電通グループ 4324

広告の制作と運用の一部はAIエージェントに移るが、電通は自社の基盤を使いこなし、業務の量は今の水準に近いまま保つ。日本は複占の取引関係とテレビ枠の交渉力で価格を物価近くまで通し、海外は法人の統合とコスト削減が実って利益率が二けたに戻る。それでも手数料率は物価ほど上がらず、売上は今の水準を少し上回る程度にとどまる。のれん減損は止まり、財務の立て直しが済んで還元も再開する。AIで伸びたと言える受注が開示で出てくるまでは、これ以上の上振れは置かない。 内訳は日本事業=数量0.95倍・価格1.30倍・利益率21.0%、海外事業=数量0.80倍・価格1.25倍・利益率15.0%。この筋書きの確率は5%。結果は、売上が今の1.10倍の15,716億円、営業利益2,608億円、純利益1,513億円、自己資本9,524億円、10年の還元4,039億円、時価総額1.5兆円（PER10.53倍）。

• 日本事業：数量 19,000（日本事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 3,954（従業員1人あたり売上（万円。物価と手数料率の動きを含む））→ 売上 7,513 億円・営業利益 1,578 億円。数量0.95倍・価格1.30倍・営業利益率21.0%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）
• 海外事業（dentsu international）：数量 34,400（海外事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 2,385（従業員1人あたり売上（万円。物価・手数料率・円換算の動きを含む））→ 売上 8,203 億円・営業利益 1,231 億円。数量0.80倍・価格1.25倍・営業利益率15.0%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）

倍率：事業の純利益 1,513 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 15.9% が k 9.50% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 11.6%、10 年より先の名目の伸び g 0.0% g_long の理由で から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 10.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 10.5 倍。全体の PER 10.53 倍、時価総額 15,928 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：AIを自社の売り物にして受注が出る開示がまだ無く、海外の再建とAIの活用が両方うまくいく必要がある。数量も1.0倍を超えないので、5%にとどめた。

AIが制作と運用の手間を減らし、広告主に頼まれる業務の量は日本で15%、海外で3割ほど縮む。日本は取引関係の強さで価格を通し、利益率はやや下がるだけで済む。海外は大型の減損を避けて統合を進め、アメリカ中心に利益が安定する。手数料率は物価を下回るが、日本の複占の地位は保たれ、財務は立て直しが進んで、2030年前後から還元が少しずつ戻る。 内訳は日本事業=数量0.85倍・価格1.25倍・利益率19.5%、海外事業=数量0.70倍・価格1.18倍・利益率12.5%。この筋書きの確率は20%。結果は、売上が今の0.93倍の13,239億円、営業利益1,707億円、純利益990億円、自己資本8,297億円、10年の還元2,654億円、時価総額10,427億円（PER10.53倍）。

• 日本事業：数量 17,000（日本事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 3,802（従業員1人あたり売上（万円。物価と手数料率の動きを含む））→ 売上 6,463 億円・営業利益 1,260 億円。数量0.85倍・価格1.25倍・営業利益率19.5%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）
• 海外事業（dentsu international）：数量 30,100（海外事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 2,251（従業員1人あたり売上（万円。物価・手数料率・円換算の動きを含む））→ 売上 6,776 億円・営業利益 847 億円。数量0.70倍・価格1.18倍・営業利益率12.5%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）

倍率：事業の純利益 990 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 11.9% が k 9.50% を上回る。残る割合 0.33（moat=weak）で RONIC 10.3%、10 年より先の名目の伸び g 0.0% g_long の理由で から正当化 PER ＝ (1−g÷RONIC)÷(k−g) ＝ 10.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 10.5 倍。全体の PER 10.53 倍、時価総額 10,427 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：日本の取引関係の強さとAIの活用が効いて、置き換わりが緩やかに済む筋書き。海外が大きな失敗を避ければ起きうるので20%。

広告の制作・運用・買い付けは、AIエージェントが人の時間を置き換えていく。広告主から頼まれる業務の量は国内で今の0.74倍、海外で0.62倍まで縮み、手数料率は物価に追いつかない。日本は複占の取引関係で縮みを価格と利益率の低下で受け止め、海外は規模の大きい競合に押されて小さく残る。のれん減損とリストラ費用は毎年のように出て、2028年度の目標には届かない。還元の再開は限られる。 内訳は日本事業=数量0.74倍・価格1.20倍・利益率17.5%、海外事業=数量0.62倍・価格1.12倍・利益率10.5%。この筋書きの確率は35%。結果は、売上が今の0.78倍の11,098億円、営業利益843億円、純利益489億円、自己資本7,210億円、10年の還元1,286億円、時価総額5,151億円（PER10.53倍）。

• 日本事業：数量 14,800（日本事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 3,650（従業員1人あたり売上（万円。物価と手数料率の動きを含む））→ 売上 5,402 億円・営業利益 945 億円。数量0.74倍・価格1.20倍・営業利益率17.5%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）
• 海外事業（dentsu international）：数量 26,660（海外事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 2,137（従業員1人あたり売上（万円。物価・手数料率・円換算の動きを含む））→ 売上 5,696 億円・営業利益 598 億円。数量0.62倍・価格1.12倍・営業利益率10.5%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）

倍率：事業の純利益 489 億円（余った現金の利息を除く）・事業の ROE 6.8% が k 9.50% 以下。ためた利益は投じた額より値が低いので伸びは数えず、稼ぐ力の値 PER ＝ 1÷(k−g)（g＝0） ＝ 10.5 倍の上限そのものに置き、事業の純利益 × 10.5 倍。全体の PER 10.53 倍、時価総額 5,151 億円（2026-10-22 機械で置き直した。手で上限から割り引かない：利益の質は moat と k で数え済み）。

確率：業務の置き換えは進むが、日本は複占の取引関係で縮みを価格と利益率の低下で受け、海外は小さく残る。数量がすでに縮む筋書きなので、確率は35%と標準的に置いた。

広告主が自らAIで制作と出稿を行う内製化と、プラットフォームとの直接取引が一段と進み、代理店に頼まれる業務の量は国内で6割、海外で半分まで縮む。手数料率は物価の半分も上がらない。海外はシェアを失い、のれん減損とリストラ費用が毎年残るため、事業の利益が調整費用に食われてほぼ出ない。自己資本の積み上がりは鈍く、還元の再開はない。 内訳は日本事業=数量0.62倍・価格1.14倍・利益率14.5%、海外事業=数量0.50倍・価格1.06倍・利益率5.0%。この筋書きの確率は25%。結果は、売上が今の0.61倍の8,647億円、営業利益-759億円、純利益-683億円、自己資本2,734億円、10年の還元0億円、時価総額2,249億円（PBR0.60倍）。

• 日本事業：数量 12,400（日本事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 3,467（従業員1人あたり売上（万円。物価と手数料率の動きを含む））→ 売上 4,300 億円・営業利益 623 億円。数量0.62倍・価格1.14倍・営業利益率14.5%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）
• 海外事業（dentsu international）：数量 21,500（海外事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 2,022（従業員1人あたり売上（万円。物価・手数料率・円換算の動きを含む））→ 売上 4,348 億円・営業利益 217 億円。数量0.50倍・価格1.06倍・営業利益率5.0%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）

倍率：純利益がマイナスで、稼ぐ力では測れない筋書き。日本事業の調整後営業利益（今の3分の2ほど）が残るので、のれん減損後の今の自己資本3,748億円にPBR0.6を掛けて約2,250億円に置いた。AIエージェント代替は数量・価格・kに入れ済みで、倍率の上に割引は重ねない。

確率：広告主の内製化とプラットフォームとの直接取引が進み、手数料の下落と減損・リストラ費用が重なる筋書き。数量は中立でもう縮めているので、確率は25%にとどめた。

AIエージェントが広告の制作と運用の大部分を肩代わりし、代理店に頼まれる業務の量は半分前後まで縮む。手数料率はほとんど上がらず、日本も複占の地位を保てなくなる。海外は規模の差と競争で赤字に沈み、のれんの価値はほぼ失われる。減損とリストラ費用が構造的に続き、自己資本はさらに薄くなる。倒産には至らないが、もう優良な会社とは言えない状態で10年が過ぎる。 内訳は日本事業=数量0.48倍・価格1.05倍・利益率10.0%、海外事業=数量0.38倍・価格1.00倍・利益率0.0%。この筋書きの確率は15%。結果は、売上が今の0.43倍の6,183億円、営業利益-1,693億円、純利益-1,524億円、自己資本1,630億円、10年の還元0億円、時価総額1,124億円（PBR0.30倍）。

• 日本事業：数量 9,600（日本事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 3,194（従業員1人あたり売上（万円。物価と手数料率の動きを含む））→ 売上 3,066 億円・営業利益 307 億円。数量0.48倍・価格1.05倍・営業利益率10.0%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）
• 海外事業（dentsu international）：数量 16,340（海外事業の人員（人・推定。業務の量の目安））× 価格 1,908（従業員1人あたり売上（万円。物価・手数料率・円換算の動きを含む））→ 売上 3,117 億円・営業利益 0 億円。数量0.38倍・価格1.00倍・営業利益率0.0%（広告の制作・運用・買い付け(人月型)）

倍率：海外ののれんの価値がほぼ失われ、日本も複占の地位を保てなくなる構造的な負け。純損失が続くので稼ぐ力では測れず、のれん減損後の今の自己資本3,748億円にPBR0.3を掛けて約1,125億円に置いた。

確率：AIエージェントの置き換えと海外の競争が両方で負け、シェアも手数料も失う筋書き。5年に一度ほど赤字を出してきた実績もあるので15%。やや悲観と合わせて40%で、同じ理由を確率でまで重ねてはいない。