ソシオネクスト 6526

北米データセンター向けの量産が当たり、AI 向けのカスタムチップが売上の柱に育つ。大口顧客は、次の世代の 2nm 案件も続けてこの会社に任せる。一度採用された設計は何世代か続き、設計料と量産の売上が重なる。

車載でも、ADAS 向けの 3nm 車載版の SoC が複数の自動車メーカーに採用される。出荷は 7〜10 年続く長い収益になる。スマートデバイスは横ばいで、足を引っ張らない。

原価も改善する。新しい量産品の歩留まりが上がり、営業利益率は 2024 年 3 月期の 16% に近い水準へ戻る。配当に加えて自社株買いも増やす余裕が出て、資本が厚くなりすぎない。

それでも市場全体の 1.6% ほどにすぎず、ここまで来ても市場の大手には届かない。10 年後の売上は今の 3 倍に近づき、利益は 7 倍ほどになる。

• 車載向けカスタム SoC：数量 8.3（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 1,672 億円・営業利益 251 億円。車載 市場 320 億ドル（実質）× シェア 2.6%、利益率 15%
• データセンター・ネットワーク向けカスタム SoC：数量 16.6（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 3,345 億円・営業利益 468 億円。DC 市場 1,040 億ドル × シェア 1.6%、利益率 14%
• スマートデバイス・産業・その他：数量 4.8（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 965 億円・営業利益 97 億円。市場 160 億ドル × シェア 3.0%、利益率 10%

倍率：事業の純利益 634 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 18.1% が k 8.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 13.3%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 15.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 15.5 倍。全体の PER 15.54 倍、時価総額 9,852 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：北米データセンター向けの量産が当たり、大口の顧客が次世代の 2nm 案件も続けて任せ、車載の採用も複数決まる、という連続の成功が要る。入札で競る構図が変わらないので、確率は低く置く。

北米データセンターと車載の新製品が計画どおりに量産へ入り、売上は着実に増える。設計料から量産への移行が回り、営業利益率は 12% 前後に戻って安定する。

データセンター向けのシェアは 1% 台前半を保つ。大手クラウド事業者の専用チップ需要が伸びる中で、先端プロセスを設計し切れる強みが効く。大口顧客の一部は入れ替わるが、新しい案件が穴を埋める。

車載は ADAS 向けが続き、シェアはじわりと上がる。スマートデバイスは民生の縮小と産業の伸びが相殺して横ばいだ。

配当は利益の増加にあわせて引き上げる。借金のない財務は変わらず、自己資本は積み上がる。10 年後の売上は今の 2.4 倍ほどになる。

• 車載向けカスタム SoC：数量 7.1（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 1,433 億円・営業利益 194 億円。車載 市場 310 億ドル × シェア 2.3%、利益率 13.5%
• データセンター・ネットワーク向けカスタム SoC：数量 12.0（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 2,406 億円・営業利益 289 億円。DC 市場 900 億ドル × シェア 1.33%、利益率 12%
• スマートデバイス・産業・その他：数量 4.6（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 933 億円・営業利益 84 億円。市場 160 億ドル × シェア 2.9%、利益率 9%

倍率：事業の純利益 437 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 14.8% が k 8.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 11.7%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 14.6 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 14.6 倍。全体の PER 14.6 倍、時価総額 6,380 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：量産は順調に立ち上がるが、利益率が 2024 年 3 月期の 16% までは戻らない想定。会社の計画（来期営業利益 140 億円、翌期 200 億円）の延長に近く、実績の裏付けがある。

成長する市場の中で、シェアはほぼ今のまま。データセンターは市場が 2 倍以上に伸びるが、大手との入札で取れる分け前は 1% をやや超える程度にとどまる。車載は ADAS 向けの採用が広がり、シェアが少し上がる。

売上は 10 年で 2 倍に増えるが、利益率は戻り切らない。先端プロセスの原価高と入札の値下げが重く、営業利益率は 9% 台で止まる。2024 年 3 月期の 16% は、設計料が厚かった年の山と見る。

大口顧客の一部は、内製や他社へ移る。ただ、新しい案件が入れ替わりで入るため、売上は崩れない。借金のない財務は保たれ、配当は利益の半分ほどに増える。

スマートデバイス・民生は、縮む用途と伸びる用途が相殺し、横ばいにとどまる。ROE は 13% 台で、今より高いが、過去の山には届かない。

• 車載向けカスタム SoC：数量 6.6（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 1,327 億円・営業利益 159 億円。車載 市場 300 億ドル × シェア 2.2%、利益率 12%
• データセンター・ネットワーク向けカスタム SoC：数量 9.7（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 1,946 億円・営業利益 195 億円。DC 市場 880 億ドル × シェア 1.1%、利益率 10%
• スマートデバイス・産業・その他：数量 4.6（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 201（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 929 億円・営業利益 74 億円。市場 165 億ドル × シェア 2.8%、利益率 8%

倍率：事業の純利益 332 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 13.3% が k 8.50% を上回る。残る割合 0.50（moat=normal）で RONIC 10.9%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 14.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 14.1 倍。全体の PER 14.06 倍、時価総額 4,668 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：成長する市場で一定のシェアを保つが、入札で利益率が削られ、大口顧客の入れ替わりも一部ある中心の筋書き。実績の営業利益率の幅（6〜16%）の中ほどに近く、最も厚く置く。

データセンター向けで、大手に押される。大口顧客の一部が内製や Alchip・GUC・Marvell へ発注を移し、この会社の取り分は市場の 1% を割り込む。入札の値下げも続く。

車載は ADAS 向けを数件取るが、競合との差は縮まらず、利益率は 1 桁にとどまる。スマートデバイスと民生は、従来のテレビなどの縮小が進み、利益が薄い。

設計料は入るが、量産への移行が進まず、研究開発費の負担が重い。営業利益率は 5% 台にとどまり、利益は今の水準をわずかに上回る程度だ。

配当は今の水準を維持しようとするが、利益を上回り、純現金を食う。技術の前線にいる点は保つが、成長企業の評価は付かない。

• 車載向けカスタム SoC：数量 4.7（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 195（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 913 億円・営業利益 73 億円。車載 市場 260 億ドル × シェア 1.8%、利益率 8%
• データセンター・ネットワーク向けカスタム SoC：数量 5.6（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 195（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 1,092 億円・営業利益 66 億円。DC 市場 700 億ドル × シェア 0.8%、利益率 6%
• スマートデバイス・産業・その他：数量 3.4（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 195（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 655 億円・営業利益 33 億円。市場 140 億ドル × シェア 2.4%、利益率 5%

倍率：ROE 6.8% が k 8.5% 以下なので、伸びても価値は増えず（ためた利益は額面未満）、正当化 PER の上限は 1÷k＝11.4 倍。大手に押されて利益率が 1 桁にとどまり、利益の質も低い筋書きなので、8.0 倍に置いた。

確率：2026 年 3 月期に原価率が約 11 ポイント悪化した実績と、商談獲得額の減少から、慎重な見方を重く見て、悲観側を楽観側より厚く置く。データセンター向けで大手に押される筋書き。

データセンターの大口顧客が、自社設計へ完全に移る。会社はデータセンター向けの量産の柱を失い、残るのは小さな案件だけになる。先端プロセスの研究開発費は、売上が減っても固定で残る。

車載は ADAS 向けの競争で外れ、取れた案件も値下げ圧力で利益が出ない。スマートデバイスと民生は縮む。設計請負は、案件を失うと売上が消える。

営業利益は、ほぼゼロの水準に落ちる。配当は大きく減らすが、最初の数年は手元の純現金から払い続ける。研究開発の縮小で、技術の前線から後退する。

それでも、純現金と堅い財務が会社の存続を守る。この筋書きの株主価値は、稼ぐ力ではなく、手元の純現金と売れる資産に頼る。

• 車載向けカスタム SoC：数量 2.8（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 185（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 518 億円・営業利益 21 億円。車載 市場 200 億ドル × シェア 1.4%、利益率 4%
• データセンター・ネットワーク向けカスタム SoC：数量 2.4（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 185（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 444 億円・営業利益 0 億円。DC 市場 600 億ドル × シェア 0.4%、利益率 0%
• スマートデバイス・産業・その他：数量 2.6（対象市場（億ドル・今の値段で測った実質）× シェア ＝ 自社の実質売上（億ドル））× 価格 185（円 / ドル × 物価の倍率（今 150、10 年で 1.34 倍の 201 が中立））→ 売上 481 億円・営業利益 10 億円。市場 130 億ドル × シェア 2.0%、利益率 2%

倍率：大口顧客が内製へ移り、営業利益はほぼゼロで稼ぐ力では測れない。床は純現金と売れる資産の税後 400 億円とし、今の自己資本 1,331 億円の 0.3 倍に置いた（やや悲観の稼ぐ力から出した約 980 億円より低い）。

確率：大口顧客の内製化と先端プロセスの原価高が重なる複合の負け。設計請負型で、案件を失うと売上が消えるので、無視できない確率を置く。ただ、財務が堅く技術の前線にいるので、これ以上は厚くしない。