結論
アークコアは「バイクランド」で中古二輪車を買い取り、主に業者間オークションで売る会社だ。エニタイムフィットネスとステップゴルフの加盟店も営む。筆者の結論は「割安」である。事業に独占的な強みがあるからではなく、利益を生み続ける現場の仕組みと純現金に比べ、現在の時価総額が小さいからだ。
2026年2月期は売上高72.5億円、営業利益4.3億円、純利益2.9億円だった。売上は伸びても利益は前年より縮んだ。顧客を獲得する広告費と仕入価格が上がると、オークションで販売する薄い利幅がすぐ削られるからである。それでも車両を短期で換金できる仕組みと約7.2億円の純現金は、過去に債務超過まで追い込まれた会社が築いた明確な改善点である。
2026年10月公表の中間決算は純利益2.55億円と好調だったが、会社は通期予想1.60億円を据え置いた。上期の勢いが10年続くとは考えない。中立では買取台数がほぼ横ばいで、物価相当の販売単価上昇が人件費と広告費を吸収し、2036年2月期の純利益は3.17億円になる姿を描く。
値段を自由に上げられる事業ではない。販売先BDSへの集中、加盟店の賃料、買収したシステム開発のAI代替は大きな減点である。これらを利益率と慎重な確率に反映し、株主還元の弱さも差し引いた。それでも10年間の還元と期末価値を資本コストで割り戻した本質価値は約20.4億円となり、基準時価総額約13.5億円を約51％上回る。ただし、経営が現金を不採算の多角化に使い続ければ、この安全域は容易に消える。
バリュー投資の観点から
長く持つ株主の見方では、アークコアの価値は中古バイクの売上高ではなく、仕入れから換金までの短い循環が生むオーナー利益にある。顧客が不要になったバイクを売り、別の所有者がそれを使う必要は10年先にも残る。実物を見て値付けし、運搬し、整備する工程は、人手を減らせても消すことは難しい。年商が伸びなくとも、一台ごとに妥当な粗利を保てば現金を作れる。
しかし、所有する事業として魅力的かという問いには条件が付く。売却先はBDSに著しく偏り、買取希望者は検索広告から流入する。売り手も買い手も他社へ移る負担が小さい。自社の相場データベースは役に立つが、競売相場を支配しているわけではなく、恒久的な超過利潤の根拠にならない。好調な一時期のROEをそのまま10年先に延ばすことはできない。
もう一つの試金石は経営者の資本配分である。利益を留保しても、フィットネスの改装やシステム会社の買収がその利益を増やせなければ、少数株主にとって留保には意味がない。過去の多角化から撤退した経験を、次の投資の規律に変えてほしい。株式を使う買収は、既存株主からの持分移転にも目を向ける必要がある。
現在の評価には、こうした弱さをかなり差し引いても安全域が残ると判断する。ただし財務上の現金は、そのまま株主の財布に入る金ではない。家賃、運転資金、更新設備、買収を控除し、株主に戻る割合を75％に限った。高い価値が実現する条件は、買取の粗利を守るだけでなく、貯まった利益を無理な拡大に使わず、実際に株主へ移すことである。
何で稼ぐ会社か
稼ぎの中心は中古バイクを個人から買い、業者に売る差益である。「バイクランド」は検索広告と自社サイトで査定希望者を集め、査定員が訪問して現車を確認する。買い取った車両の多くは約1か月以内に業者間オークションへ出品される。買い手の見つからない車両を長く抱えないことが、少ない自己資本で事業を回せる理由だ。
2026年2月期のバイク事業売上は約67.48億円、セグメント利益は約3.65億円である。特徴は売上全体の81.2％がオークション運営会社ビーディーエス向けだったことだ。ここは販売先であって最終消費者ではないが、同社の相場と手数料がアークコアの売値を強く規定する。一部は「バイクランド直販センター」で直接販売し、整備や車検で買い手との関係を深めようとしている。大型車や輸入車を重視しているため、原付を含む単純な二輪車平均価格より高い取扱単価になりやすい。
フィットネスはエニタイムフィットネス4店とステップゴルフ2店である。2026年2月期は売上約5.05億円、セグメント利益約0.66億円だった。毎月の会費が収入の柱で、会員数の維持が固定の家賃や設備費を支える。エニタイムの月平均会員数は前年より15.1％増えたが、ステップゴルフは横ばいで、既存店の実力にも差がある。フランチャイズ本部のブランドを使える反面、契約条件と改装義務を自分では決められない。
2026年4月にはプロトノーツを吸収合併し、ソフトウエア開発・システム支援を第三の事業とした。相手企業の2025年8月期売上は約0.43億円、営業損失は約0.06億円で、買収時点ですでに赤字だった。2027年2月期の上期にも、この部門は売上約0.15億円に対し営業損失約0.27億円を計上した。既存のバイク査定の現場を支える効用はあるが、独立した儲かる事業として評価するには証拠が足りない。
優良さと弱いところ
同社にある強みは、地域の査定網と迅速な換金の組み合わせだ。買取価格を決める際には業者間オークションの最新相場を自社データベースで管理し、現場の査定員が利用する。大型車の状態を見極め、物流拠点に集め、短期間で次の買い手へ回す技術には経験の積み重ねがある。この現物を扱う業務は、画面だけのサービスほど簡単にはなくならない。
ただし、それは顧客が高い買取手数料を許容するほどの堀ではない。検索広告で集めた売り手は複数の査定先を比較できる。売却先のBDSやオークネットなどが相場を作り、競合のバイク王や地域店も同じ車両を買える。会社は買取単価と粗利単価を経営指標に掲げているが、物価を上回る値上げを長期で通したという定量的な証拠はない。2026年2月期にはバイク売上が増えたのに利益は約3割減った。量を増やせば利幅も広がるわけではない。
近年の高いROEにも留保が必要だ。2025年の営業利益率は9％を超えたが、2017年には赤字と債務超過を経験した。運転資金の小さな商売ゆえに回復時の資本効率は大きく見えるが、競争が再び激しくなれば逆方向にも振れる。2026年2月期は純現金約7.2億円、自己資本約15.6億円まで改善した。それは財務の安全性を高めた一方、利益を配らずに自己資本が積み上がると将来のROEは薄まる。
フィットネスの6店は会費収入を生むが、設備や賃料を負う加盟店であり、ブランドの所有者ではない。新たなシステム開発は人の工数に依存し、AIエージェントに置き換えられる余地が大きい。会員維持率、車両一台の粗利、買収事業の顧客継続率が十分に開示されていない以上、会社全体に強い堀を認めることはできない。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
日本の二輪車市場は、需要全体が大きく増える産業ではない。2025年の二輪車国内新車出荷は約36万台である。一方、バイク王の公表資料によれば、主要な業者間オークションの2025年成約台数は約30.1万台、出品台数は約35.5万台だった。オークネットの実績を含まないため、これが中古流通市場の全量ではない。新車出荷と中古競売も別の母集団である。
この市場に対し、アークコアの年間買取販売台数は会社の直接開示がなく、約1.5万台と推計する。高額な大型車を扱うため、バイク事業の売上を一台45万円程度で割り戻した概算である。業者間成約30.1万台に対して約5％に相当するが、直販分とオークネット分が一致しないため厳密なシェアではない。競合のバイク王＆カンパニーは年商約386億円規模の大手で、レッドバロンや各地の専門店も売り手を取り合う。BDSとオークネットは重要な競売インフラであると同時に、流通条件を左右す取引先だ。
中長期の数量には逆風がある。若年ライダーの人口は減り、免許保有と利用頻度も成長を期待しにくい。反面、富裕な中高年層の大型・高級モデルへの買い替えと海外バイヤーの需要は単価を押し上げ得る。為替150円を固定した前提では、輸出採算の急な円安益には頼れない。中立の2036年の主要競売成約を約28.5万台、強い場合約32万台、弱い場合約25万台と見通す。アークコアが数量を伸ばせるなら、業界の膨張よりも買取網のシェア拡大が理由になる。
フィットネス市場は健康志向を背景に成長余地があるが、chocoZAPなどの低価格店や他の24時間ジムとの競争が激しい。2026年8月時点でエニタイムフィットネスは国内1200店舗超で、同社の4店はチェーン店舗数の約0.3％にすぎない。ステップゴルフも2026年9月時点で国内165店に対し同社2店で、約1.2％の小規模加盟店である。全国のFCブランドそのものの拡大を同社の利益に直結させてはならない。各店の商圏人口、会員の退会率と設備更新が収益を決める。受託システム開発は国内ITサービス市場が7兆円規模と大きくても、プロトノーツの売上はそのごく一部であり、固有の市場支配力がない。AIエージェントが設計・実装・保守の作業時間を減らすため、人月売上を過去の市場成長で延長できない。実車査定とジムの現場はこの代替類型には当たらない。
資本政策と M&A
資本配分は、この銘柄を評価する際の最大の留保条件である。配当政策には配当性向20％という基準が明記されているが、2026年2月期はシステム事業への投資と加盟店の設備更新を優先し、無配とした。2027年2月期も無配予想のままである。中期経営計画として売上高、営業利益、ROE、DOE、総還元性向や買戻し額を年次で約束した数値計画は確認できない。公表された2027年2月期の通期予想は売上約65.9億円、営業利益約2.4億円、純利益約1.6億円にとどまる。
2026年8月には名証の立会外取引で自己株式を約3.1万株買い戻した。ただし、その前の4月のプロトノーツ吸収合併では自己株式約2.7万株を買収対価として渡した。結果として2月末と8月末の差は純株数で約0.3万株にすぎない。実質的な継続還元として見るには弱い。株主向けクオカード優待は存在し、年間費用を約0.05〜0.10億円と見積もって還元額に含めたが、利益を配当で取り出す仕組みの代わりにはならない。
過去にはゲオ店舗、不動産、輸入二輪車販売、唐揚げの加盟店に進出し、いずれも撤退・売却している。2016年以降のフィットネスは一定の利益源に育ったが、2026年のソフト開発事業はまだ赤字である。直近の設備投資は約1.17億円、減価償却費は約0.70億円で、投資支出が会計上の償却を上回る。さらに2027年にはエニタイム2店の更新に約0.8億円を予定する。過去に取得した設備の償却は物価で膨らまないが、更新費は将来の価格で発生する。純現金の使い道と、増分の投下資本利益率が資本コストを超えたかを毎年確かめる必要がある。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
すでに黒字化した中古大型バイクの買取網には、数字以上の価値がある。広告で売り手に会い、現車査定から仕入れ、物流、オークション売却までを一続きにできる会社は、机上の中古品仲介サイトより有利な立場にいる。仕入れから平均1か月以内に車両を売るため、価格の急変があっても在庫を抱え続ける負担を抑えられる。大型車と外国車への注力も、単純に若年人口の減少だけで将来台数を測れない理由だ。
バイク事業は2026年2月期に売上が二桁伸び、2027年2月期上期にも再び増収増益となった。2025年の高い利益率は一時的だったとしても、需要が消えたわけではない。直販センターで修理・整備・保証と販売を結びつければ、オークションに流すだけの場合より一台の利益を高められる。競争相手の大手が大規模な店舗網を維持するのに対し、アークコアは比較的少ない拠点で出張買取を展開できる。
会員型のフィットネスは、バイク市況に左右されない現金収入を補う。エニタイムの既存店会員が増えた実績は、追加出店を急がずに収益を伸ばす可能性を示す。財務も過去の債務超過から純現金へ転じ、すぐに資金ショートに陥る姿ではない。新規買収を小さくとどめて既存部門へ集中すれば、自己資本の規模に比べて多額のオーナー利益を生む10年になる。
現時点の株式市場が十分に値付けしていないのは、この少額の時価総額に対する収益の厚さだ。大手ほど強いブランドでなくても、毎年数億円規模の利益を継続し、現金を株主へ戻せるなら、十分な値上がり余地がある。
慎重な見方
売上が増えるほど良い会社だと考えるのは危険である。2026年2月期はバイク売上が約16％増えたのに、同部門の営業利益は約30％減った。販売先であるBDSに売上全体の81.2％が集中し、競売相場も広告価格も自社で決められない。検索に入札する企業が増えれば、査定申込み一件の費用が上がり、買取の粗利は簡単に失われる。大手のバイク王や地域の二輪専門店、個人間売買サービスは、同じ売り手へ直接働きかけられる。
業界は日本のライダー人口が長期的に減る影響を受ける。高級車の循環市場は残るとしても、2036年に国内の中古取引が現在より大きくなるとは限らない。買い手が海外に多い車種では、固定した為替水準の下でも輸入規制や現地需要の変化がオークション価格を下げる。高額車の在庫を仕入れた直後に市場が崩れれば、短い保有期間も損失を防ぎきれない。
フィットネスは事業分散のように見えるが、ブランドは加盟本部の所有物である。会員が減っても賃料、設備償却、更新義務は残る。短期間の会員増を見て新店舗を増やすと、次の改装費まで引き受けることになる。ソフト開発への参入はもっと不安が大きい。2026年の小規模買収会社は赤字で、翌期上期には小さな売上を超える営業損失が発生した。人月受託はAIエージェント代替によって開発工数が減り、契約額そのものを減らされる可能性がある。
さらに深刻なのは、創業以来の多角化に撤退が少なくないのに、利益を実際の配当として渡してこなかったことだ。現金が厚いからといって、少数株主が清算を求められるわけではない。経営者が次の買収で現金を失い、販売先と顧客の双方で価格競争が進めば、表面上の安さは帳簿上の幻になる。
どちらに重みを置いたか
価格を決める力と資本配分の実績では慎重な見方が優勢である。特にBDS依存と新しいシステム事業の赤字は、この会社固有の下振れ要因だ。やや悲観と悲観の確率を合計40％とし、上側の28％より厚くした。ただし長期の価値は確率だけで決まらない。中立でもバイクの現場が緩やかに利益を生み、一定の現金が残る構造には十分な根拠がある。したがって結論は割安だが、それは経営が将来の投資失敗を抑えることが条件となる、質の低い割安さである。
10 年後の 5 つの筋書き（2036/02 期）
確率で加重した現株数換算の終価現在株主分の終価 2,235 円40 億円（＋ 還元の換算額還元の合計 180 円3 億円）。 今の値に割り戻すと 1,132 円20 億円、今との差 +50.0%、 期待の年率 +13.0%（資本コスト 8.3%）→ 割安
| 筋書き | 確率 | 10 年後の現株数換算の終価現在株主分の終価 | 還元の換算額還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・還元込み | 年率 | 確率 × (終価＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 10% | 5,755 円104 億円 | 527 円10 億円 | +732.1% | +25.6% | 628 円11 億円 |
| やや楽観 | 18% | 4,088 円74 億円 | 361 円7 億円 | +489.2% | +20.9% | 801 円14 億円 |
| 中立 | 32% | 2,260 円41 億円 | 166 円3 億円 | +221.3% | +13.0% | 776 円14 億円 |
| やや悲観 | 26% | 515 円9 億円 | 28 円1 億円 | −28.1% | −3.3% | 141 円3 億円 |
| 悲観 | 14% | 471 円9 億円 | 14 円0 億円 | −35.7% | −4.4% | 68 円1 億円 |
| 加重平均 | 100% | 2,235 円40 億円 | 180 円3 億円 | +219.8% | +13.0% | 2,414 円44 億円 |
今の株価時価総額 755 円14 億円（2026-11-02）から見たトータルリターン。各行の年率は還元・追加負担を期間の中間時点に置く仮定のIRRです。最下段は期待CFから計算したIRRで、各行のIRRの加重平均ではありません。実際の配当時期を観測した値ではありません。
楽観 10% 強い直販化と大型車の競売シェア獲得 利益 8 億円 · PER 12.1 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 5,755 円104 億円
大型車と外国車の売却希望者を安定的に獲得し、競売向け出荷に加えて直販センターで売る割合が高まる。国内の主要オークション成約が約32万台と現在よりやや大きくなる中、アークコアは競合のバイク王、レッドバロン、地場の販売店から買取シェアを奪う。出張査定員の能力向上と自社広告への依存低下が進み、買取成約率と一台粗利の両方が高まる。年間取扱台数は約1.95万台まで伸びる。
上昇する車両単価に付いていくだけでなく、高級車への品ぞろえの移行と直販増加が平均単価を押し上げる。BDSを主力販売先に維持しつつ、依存度は現在の8割強から低下し、オークネットや自社小売にも売り先を分散できる。フィットネスでは会員増が続き、既存店の改装費を回収して追加の商圏へ展開する。月会費は物価上昇以上に上がるが退会が目立たない。
プロトノーツ由来のシステム受託は、AIエージェントの浸透下でも規模を無理に拡大せず、赤字を止める。AIを売り物にする新規売上の証拠はないため、同部門の工数は現在を超えて増やさない。バイクとフィットネスで生んだ現金の再投資が資本コストを超え、少額ながら配当と自己株買いが定着する。
- 中古バイク買取・業者向け販売：数量 19,500（年間販売台数（台、会社非開示につき推計））× 価格 0.01（中古バイク1台当たり平均販売額（億円／台、名目））→ 売上 129 億円・営業利益 11 億円。中古大型車のシェア6％程度、直販拡大と仕入れ効率で営業利益率8.8％。
- フィットネス加盟店：数量 85,000（年間有料会員月数（会員月、推計））× 価格 0.00（会員月当たり平均売上（億円／会員月、名目））→ 売上 11 億円・営業利益 2 億円。店舗増と会員増、会費の段階的値上げが改装負担を上回る。
- システム開発・保守支援：数量 60.0（年間請求可能換算人月（人月、推計））× 価格 0.01（換算人月当たり受託単価（億円／人月））→ 売上 1 億円・営業利益 0 億円。AI代替のため人月は増やさず、原価管理でわずかに黒字。
倍率：株主に帰属する純利益8.37億円から余剰現金4.0億円の税後利息0.056億円を除く。事業のROEは約13.4％、k8.25％、堀が弱いため増分RONICはk＋(ROE−k)×1/3＝約10％まで減衰するが、10年後以降のg_longは0％である。正当化PER=(1−g/RONIC)/(k−g)=12.12倍をそのまま使い、事業利益×12.12＋現金4.0×戻り方0.75＝103.76568億円。
確率：良質な大型車の調達と直接販売を同時に伸ばすには広告費の抑制と査定員の増強が必要であり、現在の実力を超える複数の施策の成功が条件となるため、上限の確率に寄せず10％とした。
やや楽観 18% 既存買取網と会費収入の着実な拡大 利益 6 億円 · PER 12.1 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 4,088 円74 億円
中高年の大型バイク需要が底堅く、海外向けの買い付けも緩やかに続く。主要オークションの成約台数が約30万台で推移する中、同社は直販と検索以外の集客を強め、年間買取販売を約1.7万台に増やす。バイク王や地方専門店との競争は続くが、高価格車への査定ノウハウによって取扱車両の構成を改善する。
買取価格の競争は消えないものの、直販センターの回転率が上がり、一台当たりの粗利がやや回復する。2026年2月期の急激な利益率低下は再発せず、広告費は売上に対して徐々に軽くなる。BDSへの依存はやや薄まり、業者販売から個人直販まで出口を選べるようになる。
フィットネスは既存店の会員増を維持し、段階的な改装が契約の更新につながる。システム事業は人月契約を増やせず縮小するが、赤字規模は小さくなり全社利益への影響が軽くなる。これまで希薄だった配当・自己株買いも小規模に始まり、蓄積した現金の一部が既存株主に戻る。
- 中古バイク買取・業者向け販売：数量 17,000（年間販売台数（台、会社非開示につき推計））× 価格 0.01（中古バイク1台当たり平均販売額（億円／台、名目））→ 売上 107 億円・営業利益 8 億円。大型バイクの調達シェアが緩やかに上がり、競売と直販で利益率7.4％。
- フィットネス加盟店：数量 72,000（年間有料会員月数（会員月、推計））× 価格 0.00（会員月当たり平均売上（億円／会員月、名目））→ 売上 9 億円・営業利益 1 億円。既存店の会員が増え、更新費を吸収して利益率14％。
- システム開発・保守支援：数量 54.0（年間請求可能換算人月（人月、推計））× 価格 0.01（換算人月当たり受託単価（億円／人月））→ 売上 1 億円・営業利益 0 億円。AI代替による人月縮小を受け、少額の受託赤字が残る。
倍率：10年後のROEは5.89÷53.0＝約11.1％で資本コストを上回るが、競争上の堀は弱く超過利益は長続きしない。将来g_long0％を採用するとRONICの水準にかかわらず正当化PER上限は1/0.0825＝12.12倍となる。利息控除後の事業純利益5.834億円×12.12＋余剰現金4億円×0.75＝73.70808億円。
確率：中古大型車の市場構成が支えとなる見方には根拠がある。ただし売り手の獲得費用とBDS向け販売集中を同時に改善する証拠は乏しいため、楽観より実現しやすくても18％にとどめる。
中立 32% 台数はほぼ横ばい、利幅は普通の水準 利益 3 億円 · PER 12.1 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 2,260 円41 億円
国内の主要な業者間オークション成約は約28.5万台へ緩やかに減る。アークコアは中古大型車の買取に集中し、同市場でのシェアをほぼ守るため、販売台数は年間約1.46万台と現在から小幅な減少で済む。売価は物価上昇と大型車の構成比を反映して上がるが、仕入側でも顧客への提示価格が上がるため、値上げの全てが利益にはならない。
BDSはなお主要な販売先であり、業者間の競争によって粗利は薄い。バイクの営業利益率は2025年の好況時には戻らず、広告単価や人件費の負担を受ける。フィットネスは6店を中心に会員数を小幅に増やし、賃料を上回る程度の会費改定を行うが、機械の更新費を恒常的に負担する。新たな店舗網が自動的に大きな収益源に育つとは考えない。
システム事業は受託開発の人月で売る領域と判断する。AIエージェントがソフト開発・保守の工数を代替するため、十年後に請求できる工数は現在の65％に縮み、契約単価の上昇も物価率に届かない。初期赤字を完全には克服せず、小さな赤字が残る。純利益は2036年に約3.17億円で、蓄積利益を十分に還元しないためROEは過去の中央値より低い。
- 中古バイク買取・業者向け販売：数量 14,600（年間販売台数（台、会社非開示につき推計））× 価格 0.01（中古バイク1台当たり平均販売額（億円／台、名目））→ 売上 89 億円・営業利益 4 億円。主要競売成約約28.5万台に対し取扱約1.46万台。単価は名目約1.36倍、利益率4.7％。
- フィットネス加盟店：数量 59,000（年間有料会員月数（会員月、推計））× 価格 0.00（会員月当たり平均売上（億円／会員月、名目））→ 売上 7 億円・営業利益 1 億円。既存6店中心に会員月数を小幅拡大し、改装・賃料を費用に含める。
- システム開発・保守支援：数量 39.0（年間請求可能換算人月（人月、推計））× 価格 0.01（換算人月当たり受託単価（億円／人月））→ 売上 0 億円・営業利益 0 億円。人月は参考期の0.65倍、単価は1.20倍。AIエージェント代替による縮小。
倍率：事業ROEは3.17÷42.9＝約7.4％で資本コスト8.25％を下回る。したがって新たな再投資の成長価値をゼロとし、PERの上限1÷k＝12.12倍を採用する。市場PERからではない。余剰現金の税後利息0.056億円を純利益から除き、(3.17−0.056)×12.12＋4.0×0.75＝40.74168億円。
確率：市場が成熟していても大型中古車の流通は残り、既存の買取網は維持される一方、販売先への集中で価格決定力は改善しにくい。中間決算の強さと翌期の保守的予想を均衡させ、最も起こりやすい中心に32％を配分した。下に寄せる理由：直近のバイク増収減益、新規SIの赤字、配当不実施が固有の実例である。
やや悲観 26% 買取競争が激化し、留保利益が薄まる 利益 1 億円 · PER 9.1 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 515 円9 億円
国内の業者間オークション成約は約26万台に減り、買取希望者は大手のバイク王と地場店、比較査定サービスへ流れる。アークコアの年間取扱台数は約1.12万台に後退する。大型車の名目売価は上昇しても、仕入価格の上振れ、検索広告単価の高止まり、販売先BDSの強い価格交渉力によって、一台の利益はほとんど残らない。営業所と査定員を急に減らせないため、売上減少以上に利益が細る。
フィットネスでは低価格の24時間ジムが会員を奪い、会員月数が現在より減る。加盟店契約と賃貸借の負担は残り、設備更新を見送れば集客力が低下する。事業を畳むにも修繕・原状回復費がかかる。システム事業はAIエージェントによるソフト開発の省力化を受け、請求工数が6割まで減る。売上は縮み、固定技術者の人件費を負担するため赤字が続く。
経営は追加の買収を止め、現金の一部を運転資金に回す。利益は残るが資本コストを下回る水準までROEが低下し、自己資本の大きさが会社の価値を保証しなくなる。株主優待以外の還元は限られ、価値は継続事業の細い利益と換金可能な資産によって下支えされる。
- 中古バイク買取・業者向け販売：数量 11,200（年間販売台数（台、会社非開示につき推計））× 価格 0.01（中古バイク1台当たり平均販売額（億円／台、名目））→ 売上 63 億円・営業利益 1 億円。年間取扱台数が縮み、競売価格は名目上昇しても広告費と仕入の競争で利益率1.7％。
- フィットネス加盟店：数量 46,000（年間有料会員月数（会員月、推計））× 価格 0.00（会員月当たり平均売上（億円／会員月、名目））→ 売上 5 億円・営業利益 0 億円。低価格ジムへの流出で会員月数が減り、固定家賃が重い。
- システム開発・保守支援：数量 36.0（年間請求可能換算人月（人月、推計））× 価格 0.01（換算人月当たり受託単価（億円／人月））→ 売上 0 億円・営業利益 0 億円。人月0.60倍、価格の転嫁も弱く赤字。
倍率：ROE0.85÷33.85＝約2.5％とk8.25％を大きく下回るため、利益の恒久性と再投資損失を勘案して稼ぐ力の上限1/k＝12.12倍未満の9.10倍とする。余剰現金は事業悪化で2.5億円へ減り、税後利息0.035億円を控除する。(0.85−0.035)×9.10＋2.5×0.75＝9.2915億円。換金可能資産の下限8.5億円を上回る。
確率：販売先BDSへの集中は事業構造の事実であり、広告費増と仕入単価高騰は2026年決算に既に現れた。市場縮小とジムの固定賃料が重なる確率は無視できないため、悲観手前に26％を置く。
悲観 14% 販路・集客・新規事業が同時に壊れる 利益 −1 億円 · PBR 0.5 倍 · 現株数換算の終価現在株主分の終価 471 円9 億円
バイクの個人売却は大手の比較買取網へ移り、アークコアの査定申込みが減る。主要オークション成約は約25万台になり、同社の年間取扱は8200台まで縮む。BDSに依存した出口では相場が下がっても買付原価を直ちに下げられず、高級車の在庫評価損が出る。顧客獲得の広告費と人件費を削っても売上減には追いつかない。バイク事業は営業赤字へ転落する。
エニタイムとステップゴルフも商圏の競合店に客を奪われる。会費改定では利用人数の減少を補えず、残存店舗の固定家賃と内装・マシンの償却負担が利益を圧迫する。プロトノーツの受託契約はAIエージェントが代替できる作業から失われる。メディア顧客との取引に恒久性はなく、工数は現在の4割まで縮小する。
経営は後半に事業閉鎖と人員整理を余儀なくされ、最終年度は赤字となる。初期に蓄えた現金の一部は損失と店舗の原状回復に使われる。会社は上場を維持するものの、バイクの営業網もフィットネスの会員基盤も再投資利回りを満たさない。現金、回収可能な中古車在庫、債務と撤退費用を差し引いた残余だけが、少数株主に残る価値の支えとなる。
- 中古バイク買取・業者向け販売：数量 8,200（年間販売台数（台、会社非開示につき推計））× 価格 0.01（中古バイク1台当たり平均販売額（億円／台、名目））→ 売上 43 億円・営業利益 −1 億円。台数大幅減に対し固定人員と広告負担が重く、買取・競売部門は営業赤字。
- フィットネス加盟店：数量 38,000（年間有料会員月数（会員月、推計））× 価格 0.00（会員月当たり平均売上（億円／会員月、名目））→ 売上 4 億円・営業利益 0 億円。会員が減少して家賃と減価償却が採算割れし、撤退費用も要る。
- システム開発・保守支援：数量 24.0（年間請求可能換算人月（人月、推計））× 価格 0.01（換算人月当たり受託単価（億円／人月））→ 売上 0 億円・営業利益 0 億円。受託人月0.40倍で、AI代替と顧客離れにより大幅赤字。
倍率：最後の年度は営業・純利益とも赤字で、負の純利益にPERを掛けない。過去の市場PBRではなく、回収可能な純現金・棚卸商品などの税後清算価値8.5億円を直接の価値とする。表示上のPBRはこの資産価値8.5億円÷現在の自己資本15.6億円＝0.5448717949であり、2036年に積み上がった自己資本13.0億円へ掛けない。
確率：単一オークション販売先への依存に加え、システム事業への進出、加盟店の固定費、過去の債務超過という弱点が重なると、黒字の持続そのものが崩れる。破綻を既定にはしないが14％の構造的敗北を織り込む。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億円。
中古バイク買取・業者向け販売
バイクランドで二輪車を買い取り、BDS等の競売と自社直販センターで販売する。大型車と輸入車に注力する。
| 数量年間販売台数（台、会社非開示につき推計） | 価格中古バイク1台当たり平均販売額（億円／台、名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/02 | 15,000 | 0.00 | 67 | 4 |
| 10 年後 中立 | 14,600 | 0.01 | 89 | 4 |
取り方：FY2026有報のセグメント売上67.4812億円、同利益約3.65億円を正とする。販売実台数は非開示。全国主要競売市場の2025年成約30.1万台（バイク王資料、オークネット除外）とバイク王の年間取扱10万台超、売上約385.7億円を参照し、高級・大型に傾く同社の平均単価45万円を仮置きして67.4812億円÷約45万円＝年約15000台と推計した。競売成約台数の約5％相当だが、同社の直販と統計の対象範囲が一致せず、公式シェアではない。物価3％は将来の単価にのみ入れる。
フィットネス加盟店
エニタイムフィットネス4店とステップゴルフ2店を運営する。会費・入会関連収入から家賃、FC費用、減価償却を賄う。
| 数量年間有料会員月数（会員月、推計） | 価格会員月当たり平均売上（億円／会員月、名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/02 | 55,200 | 0.00 | 5 | 1 |
| 10 年後 中立 | 59,000 | 0.00 | 7 | 1 |
取り方：FY2026有報の売上5.04841億円、セグメント利益約0.66億円、エニタイム4店舗・ステップゴルフ2店舗を正とする。会員実数は開示されないため、エニタイム平均950人×4店、ゴルフ400人×2店＝月平均4600人、年55200会員月を仮定して売上を割り戻した。平均売上は会費だけでなく入会関連収入を含む。エニタイム会員月平均は実績で前年比15.1％増。フランチャイズ本部の2026年8月公表は国内1200店舗超、ステップゴルフの2026年9月公表は国内165店舗であり、店舗数シェアは各約0.3％と約1.2％にとどまる。家賃と更新投資はセグメント利益率に反映する。
システム開発・保守支援
2026年4月に吸収合併したプロトノーツを起点とするメディア向けソフト開発・システム支援。人的工数型の受託。
| 数量年間請求可能換算人月（人月、推計） | 価格換算人月当たり受託単価（億円／人月） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2025/08 | 60.0 | 0.01 | 0 | 0 |
| 10 年後 中立 | 39.0 | 0.01 | 0 | 0 |
取り方：プロトノーツの2025年8月期単独実績は売上4334.3万円、営業損失約600万円（2026年2月20日合併開示）。年間60換算人月と単価約72.24万円は分析上の仮定であって契約数の会社開示ではない。2026/02期のアークコア実績には未連結・未合併で含まれない参考値であり、2026年4月から第3事業として織り込む。2027/02期上期の売上約0.15億円、営業損失約0.27億円は赤字の継続を示す。AIエージェント代替の類型は人月・工数で売るSI受託であり、記録の正本と認められる解約率や法規制などの証拠2件はない。中立の2036年工数39人月＝現況0.65倍、単価指数1.20倍、長期g0％とする。
リスクと懸念
BDSへの販売集中と価格決定権の弱さ
2026年2月期の売上の81.2％はBDS向けである。BDSは重要な換金先だが、成約価格、手数料や競売参加者の需要はアークコアが決められない。販売先を失うだけでなく、単価が下がるだけでも仕入価格との差益が急減する構造であり、販路分散の実績を継続監視する。
買取広告費・仕入単価と利益率の悪化
検索連動型広告を使う出張査定では、売り手が比較サイトで複数社へ見積もりを依頼できる。検索広告の入札単価が高まり、高値買取を競うほど一台当たりの粗利は減る。2026年2月期にバイク売上が16.5％伸びたのに同セグメント利益が約30％減った事実を、継続的な値上げ力がない証拠として扱う。
人口構造・輸出先需要による中古二輪市場の縮小
国内の新規ライダー減少は買取台数に遅れて影響する。高級大型車の中高年需要が下支えしても、保有車両の流通そのものが縮めば売り手を集める費用は上がる。海外バイヤーや輸出先規制も競売相場に響く。為替は一律150円とし、円安の上振れ益に依存しない。
フィットネスの固定賃料と更新費
エニタイム4店・ステップゴルフ2店は賃借した施設で運営され、事業所の年間賃借料は合計約1.45億円である。会員が退会しても家賃や契約上の設備更新義務は残る。2027年2月期にはエニタイム2店の改装に約0.8億円が予定され、会計上の減価償却より設備投資が多い局面に注意が必要だ。
AIエージェント代替によるシステム受託の縮小
2026年4月に取得したプロトノーツはソフト開発と保守支援を人の工数で売る。顧客の業務記録を独占する仕組みや高い継続率の開示はない。AIエージェントが実装・テスト・保守作業を代替すると、請求可能人月と単価に下押し圧力がかかる。2027年上期の同部門は売上約0.15億円に対し損失約0.27億円だった。
利益の低還元と多角化による資本毀損
配当性向20％という方針があっても実際には無配が続く。過去にはゲオ店舗、不動産、輸入バイク販売、飲食加盟店から撤退し、2026年には新たに赤字のシステム開発事業を買収した。現金が本業の改善より新分野の赤字補填に使われれば、帳簿の純現金が厚くても少数株主の実際の取り分は減る。
小型市場の流動性と法令・システム事故
名証ネクスト市場の小型銘柄で、流通株数が少なくまとまった持分を売る際の価格変動が大きくなり得る。古物営業法と特定商取引法の訪問購入規制を守れない場合には営業拠点の機能に影響する。顧客情報を扱う査定システムでの漏えいや障害も、集客と買取業務を同時に止めるリスクである。
今後の分かれ目
- バイク一台当たりの粗利と広告獲得費が2年以上にわたり同時改善し、販売先BDSの比率も明確に下がったら
- 直販比率の上昇と価格決定力の改善に実績が生まれるため、中立のバイク営業利益率とやや楽観の確率を引き上げる。ブランドに本当に堀ができたか改めて判断する。
- 2027年以降の決算でバイク売上が増えても利益が減る現象が連続したら
- 値上げ分が仕入や広告へ流れていると判断し、中立のバイク利益率を下げ、やや悲観・悲観の合計確率を引き上げる。
- システム事業の年間営業損失が拡大し、AI関連の受注高や成果報酬への転換が開示されないままなら
- 人月の請求可能工数をさらに保守化し、回収不能な買収・のれん等の資産を床から除く。新事業による価値創出は認めない。
- フィットネスの会員数が連続で減り、設備更新の現金支出が償却費を上回り続けたら
- 会員月数と実質のオーナー利益を減らし、店舗閉鎖・原状回復費を悲観側の資産床に追加控除する。
- 営業CFから必要な更新投資を引いた余剰を使い、現金配当や純株数減少を5年間継続したら
- 余剰現金の戻り方を0.75から1.0へ引き上げる根拠ができる。中立の10年還元総額も実績に応じて増やす。
- 中期経営計画で買収案件ごとの投資額、増分ROIC、配当性向の数値目標が示され、実績も伴ったら
- 経営が株主資本を効率よく扱える確度が高まり、楽観側の資本配分シナリオに重みを移す。単なる経営目標の発表だけでは価値を上げない。
- 日本の主要中古バイク競売の成約台数が25万台を割り、BDSでの成約率も長期低下したら
- 中古市場の構造的な数量減が想定以上とみなし、バイクの将来台数を引き下げる。純現金を消耗する前提で悲観の資産回収率も見直す。
見ておくもの
- BDS向け年間売上比率と競売以外の直販・他会場への販売額
- 中古バイク買取台数・一台粗利・広告費単価の開示と推移
- バイク王開示の主要二輪オークション出品・成約台数、成約率、オークネット動向
- エニタイム4店とステップゴルフ2店の会員月数・退会数・店舗賃料
- システム開発の売上、請求可能工数、セグメント損益、AI製品実売上
- 営業キャッシュフローから設備維持・更新投資を差し引いた余剰現金
- 現金配当、名目買い戻しではなく純発行済株数の減少、優待実費
- 買収案件ごとの投資額と資本コストを上回る増分ROIC
- 2027年2月期上期2.55億円の利益と、会社の通期1.60億円予想の乖離が解消されるか
倍率と資本コストの決め方
現在の株価や同業の市場PERから10年の倍率を逆算していない。中古バイクを実販売台数と台当たり単価、フィットネスを有料会員月数と会員月単価、システムを受託人月と契約単価に分け、物価3％は価格のみに入れた。市場の301,000台はオークネットを含まない比較対象で、シェア5％は推計値と明示した。資本コスト8.25％、長期g0％、弱い堀と10年後ROEから正当化PER上限12.12倍を導いた。悲観側は稼ぐ力と純現金・換金可能商品から税後の床8.5億円を別々に検証した。2029年2月期以降の新リース基準で使用権資産・負債が増えても、10年の営業費用には従来の家賃を含め、二重控除をしない。期待価値20.42億円と現時点の基準時価総額13.52億円の差は、この作業の最後にだけ比較した。
資本コスト 8.3% ＝ 無リスク金利 3% ＋ β — × 5%。国債利回り3％と株式リスクプレミアム4.5％を合計した7.5％に、事業の循環・値決め力・純現金の差し引き0.75ポイントを加えた。規模・βは加算しない。