結論
アトムは、ステーキ宮、回転寿司の徳兵衛、焼肉のカルビ大将などを直営で約250店出す中堅の外食会社だ。外食大手コロワイドが議決権の約4割を持つ親子上場で、売上は約300億円にすぎない。
筆者の結論は割高である。本質価値は今の時価総額の1割に届かない。いちばんの理由は、稼ぐ力がまだ戻っていないことだ。直近の営業利益はほぼゼロで、純損益は直近10期のうち6期が赤字だった。自己資本は約37億円しかなく、時価総額はその16倍にある。
事業が悪いわけではない。不採算店の整理と居酒屋事業の切り離しで、会社は営業黒字の手前まで戻した。親会社グループの調達と業態転換の支えもある。ただ、10年の中立でも営業利益率は3%台にとどまり、純利益は10億円に届かない。人件費と家賃が毎年上がる外食では、そこが現実的な着地点だと筆者は見ている。
気になるのは値段の支えだ。株主優待のポイントを半減すると発表した後、株価は大きく崩れた。優待目当ての買いが、事業の稼ぎとは別の値段をつけていた可能性がある。優待を削れば費用は減るが、利益が何倍にもなるわけではない。筆者は、株価が事業の価値から離れた状態が続いてきたと見ている。
バリュー投資の観点から
バリュー投資の観点では、アトムは持ち続けたいと思う会社ではない。理由は三つある。
第一に、稼ぐ力が見えない。営業利益はほぼゼロで、会社の今期計画でも営業利益率は3%を割る。株主の手元に残る利益は、家賃と更新投資を引くとさらに薄い。
第二に、資本の使い方に疑問が残る。直近の大きな資本の動きは、親会社が持つ優先株の買い戻しだった。事業に使うお金ではなく、親会社に渡るお金だ。
第三に、安全域がない。時価総額は自己資本の16倍で、今期計画の営業利益の数十倍にあたる。10年先に事業が立ち直っても、その時点の価値は今の値段に届かない。
良い点は、すぐ潰れる会社ではないことだ。親会社の支えがあり、店舗網には事業譲渡という売却の実績がある。ただ、死なないことと割安であることは別の話だ。筆者は、確信を持って見通せる事業ではないと判断し、筋書きの幅を広くとった。
株主優待についても一言ある。優待は、利益を出す前に株主へ配る約束だ。利益が薄い会社が続けると、株主の取り分を事業の稼ぎ以上に先食いする。半減は妥当な判断であり、これは資本の使い方としては前向きな変化と見る。
何で稼ぐ会社か
稼ぎ方は三つの柱に分かれる。
一つ目はステーキ・ハンバーグだ。ステーキ宮が中心で、2024年末に約110店あった。車で行く郊外の大型店が中心とみられ、アトムでいちばん大きな柱になる。肉と人手の費用が重い業態で、値上げを客がどこまで受け入れるかが利益を決める。
二つ目は回転寿司の「にぎりの徳兵衛」と「海鮮アトム」だ。福井市の寿司店が源流で、徳兵衛は40店ほどある。皿数で稼ぐスシローやはま寿司のような規模はなく、中部を地盤にした地域の店である。
三つ目は焼肉のカルビ大将などだ。カルビ大将は約65店で、ほかに焼肉のがんこ亭、和食のかつ時、小さな森珈琲がある。焼肉は1店当たりの売上が小さく、利益の振れが大きい。
店はほとんど借りて営んでいるとみられ、家賃は景気が悪くても払う固定の約束になる。2025年3月期には居酒屋事業を親会社のグループへ移し、不採算店を12店閉め、75店を事業譲渡した。今は小さくして、直営で稼げる店だけを残す段階にある。店数は2026年3月期末で247店（直営237店、フランチャイズ10店）だ。
同じ期の新規出店は徳兵衛、グリエ・ミア！、鎌倉かぶとの3店だけで、閉鎖はステーキ宮2店、カルビ大将4店などだった。出す店より閉める店が多く、1店当たりの売上は全社で約1.2億円になる。成長は後回しで、今は形を整える時期だ。
優良さと弱いところ
堀、つまり他社がまねできない強みは、今のところ薄い。筆者はそう見ている。
強みを挙げるなら、ステーキ宮の知名度と、親会社グループの調達と店舗開発の力だ。親会社は牛角など多くの業態を持ち、食材の仕入れや店の転換で支えを受けられる。優待ポイントがグループの店でも使えるとされ、客の取り込みにも役立つ。
弱みは数字に出ている。直近10期のうち6期が純損益の赤字で、2021年3月期以降は6期続けて営業利益がゼロ近辺かマイナスだった。売上は2015年3月期の約500億円から約300億円へ、ほぼ4割縮んだ。値決めの力も弱く、値上げは客数に跳ね返る。
資本の面でも余裕がない。自己資本比率は25%で、営業利益は支払利息の0.2倍にとどまる。2026年3月期には親会社が持つB種優先株を買い戻し、自己資本が大きく減って、純負債は約16億円に増えた。
これは堀というより、立て直しの途中の姿だ。ROEは過去10年の中央値がマイナスで、資本を食ってきた。強い堀とは言えず、同じ外食のほかの会社より厳しく見て、資本コストは基本より1.75ポイント上に置いた。
2026年3月期の純損失15億円には、店の減損が約7億円、繰延税金資産の取り崩しが約6億円含まれる。これらを除いても赤字で、本業の利益が出始めたとはまだ言えない。
業界はいまどこにいて、どこへ向かうか
外食は、人手と食材の費用が毎年上がり、値上げで追いつけるかが勝負になる。
国内の市場は2023年に約24兆円まで戻った（日本フードサービス協会）。ただ人口は減る。店を増やして伸ばす時代は終わり、伸びるのは客単価の分だけで、客数は横ばいか微減と筆者は見る。最低賃金は上がり続け、人手を確保すること自体が難しくなっている。
アトムが戦う三つの場所は、どこも競合が強い。ステーキはブロンコビリーやゼンショーのビッグボーイが相手だ。回転寿司は、スシロー、はま寿司、くら寿司が機械化と調達力で一段上にいる。焼肉は、焼肉きんぐを持つ物語コーポレーションがいて、同じ親会社の下には牛角もある。アトムはどこでも首位ではない。
郊外の大型店は、老朽化した設備の更新費がかさむ。稼ぎが薄いままでは改装に回すお金が足りず、改装できない店から客が離れる。親会社グループの中で店を別の業態に転換する動きが続くのは、その裏返しだ。
循環の面では、外食は景気が悪いと外食の回数を減らす人が増える。低価格のチェーンは下方シフトの需要を拾えるが、客単価が中間帯の家族向け業態は谷が深くなる。アトムの店は中間帯が中心だと筆者は見ている。
人手不足への対応は、機械化への投資力の差になる。セルフレジや配膳ロボットを大規模に入れられるのは、利益の厚い大手だ。薄利のアトムは、この投資競争で後れを取りやすい。
資本政策と M&A
資本政策は、親会社の都合を抜きには語れない。
親会社のコロワイドが議決権の約41%を持つ。2026年3月期には、コロワイドが持つB種優先株をアトムが取得し、自己株式が約21億円増えた。そのぶん純資産は減り、自己資本比率は25%まで下がった。少数株主から見れば、会社のお金が親会社へ流れた形に見える。
配当は2026年3月期がゼロで、今期の予想も出ていない。稼ぎが戻るまでは、配当より財務の立て直しが先になる。
株主優待は、2026年9月末の基準日からポイントが半減する。優待は費用であり、株主を引きつける道具でもある。削れば費用は減るが、株価の支えが外れることは6月の値動きが示した。
M&Aでは、買う側ではなく整理される側にいる。居酒屋事業の移管や店の事業譲渡が続いてきた。親会社が完全子会社化に動く可能性は消せず、10年以内に買収される確率を2割弱とみる参考値もある。ただ、その時の値段は事業の価値で決まるはずで、今の時価総額を下回る水準になると筆者は見る。
点検済み（割高の見落とし点検 2026-10-19）：起点の赤字は減損と繰延税金資産の取り崩しを除いた値、自己株の取得は株数・自己資本に反映済み、倍率は ROE と k の式に合っている。
株主優待は年およそ 0.4 億円（推定）で、利益から引かれ済み。還元に足しても 1 億円に届かず、差は 1 ポイント未満のため数字は変えない。
強気の見方と慎重な見方
強気の見方
回復はすでに始まっている。不採算店の閉鎖と居酒屋事業の切り離しで、売上が縮んでも営業利益は赤字を抜け、直近はほぼゼロまで戻した。今期の会社計画は営業利益9億円で、売上は4%ほど増える。
親会社グループの力も使える。牛角などの運営の知恵、食材の共同調達、店を別の業態へ転換する仕組みがある。ステーキ宮は固定客のつく業態で、改装すれば客数が戻る余地がある。優待の半減は費用の削減でもあり、利益を押し上げる方向に働く。
外食の需要そのものは強い。物価が年3%で上がる世界では、値上げが通る店の売上と利益は名目で伸びる。店舗網には買い手がつくことも、75店の事業譲渡で確かめられている。10年かけて営業利益率が6%近くまで戻れば、純利益は18億円ほどになる。財務も、優先株の買い戻しで親会社への負担が片づいたと考えれば、むしろ身軽になった。親会社の支えがある限り、資金繰りが行き詰まる心配は小さく、改装や業態転換に腰を据えて取り組める。
慎重な見方
数字が語っているのは、立て直しではなく縮小だ。売上は10年でほぼ4割減り、直近10期のうち6期が赤字だった。営業利益が黒字圏に戻ったのも、減損と閉店で土台を小さくしたからで、稼ぐ力が上がったからではない。
今期の第1四半期は営業赤字が約5億円で、通期の黒字計画は後半に偏る。外食は人件費と食材費が年3〜5%上がる。値上げが客数を削れば、計画の3%の利益率は簡単に崩れる。
資本にも余裕がない。自己資本は約37億円で、減損が続けば債務超過が見える。直近の資本の動きは親会社への優先株の返済で、事業への投資ではなかった。
優待の半減は、株主を引きとめる力が落ちた表れでもある。株価は5月から6月で4割強下がった。これで終わるとは限らない。店は郊外で老朽化が進み、改装には資金が要る。稼ぎが薄いままでは、改装できない店から客が離れる。この悪循環に入れば、10年後は今より小さな会社になる。親会社が支えるのは、アトムを生かすためとは限らず、グループ全体の都合で店を移し替えることも考えられる。そのとき少数株主の取り分は後回しになる。
どちらに重みを置いたか
慎重な見方の指摘が強い。回復の兆しは本物だが、それは赤字を止めた段階で、利益を伸ばす段階ではない。10年の中立でも営業利益は13億円ほどで、純利益は10億円に届かない。親会社が優先株の買い戻しで資金を引いたことと、直近10期の6期が赤字だった事実から、確率は悲観側に寄せた。
ただ、事業が消えるわけではない。店舗網は売れ、親会社の支えもあるため、悲観の確率は1割台にとどめた。最も良い筋書きでも、時価総額は今の3分の1ほどにしか届かない。割高である。
10 年後の 5 つの筋書き（2036/03 期）
確率で加重した株価時価総額 45 円87 億円（＋ 配当配当と自社株買いの合計 5 円10 億円）。 今の値に割り戻すと 21 円41 億円、今との差 −93.0%、 期待の年率 −16.6%（資本コスト 9.5%）→ 割高
| 筋書き | 確率 | 10 年後の株価時価総額 | 配当の合計還元の合計配当＋自社株買い | トータルリターン10 年・配当込み | 年率 | 確率 × (株価＋配当時価総額＋還元) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 楽観 | 5% | 137 円265 億円 | 12 円24 億円 | −51.2% | −6.9% | 7 円14 億円 |
| やや楽観 | 18% | 92 円177 億円 | 9 円17 億円 | −67.2% | −10.5% | 18 円35 億円 |
| 中立 | 35% | 52 円100 億円 | 7 円13 億円 | −80.9% | −15.2% | 21 円40 億円 |
| やや悲観 | 28% | 12 円22 億円 | 2 円3 億円 | −95.7% | −27.0% | 4 円7 億円 |
| 悲観 | 14% | 2 円3 億円 | 0 円0 億円 | −99.5% | −41.2% | 0 円0 億円 |
| 加重平均 | 100% | 45 円87 億円 | 5 円10 億円 | −83.7% | −16.6% | 50 円96 億円 |
今の株価時価総額 306 円591 億円（2026-10-22）から見たトータルリターン。加重平均の年率がこの 10 年に期待できる年率で、資本コスト 9.5% を下回るほど割高。
楽観 5% 転換が当たり、赤字の10年を終える 利益 18 億円 · PER 13.1 倍 · 株価時価総額 137 円265 億円
親会社グループの業態転換と改装が当たり、赤字の10年が終わる。ステーキ宮は郊外の立地のよい店を改装して客数を戻し、店数は125店ほどまで増える。徳兵衛・海鮮アトムも地盤の地方で出店を重ね、60店台になる。焼肉は旗艦店に絞り、利益の出る店だけが残る。値上げは客に受け入れられ、1店当たりの売上は物価を上回って伸びる。優待の縮小で販売費も軽くなり、営業利益率は6%近くまで上がる。配当は純利益の3割を目安に再開される。それでも売上は450億円台の中堅で、外食の大手とは別の規模にとどまる。親会社との関係は今のまま続き、完全子会社化の話は出ない。優待に頼らなくても、利益で株主に報いる会社に変わる10年である。
- ステーキ・ハンバーグ：数量 125（店舗数（店））× 価格 1.75（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 219 億円・営業利益 18 億円。営業利益率8%
- 回転寿司：数量 62.0（店舗数（店））× 価格 1.85（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 115 億円・営業利益 8 億円。営業利益率7%
- 焼肉・和食・カフェほか：数量 78.0（店舗数（店））× 価格 1.56（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 122 億円・営業利益 6 億円。営業利益率5%
倍率：事業の純利益 18 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 24.0% が k 9.50% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 14.3%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 13.1 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 13.1 倍。全体の PER 13.11 倍、時価総額 236 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：業態転換と改装が全部当たり、利益率が過去最良の水準近くまで戻る必要がある。直近10期のうち6期が赤字で、連続して当たる確度は高くない。
やや楽観 18% 閉店整理が終わり、地味に稼ぐ会社に戻る 利益 13 億円 · PER 12.9 倍 · 株価時価総額 92 円177 億円
不採算店の整理が終わり、残った店が着実に稼ぐ。ステーキ宮は改装で客数を保ち、徳兵衛も地方で持ちこたえる。店数は全体で250店前後に戻るが、焼肉は店を絞って利益率を上げる。人件費と食材費は上がるが、値上げと機械化でほぼ吸収できる。営業利益率は4%台半ばまで戻り、純利益は12億円ほどになる。配当は数年かけて再開される。大きな成長はなく、堅実に稼ぐ郊外型チェーンとして落ち着く。親会社は支え役にとどまり、事業の入れ替えは小さな規模で続く。優待の削減分は費用の軽さとして残り、店舗の更新投資も自前の利益でまかなえる。財務は少しずつ厚みを取り戻し、借入金への依存も下がっていく。
- ステーキ・ハンバーグ：数量 118（店舗数（店））× 価格 1.70（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 201 億円・営業利益 13 億円。営業利益率6.5%
- 回転寿司：数量 57.0（店舗数（店））× 価格 1.79（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 102 億円・営業利益 6 億円。営業利益率5.5%
- 焼肉・和食・カフェほか：数量 74.0（店舗数（店））× 価格 1.52（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 112 億円・営業利益 5 億円。営業利益率4%
倍率：事業の純利益 12 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 22.0% が k 9.50% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 13.7%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 12.9 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 12.9 倍。全体の PER 12.87 倍、時価総額 161 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：閉店整理が終われば残った店が稼ぐ形は現実的な上振れ。ただ外食は人件費の上昇が続くため、半分近い確率は置けない。
中立 35% 黒字は定着するが、利益は薄いまま 利益 8 億円 · PER 11.7 倍 · 株価時価総額 52 円100 億円
黒字は定着するが、利益は薄いまま推移する。店数は230店ほどまで減り、ステーキ宮は100店台前半、焼肉も店を絞る。1店当たりの売上は物価に少し届かず、客数が人口減と競合に削られる。人件費と家賃は上がり続け、改装の費用も重い。営業利益率は3%台で、会社の今の計画をわずかに上回る水準だ。純利益は8億円ほどで、配当は後半に再開されるが小さい。親会社は引き続き4割前後を持ち、必要に応じて店の転換や整理を手伝う。会社は生き残るが、株主に大きな果実を返す姿ではない。優待の削減で費用は軽くなるが、家賃と人件費の上昇がその分を食い、財務の厚みも少しずつしか戻らない。
- ステーキ・ハンバーグ：数量 108（店舗数（店））× 価格 1.65（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 178 億円・営業利益 9 億円。営業利益率5%
- 回転寿司：数量 52.0（店舗数（店））× 価格 1.74（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 91 億円・営業利益 4 億円。営業利益率4.5%
- 焼肉・和食・カフェほか：数量 70.0（店舗数（店））× 価格 1.47（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 103 億円・営業利益 3 億円。営業利益率3%
倍率：事業の純利益 8 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 14.5% が k 9.50% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 11.2%、10 年より先の名目の伸び g 4.0% から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 11.7 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 11.7 倍。全体の PER 11.67 倍、時価総額 94 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。
確率：会社の今期計画（営業利益率3%）をわずかに上回る水準で10年続く、いちばん起こりやすい形。優待の半減や不採算店の整理が効く一方、家賃と人件費が重い。
やや悲観 28% 人件費と家賃に押され、薄い黒字で足踏み 利益 3 億円 · PER 7.0 倍 · 株価時価総額 12 円22 億円
人件費と家賃の上昇を値上げで吸収しきれず、薄い黒字で足踏みする。ステーキ宮は店の老朽化が進み、改装できない店から客が離れる。徳兵衛も地方の人口減で客数が細る。焼肉は競合の大型店に押され、利益がほとんど残らない。店数は210店ほどまで減り、1店当たりの売上は物価を下回って伸びる。営業利益率は2%に届かず、純利益は3億円ほどだ。配当はほとんど出せない。親会社は店の転換で支えるが、成長の原資は乏しく、利益の大半は更新投資と家賃に消える。財務の立て直しは進まず、自己資本はほとんど積み上がらない。株主にとっては、持っていても何も返ってこない10年になる。
- ステーキ・ハンバーグ：数量 100（店舗数（店））× 価格 1.58（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 158 億円・営業利益 6 億円。営業利益率3.5%
- 回転寿司：数量 48.0（店舗数（店））× 価格 1.66（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 80 億円・営業利益 2 億円。営業利益率3%
- 焼肉・和食・カフェほか：数量 62.0（店舗数（店））× 価格 1.40（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 87 億円・営業利益 1 億円。営業利益率1.5%
倍率：ROE 7.1%（純利益 3.2 億円 ÷ 自己資本 45 億円）が k 9.5% に届かず、先で新しく投じるお金の稼ぎは k を下回る。RONIC ＝ k ＋ 残る割合 1/3 ×（7.1 − 9.25）＝ 8.5%、g 4.0% から正当化 PER ＝ (1 − g÷RONIC)÷(k − g)＝ 10.1 倍。堀が弱く利益の質も低いので、上限の 7 割の 7.0 倍に置いた。純有利子負債 16 億円を足した EV ÷ 営業利益も 7 倍台で、重い負債の問題は出ない。
確率：利益が薄い会社で、人件費・家賃・改装費のどれかが読みより重いだけで利益が消える。直近10期の赤字の多さを踏まえ、中立に近い確率を置いた。
悲観 14% 構造的に負け、小さな赤字会社に縮む 利益 −7 億円 · PBR 0.1 倍 · 株価時価総額 2 円3 億円
構造的に負け、小さな赤字会社に縮む。人手の確保が難しくなり、営業時間の短縮と賃金の上昇が重なって、店の採算が崩れる。ステーキ宮は競合に客を奪われ、徳兵衛は機械化に勝る大手に押される。焼肉は赤字店が増える。店数は160店ほどまで減り、減損が続いて自己資本は10億円を割る。純負債の借り換えは親会社の保証頼みになり、優待も配当も出せない。事業の一部は親会社グループに譲渡され、株主に残る価値は店舗の売却額から借金を引いた分だけになる。会社が消えるとまでは言い切れないが、優良さは失われた姿だ。親会社は自社グループの店舗網を守るため、必要な店だけを買い取る形で整理を主導する。
- ステーキ・ハンバーグ：数量 80.0（店舗数（店））× 価格 1.44（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 115 億円・営業利益 1 億円。営業利益率0.5%
- 回転寿司：数量 36.0（店舗数（店））× 価格 1.50（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 54 億円・営業利益 −1 億円。営業利益率-2%
- 焼肉・和食・カフェほか：数量 45.0（店舗数（店））× 価格 1.27（1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目））→ 売上 57 億円・営業利益 −2 億円。営業利益率-3%
倍率：赤字が続き稼ぐ力（事業の純利益 ÷ k）は立たない。今の自己資本 36.8 億円に PBR 0.08 倍を掛けて測った。店の設備・敷金の売却で税引き後に約 20 億円は回収できるとみるが、純有利子負債 16 億円（借り換えで増える分を含む）を引くと残りは数億円。谷の年の利益でなく、売って借金を返した後に残る分で置いた。
確率：親会社への優先株返済で自己資本が薄く、減損が重なれば財務が脆くなる。10期中6期が赤字の実績と店の老朽化を考え、1割を超える確率を置いた。
セグメント：数量 × 価格
いまの数量と価格、中立の筋書きの 10 年後。売上と営業利益は億円。
ステーキ・ハンバーグ
ステーキ宮を中心に、グリエ・ミア！、ステーキ桜、カフェ宮など。郊外の大型店が中心で、同社でいちばん大きな柱。
| 数量店舗数（店） | 価格1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 115 | 1.25 | 144 | 4 |
| 10 年後 中立 | 108 | 1.65 | 178 | 9 |
取り方：事業別の開示が見つからないので推定。2024年12月時点でステーキ宮が112店（アトムの福袋の告知）、ほかのブランドを足して約115店とし、全社売上304億円のうち約47%（144億円）を割り当てた。1店当たりは1.25億円。営業利益は全社の営業利益 0.25 億円と、焼肉・寿司の赤字・黒字の見込みから 4.0 億円と置き、本社費と優待費は全体の調整に入れた。10年の1店当たり売上は、物価の1.34倍から客数の目減り（人口減）を引いて中立で1.32倍。
回転寿司
にぎりの徳兵衛と海鮮アトム。福井市の寿司店が源流で、中部を地盤にした地域のチェーン。
| 数量店舗数（店） | 価格1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 55.0 | 1.30 | 72 | 2 |
| 10 年後 中立 | 52.0 | 1.74 | 91 | 4 |
取り方：2024年12月時点でにぎりの徳兵衛が41店（うちフランチャイズ7店）、海鮮アトムなどを足して約55店とし、売上の約24%（71.5億円）を割り当てた。1店当たり1.3億円。営業利益は 1.5 億円と推定（利益率2%）。10年の1店当たり売上は、機械化で勝る大手との競合で客数が細るため中立で1.34倍（物価並み）。
焼肉・和食・カフェほか
カルビ大将（約65店）、がんこ亭、鎌倉かぶと、かつ時、小さな森珈琲など。1店当たりの売上が小さい。
| 数量店舗数（店） | 価格1店舗当たり年間売上（億円。客数 × 客単価で、物価が乗る名目） | 売上 | 営業利益 | |
|---|---|---|---|---|
| 今 2026/03 | 77.0 | 1.15 | 89 | −1 |
| 10 年後 中立 | 70.0 | 1.47 | 103 | 3 |
取り方：全社の店数 247 店から、ステーキ・寿司の約 170 店を引いた約 77 店。カルビ大将が約65店（第三者サイトの集計）。売上の残り約 29%（88.6億円）を割り当てた。1店当たり1.15億円。直近期の閉店が焼肉に多かった（カルビ大将の閉鎖が 4 店）ことから、営業利益は小さな赤字（-1.0 億円）と推定した。10年の1店当たり売上は、客数が競合に削られる前提で中立で1.28倍。
リスクと懸念
稼ぐ力が戻るか見えない
今期計画の営業利益は9億円で、売上に対する利益率は3%を割る。第1四半期は営業赤字が約5億円で、黒字化は後半に偏る。人件費や食材費が計画より重ければ、赤字に戻る。直近10期のうち6期が純損益の赤字だった事実は軽くない。
親会社との利益相反
議決権の約41%を持つコロワイドは、2026年3月期にB種優先株を買い戻され、アトムから資金を受け取った。その後も店の転換や事業譲渡、居酒屋事業の移管といった取引が続く。少数株主の利益と親会社の都合が一致する保証はない。取引の条件が適正かは、外から確かめにくい。
自己資本の薄さと財務
自己資本は約37億円で、比率は25%。営業利益は支払利息の0.2倍しかない。減損や赤字が続けば、自己資本はさらに減る。借り換えで金利が上がれば利払いが重くなる。親会社の支えに頼る場面が増えるほど、少数株主の取り分は小さくなる。
優待頼みの株主基盤
優待は9月末の基準日からポイントが半減した。優待目当てで持っていた個人が離れれば、株価はさらに下がりうる。優待の費用と株主数は開示から確かめられず、今後の改定の幅も読めない。株価の動きは事業の稼ぎと別の理由で決まりやすい。
店の老朽化と更新投資
郊外の大型店は設備の更新費がかさむ。稼ぎが薄いままだと改装が後回しになり、客が離れる悪循環に入る。減損が続けば自己資本の減少を通じて財務にも響く。2026年3月期にも減損を約7億円計上しており、同じ規模の損失が数年続けば、自己資本の37億円は短期間で目減りする。
人手と家賃の固定費
最低賃金の上昇と人手不足は外食共通の逆風だ。店の家賃は景気が悪くても払う固定の約束で、客数が落ちても減らない。新リース会計基準が2028年3月期から適用されると、賃借料の約束が貸借対照表に載り、自己資本比率は見かけ上さらに下がる。
食品の安全と信頼
チェーン店では、一つの店の衛生問題が全店の客離れにつながりうる。ステーキや焼肉は肉の取り扱いに高い管理が求められ、問題が起きた時の損失は利益の薄い今の体力では吸収しにくい。一時的な営業停止や返金でも、年間の営業利益をあっさり超える金額になりうる。
今後の分かれ目
- 今期の営業利益が計画の9億円に届き、来期も増益になったら
- 黒字の定着を確認できたことになり、楽観・やや楽観の確率を少し上げる。ただ今の時価総額には届かないので、割高の結論は変わらない。
- 第2四半期以降も営業赤字が続き、通期の計画を下方修正したら
- やや悲観・悲観に重みを移す。赤字の幅が自己資本を削るため、悲観の確率を上げる。
- コロワイドが完全子会社化の検討を公表したら
- 買い取り価格は事業の価値で決まるはずで、今の時価総額を下回る水準になる可能性が高い。ただし優待目当ての株主の反発は予想される。
- 優待のさらなる縮小や廃止が発表されたら
- 費用は減るが、株価の支えが外れる。事業の価値は変わらないので、本質価値の評価は動かさない。
- 親会社グループからの業態転換が相次いで当たり、店当たり売上が伸び始めたら
- やや楽観の確率を上げる。店舗網の価値が見直される。
- 自己資本が減損で20億円を割り、増資や親会社の支援の話が出たら
- 悲観の確率を上げる。既存株主の持ち分が薄まる場合は、価値の評価も下げる。
見ておくもの
- 月次の既存店売上高と客数（前年比100%以上が会社の目標）
- 四半期の営業損益と、通期計画（営業利益9億円）の進捗
- 親会社コロワイドとの取引（優先株、業態転換、事業譲渡）の開示
- 優待制度の改定と、優待費用の開示
- 店舗数と減損損失の推移
倍率と資本コストの決め方
店数（実質）× 1店当たり売上（物価が乗る名目）で3区分を積み、自己資本は今の約37億円に10年の純利益を足して還元を引いて流した（ROEは結果）。倍率は g 4.0%・k 9.5% の式で正当化 PER を出し、ROE が k を超える筋書きでは下限の 1÷k に近い値に置いた。今の時価総額（約595億円）は一度も使っていない。10年の確率加重でも今の値段の1割に届かず、計算の結果として割高になった。店の家賃は営業費用に入れた今の形でそろえて置き、2028年3月期からの新リース会計で営業利益と純負債の形が変わる点は、倍率には入れていない。 2026-10-22 の見直し（溜まる現金を事業の ROE から外す・k の目安を対称に・楽観〜中立は上限そのものに置く・ROE が k 以下は配り方から出す式）で、倍率を機械で置き直した（第 1 段より前 → 今：楽観 PER 11.5→13.11 倍・やや楽観 PER 11.2→12.87 倍・中立 PER 10.9→11.67 倍）。
資本コスト 9.5% ＝ 無リスク金利 3% ＋ β — × 5%。資本コストは基本 7.5% に quality 1.75% を足した 9.25%。同じ領域では 0〜+1.2% の会社が多く、アトムは赤字が続き利益の下支えが薄い分だけ高く置いた。親会社の支えがあり存続を疑う段階ではないので上乗せ（extra）は 0。ガバナンスや親会社への優先株返済といった個別のリスクは k に足さず、悲観の確率で表した。 2026-10-22 に循環と借金を過去の数字で付け直し、k は 9.25% → 9.50%。