は低い利益率のまま、電子部品は自動車向けが支える。ROEは9%台、配当性向は5割を保ち、自社株買いが時々入る。10年後も「堅いが成長は物価並み」の会社である。会社が掲げる売上2,000億円と営業利益150億円は、この筋書きの中で通過点になる。
- 製造・工事・サービス（配電盤・キャビネット・ブレーカ・工事保守）：数量 1,255（国内の盤・配電機器の市場（実質。今の値段で測った億円）× 日東工業のシェア ＝ 実質の出荷額（億円））× 価格 134（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本）。シェアは数量の側に入れる）→ 売上 1,681 億円・営業利益 173 億円。実質の数量が今の1.05倍、値段の指数134（今の1.34倍）、営業利益率10.3%
- 流通（ICT機器・ネットワーク部材）：数量 637（ICT機器・部材の流通での実質の取扱額（今の値段で測った億円。市場規模 × シェアの推定））× 価格 134（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 854 億円・営業利益 38 億円。実質の数量が今の1.05倍、値段の指数134（今の1.34倍）、営業利益率4.5%
- 電子部品（電磁波対策・放熱材）：数量 173（電磁波対策部品・放熱材などの実質の出荷額（今の値段で測った億円））× 価格 134（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 231 億円・営業利益 21 億円。実質の数量が今の1.10倍、値段の指数134（今の1.34倍）、営業利益率9.0%
倍率：事業の純利益 163 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 9.5% が k 7.25% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 8.4%、10 年より先の名目の伸び g 3.7% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 15.7 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 15.7 倍。全体の PER 15.75 倍、時価総額 2,567 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：国内は人口減で数量が伸びにくく、追い風と逆風が打ち消し合う。標準品の首位と値上げの実績で、利益率は今の水準にとどまるとみる。いちばん確率が高い。
やや悲観 22% 国内の需要が細り、値上げが頭打ちになる 利益 100 億円 · PER 11.0 倍 · 株価時価総額 3,162 円1,199 億円
国内の建設投資が細り、主力の盤の数量は実質で1割近く減る。値上げの反動と競合の追随で、値段は物価に追いつかない。人件費と部材費は上がり続け、営業利益率は6%に落ちる。データセンターの需要は一巡し、流通も伸びが止まる。テンパール工業の統合は黒字を保つが、期待した相乗効果は出ない。設備投資は償却を上回り続け、ROEは資本コストを下回る。配当は性向5割を守れず、純資産に対する配当率4%の下限に近い水準になる。国内の標準品の首位は保つものの、成長の物語は失われ、投資家の期待は下がる。電子部品は自動車向けが下支えするが、全体の流れを変えるほどの大きさはない。経営は費用の削減で利益を守ろうとするが、人手不足で限界がある。
- 製造・工事・サービス（配電盤・キャビネット・ブレーカ・工事保守）：数量 1,099（国内の盤・配電機器の市場（実質。今の値段で測った億円）× 日東工業のシェア ＝ 実質の出荷額（億円））× 価格 130（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本）。シェアは数量の側に入れる）→ 売上 1,429 億円・営業利益 111 億円。実質の数量が今の0.92倍、値段の指数130（今の1.30倍）、営業利益率7.8%
- 流通（ICT機器・ネットワーク部材）：数量 577（ICT機器・部材の流通での実質の取扱額（今の値段で測った億円。市場規模 × シェアの推定））× 価格 130（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 750 億円・営業利益 26 億円。実質の数量が今の0.95倍、値段の指数130（今の1.30倍）、営業利益率3.5%
- 電子部品（電磁波対策・放熱材）：数量 157（電磁波対策部品・放熱材などの実質の出荷額（今の値段で測った億円））× 価格 130（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 204 億円・営業利益 14 億円。実質の数量が今の1.00倍、値段の指数130（今の1.30倍）、営業利益率7.0%
倍率：ROE6.0%が資本コスト7.25%に届かないので、ためた利益は額面未満の価値。PERは1÷k＝13.3倍が上限で、利益が縮む会社として8割強の11倍を置いた。
確率：今の利益は値上げと駆け込み需要に支えられており、反動が出る。人件費と部材の上昇が続く点を重くみて、やや楽観より少し高い確率を置く。
悲観 10% 国内標準品の優位が値下がりで崩れる 利益 47 億円 · PER 10.5 倍 · 株価時価総額 1,302 円494 億円
国内標準品の優位が崩れる。配電盤とキャビネットで値下げ競争が起き、代理店は取引先を分散する。人口減が重なって主力の盤の数量は実質で2割以上減り、値段は物価に大きく遅れる。データセンター向けの投資は期待ほど実らず、売上は伸びない。テンパール工業などの買収は相乗効果が出ず、のれんの減損を出す。営業利益率は4%を割り、配当は下限の水準まで下がる。それでも国内で電気は使われ続けるので、会社は残る。ただし優良ではなく、普通の電気部材の中堅になっている。財務の堅さだけが、下値を支える材料になる。流通は取扱いの縮小で採算が一段と悪化し、電子部品も自動車の減産で伸びない。経営は構造改革に踏み出すが、成果が出るまでに数年を要し、その間の利益は薄いままだ。
- 製造・工事・サービス（配電盤・キャビネット・ブレーカ・工事保守）：数量 932（国内の盤・配電機器の市場（実質。今の値段で測った億円）× 日東工業のシェア ＝ 実質の出荷額（億円））× 価格 120（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本）。シェアは数量の側に入れる）→ 売上 1,119 億円・営業利益 56 億円。実質の数量が今の0.78倍、値段の指数120（今の1.20倍）、営業利益率5.0%
- 流通（ICT機器・ネットワーク部材）：数量 516（ICT機器・部材の流通での実質の取扱額（今の値段で測った億円。市場規模 × シェアの推定））× 価格 120（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 619 億円・営業利益 15 億円。実質の数量が今の0.85倍、値段の指数120（今の1.20倍）、営業利益率2.5%
- 電子部品（電磁波対策・放熱材）：数量 141（電磁波対策部品・放熱材などの実質の出荷額（今の値段で測った億円））× 価格 120（値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本））→ 売上 170 億円・営業利益 8 億円。実質の数量が今の0.90倍、値段の指数120（今の1.20倍）、営業利益率5.0%
倍率：ROE3.2%は資本コスト7.25%を大きく下回る。PERの上限は1÷k＝13.3倍で、構造的に負けた後の利益の質を考え、上限の約8割の10.5倍を置いた。
確率：標準品の首位と堅い財務があるので、10年で優位が崩れる確率は1割にとどめた。建設投資の縮小と値下げ競争、買収の失敗が重なる複合の筋書き。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億円。
製造・工事・サービス（配電盤・キャビネット・ブレーカ・工事保守）
標準品の配電盤・分電盤・キャビネットと高圧受電設備、テンパール工業のブレーカ、EV充電器、工事・保守。日東工業単体が中心で、売上の約6割・営業利益の約7割を占める。
| 数量国内の盤・配電機器の市場（実質。今の値段で測った億円）× 日東工業のシェア ＝ 実質の出荷額（億円） | 価格値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本）。シェアは数量の側に入れる | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 1,195 | 100 | 1,195 | 120 |
| 10 年後 中立 | 1,255 | 134 | 1,681 | 173 |
取り方：会社の推定（2021年）で国内のキャビネット市場は約2,500億円、配電盤は約6,000億円。ブレーカ・開閉器・EV充電・工事保守を加えた関連市場を約1.2兆円と推定し、売上約1,195億円はそのシェア約1割に当たる。営業利益は全体154億円のうち利益構成比74%に当たる約120億円（調整前の合計との按分）。市場の規模は実質（今の値段）で置き、物価の分は値段の指数に入れる。
流通（ICT機器・ネットワーク部材）
サンテレホンが中心。オフィスのネットワーク機器・映像機器・データセンター向け部材などを仕入れて売る商社機能で、利益率は低い。
| 数量ICT機器・部材の流通での実質の取扱額（今の値段で測った億円。市場規模 × シェアの推定） | 価格値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 607 | 100 | 607 | 27 |
| 10 年後 中立 | 637 | 134 | 854 | 38 |
取り方：流通は連結売上の約31%（約607億円）、営業利益構成比17%（約27億円）。開示された数量は無く、国内の企業向けICT機器・部材の流通市場に占める実質の取扱額として推定した。市場規模は実質で置き、物価の分は値段の指数に入れる。
電子部品（電磁波対策・放熱材）
北川工業が中心。フェライトコア・樹脂バンド・放熱シートなどを自動車・エアコン・電子機器向けに作る。
| 数量電磁波対策部品・放熱材などの実質の出荷額（今の値段で測った億円） | 価格値段の指数（今 ＝ 100。物価で10年1.34倍＝134が基本） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 157 | 100 | 157 | 14 |
| 10 年後 中立 | 173 | 134 | 231 | 21 |
取り方：電子部品は連結売上の約8%（約157億円）、営業利益構成比9%（約14億円）。出荷の数量は開示が無く、実質の出荷額として推定した。物価の分は値段の指数に入れる。
リスクと懸念
値上げの効果が一巡する
2026年3月期の増益は、値上げと高圧受電設備の駆け込み需要に支えられた。2027年3月期の計画でも、値上げで約48億円増える一方、反動と部材高と人件費で約59億円減る。値上げが通らなくなれば、数量の伸びがない分だけ利益が落ちる。
国内市場が縮む
会社自身が、国内の人口減で市場が長期に縮むと見ている。新築の盤は減り、更新の需要は景気が悪い年に先送りされる。国内が売上の約9割を占めるので、数量の減少は利益に直接効く。
投資の回収が遅れる
2027年3月期の設備投資は121億円と、減価償却の約2倍に膨らむ。短絡試験設備や栃木の第2工場が数量に結びつかなければ、償却費の増加が利益率を押し下げ、ROEも下がる。
標準品の競争が激しくなる
河村電器産業やパナソニックなどが、標準品で値下げに動く可能性がある。標準品は規格が近く、差がつくのは納期と値段と代理店との関係だ。代理店が取引先を分散すれば、首位の足場が痩せる。
買収の統合が進まない
2024年のテンパール工業の取得は、黒字化したものの、相乗効果はこれからだ。統合に時間がかかる間、費用だけが先に出る。次の買収でも同じ失敗をすれば、資本の使い方への信頼が下がる。
流通と電子部品の波
流通は売上の3割を占めるが利益率は低く、IT投資の波に売上が左右される。電子部品は自動車向けが中心で、車の生産が落ちれば減る。どちらも利益への寄与は小さい一方、売上の見かけを揺らす。
今後の分かれ目
- 日東工業単体の盤の出荷数量（金額でなく数量）が、値上げの後も前年を上回り続けたら
- 中立より上の筋書きの確率を上げてよい。値上げだけでなく、数量が伸びる会社だという証拠になる。
- データセンター向けの盤とラックの売上が、決算資料で単独の数字として示され、増え続けたら
- やや楽観・楽観の筋書きに重みを移す。まだ数字で見えていない需要が、本業に届いたことを意味する。
- 2027年3月期の下期に、値上げの効果が計画どおり出ず、営業利益が計画を下回ったら
- 値上げ頼みの利益という見方が当たる。やや悲観の確率を上げ、営業利益率の前提を下げて見直す。
- 河村電器産業やパナソニックが、標準品の値下げや大型の値引き販売に動いたら
- 標準品の堀が思ったより浅いことになる。悲観側の確率を上げ、値段の指数を下げる。
- 次の中期計画で、売上3,000億円や営業利益率10%など、今より明確に高い目標が示されたら
- 目標を支える数量と投資の中身を確かめる。裏づけが数量なら強気側へ、買収や値上げだけなら中立のままにする。
- テンパール工業のブレーカの売上が、日東工業の盤と一緒に伸び始めたら
- 相乗効果が出た合図で、営業利益率の上振れの根拠になる。やや楽観の確率を少し上げる。
見ておくもの
- 日東工業単体の盤・キャビネットの出荷数量と、値上げの後の受注
- 高圧受電設備の駆け込み需要の反動の大きさと、2027年3月期下期の営業利益
- データセンター向けのラック・盤の売上（OCP規格・液冷対応品）と、流通のIT投資の動き
- 栃木の第2工場などの設備投資の回収と、減価償却費・営業利益率の推移
- 次期中期経営計画の目標、自社株買いの有無、名東興産の持株比率の変化
倍率と資本コストの決め方
セグメントごとに、市場の実質の規模 × シェアの数量と、物価で上がる値段の指数に分けて10年後の売上と利益を置いた。倍率は資本コスト7.25%と事業のROE9.5%から出る正当化PER（g4.0%・残る割合0.5で約15倍）の約9割に置いた。ROEが資本コストをわずかに上回るだけなので、1÷k＝13.3倍の下限は下回らせない。今の株価や倍率は使っていない。悲観側は、構造的に負けた後の利益を、稼ぐ力（利益÷k）の8割前後で置いた。新リース会計基準でBSの形が変わるが、10年後の数字は今と同じ形（家賃を営業費用に入れた形）でそろえた。 2026-10-22 の見直し（溜まる現金を事業の ROE から外す・k の目安を対称に・楽観〜中立は上限そのものに置く・ROE が k 以下は配り方から出す式）で、倍率を機械で置き直した（第 1 段より前 → 今：楽観 PER 16.3→17.79 倍・やや楽観 PER 14.8→16.82 倍・中立 PER 13.5→15.75 倍）。
資本コスト 7.2% ＝ 無リスク金利 3% ＋ β — × 5%。基本7.5%に quality 0.0%を足してk7.25%。個別のリスクはkに足さず筋書きと確率で表す。 2026-10-22 に循環と借金を過去の数字で付け直し、k は 7.50% → 7.25%。