日本電波工業 6779

AI データセンターの光トランシーバが 3.2T 世代へ進み、NDK は高精度発振器の採用を守る。産業機器の売上は今の 44 億円から 380 億円規模に育つ。車載は ADAS の拡大で個数が 1.6 倍になり、生産能力を 3 倍にする自動化で固定費の負担が軽くなる。防衛と、半導体製造装置向けの人工水晶部材も育つ。売上は 1,200 億円台、営業利益率は 14% 台に乗る。

価格は、AI 向けの高単価品の構成が増えるため、他の筋書きより下がり方が小さい。それでも物価の 1.34 倍には届かない（小型化と競争の分）。ROE は 13% を超えて資本コストを上回り、強い成長が株価に反映される。水晶専業が初めて、資本コスト以上で稼ぎ続ける会社になる筋書きだ。

• 車載：数量 6.4（出荷個数（億個・推定））× 価格 87（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 554 億円・営業利益 78 億円。個数 1.60 倍・単価 1.15 倍・営業利益率 14%
• 移動体通信・IoT：数量 11.4（出荷個数（億個・推定））× 価格 12（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 136 億円・営業利益 12 億円。個数 0.95 倍・単価 1.10 倍・営業利益率 9%
• 産業機器（AIデータセンター含む）：数量 5.6（出荷個数（億個・推定））× 価格 69（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 385 億円・営業利益 77 億円。個数 7.00 倍・単価 1.25 倍・営業利益率 20%
• 特機・光学・その他：数量 1.2（出荷個数相当（億個・推定））× 価格 142（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 170 億円・営業利益 20 億円。個数 2.00 倍・単価 1.20 倍・営業利益率 12%

倍率：事業の純利益 115 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 13.5% が k 9.00% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 10.5%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 12.4 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.4 倍。全体の PER 12.38 倍、時価総額 1,424 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：AI データセンターの増設が 3.2T 世代まで続き、NDK が高精度品の採用を守り切る。会社の 2030 年 1,000 億円計画を超える筋書きで、水晶専業の薄利が続いた 11 年の実績と、競合の増産を考えると、実現は一部に限られる。

産業機器は計画にほぼ沿って伸び、売上は 300 億円弱になる。車載の個数は 1.45 倍まで増えるが、単価は小型化と競争で伸びが鈍る。2030 年の売上 1,000 億円計画には届き、2036 年 3 月期には 1,050 億円ほどになる。営業利益率は 12% 台に上がり、先行投資が一巡して固定費の負担が軽くなる。ただ、価格競争は続くので、ROE は 11% 近くにとどまる。

価格は、車載で物価の 1.34 倍に届かない 1.12 倍、産業機器で 1.22 倍と置く。小型化で 1 個あたりの値段が下がる分と、競合の追随を見込んだ値だ。AI 向けの需要は強いが、高精度品でも先行者の利益は数年で薄まる。

• 車載：数量 5.8（出荷個数（億個・推定））× 価格 84（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 489 億円・営業利益 64 億円。個数 1.45 倍・単価 1.12 倍・営業利益率 13%
• 移動体通信・IoT：数量 11.0（出荷個数（億個・推定））× 価格 12（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 128 億円・営業利益 10 億円。個数 0.92 倍・単価 1.07 倍・営業利益率 8%
• 産業機器（AIデータセンター含む）：数量 4.4（出荷個数（億個・推定））× 価格 67（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 295 億円・営業利益 50 億円。個数 5.50 倍・単価 1.22 倍・営業利益率 17%
• 特機・光学・その他：数量 1.0（出荷個数相当（億個・推定））× 価格 138（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 133 億円・営業利益 13 億円。個数 1.60 倍・単価 1.17 倍・営業利益率 10%

倍率：事業の純利益 82 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 11.0% が k 9.00% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 9.7%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 11.7 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.7 倍。全体の PER 11.72 倍、時価総額 961 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：会社計画（FY2028 に産業機器が約 3.8 倍）が概ね達成され、車載が安定成長する筋書き。2027 年 3 月期の予想の上方修正が示す勢いと、先行投資の一巡で利益率が戻る余地を見て、これを十分あり得る筋書きとした。

産業機器は計画より控えめに、10 年で個数が 4.5 倍、単価は 1.2 倍になる。車載は ADAS の普及で個数が 1.35 倍に伸びる一方、単価の伸びは物価に届かない。売上は 940 億円ほどで、2030 年の 1,000 億円計画には 6 年ほど遅れる。営業利益率は 10.6% と、過去 11 年の最高水準に近づく。それでも ROE は 9% 台で、資本コストに届かない。値段を決められない事業の宿命が、利益の薄さとして残る。

価格は、10 年で車載 1.12 倍・移動体 1.05 倍・産業機器 1.20 倍・その他 1.15 倍と、物価の 1.34 倍を下回る。理由は小型化による 1 個あたりの値下がりと、台湾・中国勢や MEMS 発振器との競争だ。個数は伸びるが、その分を値下がりが打ち消す。

• 車載：数量 5.4（出荷個数（億個・推定））× 価格 84（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 455 億円・営業利益 52 億円。個数 1.35 倍・単価 1.12 倍・営業利益率 12%
• 移動体通信・IoT：数量 10.8（出荷個数（億個・推定））× 価格 11（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 123 億円・営業利益 9 億円。個数 0.90 倍・単価 1.05 倍・営業利益率 7%
• 産業機器（AIデータセンター含む）：数量 3.6（出荷個数（億個・推定））× 価格 66（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 238 億円・営業利益 36 億円。個数 4.50 倍・単価 1.20 倍・営業利益率 15%
• 特機・光学・その他：数量 0.9（出荷個数相当（億個・推定））× 価格 136（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 123 億円・営業利益 11 億円。個数 1.50 倍・単価 1.15 倍・営業利益率 9%

倍率：事業の純利益 63 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 9.5% が k 9.00% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 9.2%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 11.3 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.3 倍。全体の PER 11.29 倍、時価総額 711 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：2 人の主張の落としどころ。AI 向けと車載の伸びは認めるが、競合と値下がりで超過利益は薄まるとする、最も標準的な筋書き。

AI 向けの伸びは続くが、エプソンや MEMS 勢が採用を分け、産業機器の単価が上がらない。車載の個数は 1.1 倍に伸びるものの、単価の伸びは 5% にとどまる。移動体・IoT は MEMS への置き換えで個数が 2 割減る。売上は 650 億円台で、2030 年の 1,000 億円計画は届かない。営業利益率は 5% 台にとどまり、純利益は今とほぼ同じ水準で推移する。

借入金の利払いが残り、設備の更新投資も続くので、配当に回せる余裕は小さい。会社は成長を掲げ続けるが、稼ぐ力は 2015〜2019 年の薄利に近づく。新 SAP とスマートファクトリー化の効果は出るものの、値下がりに吸い取られる。

• 車載：数量 4.4（出荷個数（億個・推定））× 価格 79（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 348 億円・営業利益 23 億円。個数 1.10 倍・単価 1.05 倍・営業利益率 6%
• 移動体通信・IoT：数量 9.6（出荷個数（億個・推定））× 価格 11（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 104 億円・営業利益 3 億円。個数 0.80 倍・単価 1.00 倍・営業利益率 3%
• 産業機器（AIデータセンター含む）：数量 2.0（出荷個数（億個・推定））× 価格 55（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 110 億円・営業利益 9 億円。個数 2.50 倍・単価 1.00 倍・営業利益率 8%
• 特機・光学・その他：数量 0.7（出荷個数相当（億個・推定））× 価格 124（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 90 億円・営業利益 5 億円。個数 1.20 倍・単価 1.05 倍・営業利益率 5%

倍率：ROE 3.8% は資本コストを大きく下回る。ためた利益は額面未満の価値なので、稼ぐ力（純利益÷k、PER は 1÷k＝10.5 倍が上限）の 76% を置いた。成長が乏しい利益に、式の上限は当てない。（2026-10-22 の式の直しで機械で置き直し、今は PER 8 倍・時価総額 148 億円。上の倍率は置き直す前の値）

確率：AI 向けでエプソンや MEMS に採用を分けられ、車載の単価も下がる筋書き。売上が 11 年動かなかった実績と、値段を市場に決められる事業の性格から、中立の次に厚く置いた。

AI 向けの採用を外れ、産業機器は期待したほど育たない。車載も単価が下がり、個数は 5% 減る。移動体・IoT は MEMS への置き換えで個数が 4 割減る。売上は 480 億円ほどに下がり、営業利益率は 3% にとどまる。借入金は残り、利払いが利益の大半を食う。配当は大きく切り詰められ、2015〜2019 年のような薄利の会社に戻る。

先行投資で作った設備は、稼働率が上がらず重荷になる。減損が出れば自己資本は細り、2020 年のように外部の資金に頼る場面が再び来る。数量は減り、価格も下がる、構造的に弱い会社になる。

• 車載：数量 3.8（出荷個数（億個・推定））× 価格 71（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 272 億円・営業利益 11 億円。個数 0.95 倍・単価 0.95 倍・営業利益率 4%
• 移動体通信・IoT：数量 7.2（出荷個数（億個・推定））× 価格 9.75（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 70 億円・営業利益 0 億円。個数 0.60 倍・単価 0.90 倍・営業利益率 0%
• 産業機器（AIデータセンター含む）：数量 1.6（出荷個数（億個・推定））× 価格 44（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 70 億円・営業利益 4 億円。個数 2.00 倍・単価 0.80 倍・営業利益率 5%
• 特機・光学・その他：数量 0.6（出荷個数相当（億個・推定））× 価格 112（1 個あたり平均単価（円・名目））→ 売上 67 億円・営業利益 3 億円。個数 1.00 倍・単価 0.95 倍・営業利益率 4%

倍率：悲観の純利益 6 億円は ROE 1.5% で、ためた利益は額面未満の価値しかない。やや悲観の時価総額÷純利益 8.0 倍より悲観ほど低く置くので、その約 95% の 7.6 倍（時価総額 45.6 億円）とした（稼ぐ力 純利益÷k も超えない）。自己資本の厚さや市場の倍率は根拠にしない。借入金が残り、土地・設備・投資有価証券の売れる額は開示から確かめられないので、売れる資産の床は立てなかった。

確率：AI 向け・車載の高精度品でも MEMS と台湾・中国勢に侵される、構造的な負け。2015〜2019 年のような薄利に戻る筋書きで、一度崩れると外部資金に頼ってきた過去がある。確率は事業の構造から置き、資本コストの上乗せ（quality）とは別に数えない。